财务金融理论-2013.pptVIP

* MPT假定投资者是风险厌恶型的，其风险态度始终一致，即保守型的投资者不会同时是冒险型的投资者，它无法解释“弗里德曼-萨维奇困惑”：为什么购买保险的人常常同时购买彩票；其次， MPT以方差或标准差度量风险，平等处理正离差与负离差，这与投资者对风险的真实心理感受相违背。 * 投资者通常将资产划分成不同的层次。低层的心理帐户通常收益比较低，如投资于货币市场基金、信用级别高的债券等，但表现出极强的风险厌恶；而在高层心理帐户上的投资通常收益很高，具有很大的增值潜力，如投资于彩票、高成长基金、股票等，但投资者表现出较强的风险寻求。 * * Wall（1995）提出了行为资产组合的金字塔结构，金字塔是在与安全性、潜力性和期望值这三者相关的投资需求上构建起来的。 Wall认为，金字塔是按证券资产增值的潜力排列的。 资产组合的金字塔结构 财务金融学 * * Shefrin, Hersh, and Meir Statman(2000)提出的BPT（Behavioral Portfolio Theory） 认为两种情感会通过改变Markowitz理论中期望财富E(W)=∑piWi中的相对权重pi而对投资者冒险的意愿产生作用：“害怕”和“希望”。“害怕”通过偏重于坏结果的权重而发挥作用，即用一个很大的p1和一个很小的pn来计算E(W)。而“希望”则相反，它通过偏重于好结果的权重而发挥作用 。 5.2 行为组合理论（BPT） * * 资产组合中人的收益与风险预期 安全优先组合理论 安全优先组合理论（safety－first portfolio theory）认为，如果投资者的最终财富 低于临界水平s，就算投资者破产。因此，投资者的目标是最小化破产的概率。 * * 假设 是任意的资产组合，并且此资产组合的收益均值为 ，收益的标准差为 ，该理论假设不存在无风险债券（即对所有的 有 ），并且设置足够低的临界水平s（即对所有的 有 ）在这种情况下当所有的资产组合收益都是正态分布时，最小化破产的概率就等价于最小化标准差。所以在这个模型中投资者可以选择风险最小化目标函数。见图8－2。 图8－2 安全优先理论的目标函数 * 套利的原理 投资者套利活动是通过买入收益率偏高的证券同时卖出收益率偏低的证券来实现的，其结果是使收益率偏高的证券价格上升，其收益率将相应回落；同时使收益率偏低的证券价格下降，其收益率相应回升。这一过程将一直持续到各种证券的收益率跟各种证券对各因素的敏感度保持适当的关系为止。 * 套利组合的预期收益率 约束条件： 构建拉格朗日目标函数： 求解可得均衡状况下 和 的关系： 这就是在单因素模型APT的定价公式，其中 ， 为常数。 * * 4.3 基于行为的资产定价理论模型 4.3.1基于效用修正的行为资产定价模型： 1.此类模型的研究角度从CCAPM模型出发,逐步引入各种行为因素,比如财富偏好、习惯形成、追赶时髦、损失厌恶、嫉妒等； 2.用一般均衡模型建立基本分析框架。 * * 在行为资产定价模型的一般均衡模型中,不但投资者效用最大化,而且各个市场都必须达到均衡。 　因此，投资者的最优决策行为,不但决定了他的消费水平和资产持有的投资组合,而且决定了各个资产的价格。也即,在一般均衡模型中,资产的价格(或者收益率)是内生的。 一般均衡框架 * * 经济 考虑一个代表性投资者禀赋经济,代表性的投资者t 时财富为Wt ，用该财富最大化期望终身总效用，效用函数中加入了习惯、财富、损失等变量。 均衡 竞争性均衡一方面使得投资者效用最大化，另一方面使得市场出清。 * * 均衡定价方程 投资者的控制变量则是所持有的资产数量，一般都是使用预算约束方程将消费替换为状态变量和控制变量,将下一期的财富替换为控制变量, 得到如下 Euler 方程： 其中， 表示各个资产的收益率 * * 财富偏好模型 财富偏好（Preference for Wealth）：投资者积累财富不仅是为了获取财富所带来的消费品,而且是为了财富本身所带来的满足感。 在财富偏好模型中，除了消费之外，投资者的财富也是效用函数中的变量。投资者不但通过享受其消费品，而且通过占有财富，而得到效用。 * * 习惯形成模型 习惯形成(Habit Formation ,Habit Persistence)：指投资者的偏好不但依赖于当前的消费水平，还依赖于习惯，而习惯与投资者过去的消