控制权和现金流量权偏离下的公司价值和公司治理.pdf

维普资讯 管 理 工 程 学 报 Vo1．21．No．1 JournalofIndustrialEngineeri．g／EngineeringManagement 2007年 第 1期 控制权和现金流量权偏离下的公司价值和公司治理 叶 勇 ，胡 培 ，谭德庆 ，黄 雷 (1．西南财经大学博士后流动站，四川 成都610074；2．西南交通大学经济管理学院，四川 成都610031) 摘要 ：本研究运用 LaPortaetal追踪公司 “最终控制权 ”的方法 ，通过分析终极控制股东的控制权与现金流量 权偏离对公司价值的影响程度 ，来衡量控制股东对于小股东财富剥夺的程度。实证研究发现我 国上市公司的终极 控制股东普遍运用投资公司控股、金字塔结构的方式获取控制权，并因此而使其控制权与现金流量权产生偏 离， 且偏离幅度越大，上市公司的市场价值就越小 ，终极控制股 东对小股 东剥 削的程度就越大 ．其 中又以终极控制股 东为家族企业的上市公司最为严重。 关键词 ：控制权 ；现金流量权 ；偏离；公司治理 ：公司价值 中图分类号：F276 文献标识码 ：A 文章编号：1004．6062(2007)O1—0071—07 O 引言 积极从事公司的治理 。 LaPortaetal…首次沿着所有权 的链条而追索出谁拥有 LaPortaeta1．[11针对全世界 27个富有经济体进行研究， 上市公司最大的投票权，发现许多国家的上市公司都存在有 并首次沿着所有权的链条而追索出谁拥有最大的投票权 ，结 唯一的终极控制股东，且许多国家的上市公司终极控制股 果发现，许多国家的上市公司都存在有唯一的终极控制股 东的控制权 (投票权)会超过他们的现金流量权，并因此而得 东 ，而且其控制形态大都集中在家族或政府手 中。以东亚四 到与他所持有股份 比例不相称 的、比一般股东多的额外收 个国家和地 区而言，日本与韩 国显示 出有较高的股权分散 比 益 ]。中国证券市场上的上市公司是否有终极控制股东? 率 ，香港则大多 由家族所控制 ，而新加坡则有半数 以上是被 终极控制股东的控制权和现金流量权是否会发生偏离?其 政府所控制 的。Claessensetal… 参考 LaPortaetall1的研究 偏离对公司价值和中小股东利益是否有影响?这些都有待 方法 ，探讨东亚九个 国家总共 2980家公开上市公司的股权 分析和研究。 结构，结果也发现东亚公司中有超过半数的公司，其股权结 构为家族控制形态，且多数公司其管理层同时为终撂控制股 l 文献综述 东所参与和控制 。Faccioetal 对欧洲的上市公司进行 了类 BedeandMenas_6在名著 《现代公司和私有财产》中提出 似的研究，发现欧洲除英国、爱尔兰等少数国家之外，上市公 了股权分散的假设，他们认为公司的所有权大都分散在小股 司最终控制者为家族 的比例大多为 50％。除了股权集 中的 东之间，而控制权则掌握在管理者手 中，因而造成 了经营权 情形之外 ，LaPortaeta1．…和 Claessensetal 也进一步发现 ， 与所有权分离(传统公司治理研究的逻辑起点)的现象。并 有许多上市公司的终极控制股东会透过金字塔结构、交叉持 在当事人的 自利动机下，引发 了JensenandMeekling所提 出的 股与互为董事等方式而达到控制公司的 目的，并因此而造成 代理理论…。 控制权与现