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第4章 企业并购支付方式及融资 本章主要内容 企业常用的并购支付方式：现金并购和股票并购 企业并购的融资管理 杠杆收购 管理层收购 反并购的经济策略 反并购的法律策略 本章重点及难点 现金并购和股票并购的特点 杠杆收购与管理层收购 反并购的经济策略 第1节 企业并购支付方式 企业并购的支付方式主要包括： 现金支付：简便快捷 股票支付 混合支付手段 出资方式选择的影响因素 购并方自身的企业特征 购并公司的股东利益 目标公司的要求 现金支付的优点 现金支付中只涉及到目标企业的估价，支付金额明确界定，简单明了，没有复杂的技术和程序，对并购双方都给予明确的现金流，便于并购双方股东决策，易被并购双方所接受； 对于并购方而言，支付速度快，可使有抵触情绪的目标公司措手不及，无法获得充分的时间实施反收购；还可以使并购方的股东控制权不变而保持现有的股权结构； 目标企业股东能够获得即时确定的现金收益，而不承担获得股票未来波动的风险 现金支付的不足 完全使用现金支付给并购方巨大的现金压力。在全球性竞争日益激烈，并购交易金额越来越大的现实中，完全使用现金支付来完成交易的案例越来越少。 对于并购方，现金支付意味着一项沉重的即时财务负担。由于并购支付价格通常较高，并购方很可能需要承担高息债务，从而使并购方在较长的时间内会承受现金流转的压力； 对目标公司，现金支付无法推迟资本利得的确认。目标公司股东不能享受税收上的优惠，会涉及到较重的税务负担，可能不愿意出让其股份和控制权。 在证券市场处于活跃期（股价可能上涨期），现金支付的吸引力并不大。 一般认为，现金支付适合小规模公司的并购交易和敌意并购，也常用于组合支付方式。 现金并购的分期支付 现金并购的分年兑付方式具有一定的优点： 减轻现金并购给股份制企业带来的短期内大量现金需求的负担； 可以给目标企业股东带来税收收益 现金支付的影响因素 并购企业的短期流动性 并购企业的中长期流动性 目标企业所在地股票销售的税收规定 目标企业股份的平均股本成本 “无本买卖”的股票支付 收购方向目标公司发行本公司股票，以新发行的股票替换目标公司的股票或股权。收购方以本公司股票支付给被收购方的股东，获得目标公司控制权甚至100%的股权。目标公司可以存续。 吸收合并、新设合并都要换发股票。 股票支付的特点 并购交易不需巨大现金流，不会带来未来现金流转的压力，甚至被称为“无本买卖”； 会计上不反映商誉，减轻并购方商誉摊销成本的压力； 并购完成后目标公司的股东持有存续公司的股票，能够分享并购所实现的股票价格可能上涨带来的额外收益； 股票支付方式可合法规避更多的交易税收、费用，合法规避所得税（出让方出售股票获利前）。 股票支付方式下，目标公司股东的所有权没有丧失，只是发生了转移。 一般认为，并购交易中的股票支付方式比较适合于大规模公司并购和善意并购，避开或减少现金支付；尤其是证券市场活跃、股价可能上涨期间为并购支付的最佳选择，有利于为接受新股份的股东提供增值机会而获得支持，有利于实现强强联合。 股票支付的缺点 由于目标企业股份的加入，从而改变并购方原有股东的股权比例结构，进而稀释其所有权，而且并购后的所有股东将承担股票价格大幅波动的风险； 该种方式需并购方通过增发股票或回购股票等行为筹集资金，此类筹资依赖于证券市场，不仅筹资成本高，耗费时间长，手续繁琐，而且较长的时间，足以使不愿意被并购的目标企业部署反收购措施。 换股比例（股票交换率）的确定 并购是通过股票进行的，则对目标公司定价的任务就是确定一个换股比例。换股比例是指为换取一股目标公司的股份而需付出的并购方公司的股份数量。 只有并购后的股票价格高于并购前并购方和目标公司的股票价格，并购方和目标公司的股东方可接受。 换股比例的确定 换股比例的确定 换股比例的确定 股票收购方式的影响因素 1、购并方的股权结构； 2、每股收益的变化； 3、每股净资产价值的变动； 4、资产负债比率； 5、当前股价水平； （主要影响因素） 6、当前的股利政策；（股利支付率） 7、股利或货币的限制；（外汇管制） 8、外国股权的限制；（境外股票发行限制） 9、上市规则的限制。（证监会的限制） 混合证券支付方式 混合证券支付：并购方不仅采取现金、股票作为支付方式，还采取了公司债券、优先股、认股权证、可转换公司债券等多种形式的支付。 多种支付工具组合，可以取长补短。虽然过多的支付方式使交易变得有些繁琐，但较少的现金支付，可以避免并购方的财务恶化。 灵活的支付形式，可以避免并购方股东控制权的转移。 具有风险。如果搭配不当，非但不能尽各种支付工具之长，反而会有集它们之短的可能。 选择并购支付方式应坚持的原则 有利于维持适宜的资本结构 有利于维护并购双方股东的利益 有利于保持与相关利益者的良好关系 有利于保持并购企业的财