资本成本可持续增长与国有企业分红比例估算3.PDFVIP

资本成本 、可持续增长与国有 企业分红比例估算 ———模型构建及检验 汪 　平 　李光贵 (首都经济贸易大学 100070 河南财经学院 450002) 【摘要 】本文以股利理论 、资本成本理论与可持续增长理论分析为基础 , 构建 了国有企业可持续分红 比例 估算模型 , 并进行了检验和分析 。检验结果表明 , 国有企业在样本期间股东权益报酬率 (即留存收益再投 资收益率 ) 总体能够满足国有股东必要报酬率 (即股权资本成本 ) 的要求 , 适度留存利润将有利于国有企 业的价值创造 。文章建议 , 国有企业应努力提高 自身的盈利能力 、营运能力 , 并保持合理的资本结构 , 在 应对和处置市场风险方面发挥积极作用 , 从而在兼顾国有股权资本成本和可持续增长的基础上制定科学的 分红政策 。 【关键词 】资本成本 可持续增长 可持续分红比例模型 检验 一 、引言 O ECD (2005) 认为 , 国有企业有多重的和矛盾的目标 , 这些 目标包括了避免市场扭曲和追求获利能 ( ) 力 , 国有企业的目标设置事实上是 “ 国家 股东价值 、公共服务 , 甚至就业保障之间的权衡 ”。而这种 “权衡 ”折射在国有企业财务政策的安排上 , 国企分红中如何兼顾国家股东的利益和企业可持续发展一直 ① 是国企分红问题争论的焦点 。 M iller和 Modiglian i ( 196 1) 在 “完美市场 ”、“理性行为 ”、“完全确定性 ”假设前提下认为 , 股利政 策不能影响公司价值 , 公司的市场价值是由公司资产的盈利能力和公司管理队伍的能力决定的。MM 股利 ( ) ( ) 无关论 196 1 暗示 , 价值是由有效投资 即所有净现值为正的投资项 目 带来的 , 而不是通过财务手 段操纵得到的。因此 , 投资者要求报酬率 (股权资本成本 ) ② 的满足是任何类型企业进行股利分配时所应 该考虑的首要因素 。在此意义上 , 国有企业其他 目标实质上可以看作是国家股东要求报酬率的满足和国有 企业资本投资需求的满足权衡之后的安排 。而这种分配机制的安排既是国有资本保值增值的基础 , 也是国 有企业可持续发展的基础 。基于此 , 本文从兼顾国有股权资本成本与国有企业可持续增长的角度 , 尝试构 建国有企业分红比例估算模型 , 并对中央企业现行分红比例进行检验 。 本文得到国家社会科学基金项目 ( 07BJY0 14 ) “基于价值管理的国企分红制度研究 ”资助 。作者感谢匿名评审专家的宝贵建议 。 ① 世界银行报告 ( 2005 ) 认为 , 国企分红应考虑公司资本结构 、资本投资计划和盈利能力等因素 。在 国内, 魏 明海和柳建华 (2007) 、汪平 (2008) 以及罗宏和黄文华 (2008) 等对此进行过探讨 。 ② 根据 《新帕尔格雷夫货币金融大辞典 》的定义 : “资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率 。以价值最大化为 目标的 公司的经理把资本成本作为评价投资项 目的贴现率或最低回报率 ”。 58 二 、理论分析及模型构建 (一 ) 股东要求报酬率的满足 西方关于股利政策的研究最早都是和证券估价分析联系在一起 , 很少作为一个专门的研究领域引起经 济学家的注意 (李常青 , 2000) 。所以, 股东财富、股东要求报