第14章-不确定性条件下的价值选择理论--前景理论.pptVIP

5　基于不同价值选择理论的最优投资决策 5.1　投资者对待风险态度的衡量 继1944年冯.诺伊曼和摩根斯坦提出预期效用理论之后，以方差衡量风险的方法在此基础上发展了起来。均值－方差方法也成了最广泛应用的衡量风险的方法。 行为金融方面的理论与上述方法不同思路，是用变量的实际值小于变量均值或某一个目标效用函数主体所认为的安全值（维持自己效用不比现状差的值）来表示风险，其典型形式是　　　　　　　　等。后来发展了更完善的模型来衡量风险，　 　　　　　。 5.2　最优投资决策模式分析 1）“动物精神”投资决策模式 20世纪30年代，凯恩斯从心理预期角度提出了“动物精神”的投资者行为模式，指出在“动物精神”的投资者行为模式下，证券资产的价格与证券本身的内在价值无关，投资者是基于“选美竞赛”的心理预期来对证券资产估价，而且为证券资产价格建造了一个“空中楼阁”。 2）标准投资决策模式－资产组合理论 马克维茨首先用均值-方差方法研究出了资产组合理论，经托宾，夏普，林特纳、莫辛等人的发展，形成了一整套较为完善的理论，其对不确定条件下投资人的最优决策行为的研究是建立在均值方差基础上的，主要的模型有马克维茨模型、托宾模型、布莱克模型、修正了的托宾模型以及Dyl模型等， 这些主要模型的基本核心是一致的，都是用均值方差标准来选择投资组合的有效边界，然后根据投资人的效用无差异曲线（马克维茨模型），引进投资人可以无限制的以无风险利率进行借贷而得出的资本市场线（如托宾模型），以及在此基础上施加卖空的保证金限制并放开马克维茨模型的证券权重非负性约束（如Black模型），从而得出投资人的最佳投资组合点。 3) 实际投资者决策模式－行为组合理论 针对均值方差方法及一起为基础的投资决策行为分析理论的缺陷，从投资人的最优投资决策过程是在心理账户上进行的实际出发，行为金融理论发展起来了以预期财富和财富低于某一水平的概率为基础的行为组合选择理论，以次来研究投资者最优投资决策行为 在若伊罗皮兹等人的研究基础上，行为金融的代表人物谢福灵和斯塔德曼首创性的提出了行为组合理论，确立了以E(w)和Pr{w≤s}≤b ，其中E(w)为预期财富，b为某一预定的概率，来进行组合与投资选择方法根基，该理论认为投资人的投资决策实际上是不确定条件下的心理选择，是在心理账户(Mental Account)上运用心理会计进行的，投资人对风险的态度内含于心理账户上的会计计量中。 图4　行为组合理论的投资组合确定（单个思维帐户） 对于单个投资者，如果b只取一个值，则他的投资决策采用了单个思维账户的思考模式。 当b可以同时取不同的值时，则投资者投资决策时采用了多个思维账户的思考模式。 不同的价值选择理论基础导致不同风险衡量和选择标准的组合与投资选择理论，二者的根本分歧在于投资人对不确定性，即风险的衡量不同，由此导致价值选择处理不同，以及对投资人的投资决策过程的假设不同。 行为组合理论更符合实际，但其在投资人的投资行为的标准化方面不如标准的资产组合理论成熟。 6 基于不同投资决策模式的资产价格决定理论 6.1　“动物精神”投资者行为模式下的证券资产定价理论 凯恩斯把影响证券资产价格的决定因素归因于投资大众的未来动向和预期心理，与证券资产的真实价值无关。 此时投资者行为研究还只是处于起步阶段。 6.2　标准投资者决策模式下的证券资产定价理论 基于理性人假说、预期效用理论以及有效市场假说上的标准投资决策模式－资产组合理论、证券资产价格理论－资本资产定价理论（CAPM），是目前占据主流地位的金融理论，被理论界称为标准金融理论。 然而当实践中发现主流的线性范式研究遇到无法解释证券资产价格的决定时，非线性研究开始成为一个理论突破的新思路之一。 另一个理论突破的新思路是重新开始对单个投资者行为的研究。通过对投资者实际决策行为的研究来弥补标准金融理论的局限性，成为证券资产价格决定理论的发展方向。 6.3　实际投资者决策模式下的行为资产定价理论 谢福灵和斯塔德曼（1994）构筑了行为资本资产定价模型(BAPM)，作为标准资产定价理论中的CAPM的对应物。 BAPM将投资者分为信息交易者和噪声交易者两种类型。 信息交易者即CAPM下的理性投资者，他们从不犯认知错误，而且不同个体之间表现有良好的统计均方差性； 噪声交易者则是那些处于CAPM框架之外的投资者，他们时常犯认知错误，不同个体之间具有显著的异方差性。 金融市场上资产的价格由这两类投资者共同决定：当前者在市场上起主导作用时，市场是有效的；当后者在市场上起主导作用时，市场是无效的。 BAPM还指出，应以BAPM为基础来重新计算贴现率。 将信息交易者和噪声交易者以及两者的交互作用同时纳入资产定价框架是BAPM的一大创举。 BAPM中证券预期收益决定于其行为贝