全球经济正在进行调整.pdf

第三章　全球经济：正在进行调整？ 随着失业率的普遍下降以及全球人均GDP增长率稳定在历史水平，全球经济 正持续扩张。大宗商品价格急剧下跌，随后又出现部分复苏，汇率大幅波动，以 及低于预期的全球GDP增长趋势，共同形成了对经济的预期。这三种现象往往被 认为是由一些不相关的负面冲击所带来的，但是从某种意义上讲，它们是多年经 济金融发展积累的产物 1。理清这三种现象之间的传导机制，可以帮助我们更好地 回顾它们所代表的意义。 很多现象在金融危机前的繁荣期就已经埋下了伏笔。2000 年初，稳定的增长 及低通胀水平促使主要经济体采用宽松的货币财政政策，创造了大量的全球流动 性。在先进经济体中，宽松的政策刺激了国内金融的繁荣，信贷总量增长，房地 产价格上升。新兴市场经济体（EMEs）的强劲增长，尤其是改革开放后的中国的 经济发展，带来了全球需求的进一步扩大。新兴市场经济体的资源密集型产业（包 括制造业和建筑业）的发展推动了大宗商品需求，而大宗商品价格的飙升及汇率 的变化降低了国际间借贷的成本，进而导致了对大宗商品生产的大量投资。 金融危机给这些变化带来了短暂的停顿。作为金融危机的核心爆发区，美国 和欧洲部分国家经受了资产负债表的严重收缩。这不仅导致了这些国家自身的高 度扩张性货币和财政政策，也通过贸易和金融渠道影响了包括中国在内的其他国 家。由此产生的需求增加开启了主要国家资源密集型产业的复兴。随着那些遭受 金融危机冲击的国家逐渐恢复，财政政策时有收紧，而货币政策依然高度扩张。 持续宽松的全球流动性导致了商品出口国及部分新兴市场经济体的金融繁荣期。 最近，尽管受金融危机影响的国家依然保持稳定增长，但是大宗商品的“超 级周期”已经转向，全球流动性开始紧缩。在过去的一年中，建筑业和制造业的 疲软减缓了资源需求的增长。由于需求疲软以及供给扩张，大宗商品价格进一步 下降。美元升值带来了全球流动性的收紧，对一些国家来说，这又与国内金融繁 荣期的成熟叠加到了一起。汇率的大幅贬值可以帮助这些国家抵御外部冲击，但 是汇率贬值同样会提高外币债务负担。随着占全球经济份额的上升，新兴市场经 济体的紧缩会对其他国家产生更大的影响。 本章将回顾经济增速低、大宗商品价格下跌以及汇率变化这三种现象。第一 部分讨论全球经济增长，各国金融周期以及复杂的调整过程。虽然各国的经济增 长低于预期，新兴市场大宗商品出口国的经济也乏善可陈，但纳入人口趋势的调 整后，实际上目前的增长水平高于长期均值。大宗商品价格的降低是许多大宗商 1.参见J Caruana在伦敦政治学院的讲座，“Credit, commodities and currencies”, 5 February 2016。 国际清算银行第86期年报 39 品生产国和新兴市场经济体增长放缓的主要原因。后续章节会讨论大宗商品价格 以及汇率的波动。这些波动会为长期持续增长打下基础，却对短期增长构成阻力。 接下来将讨论新兴市场的潜在溢出效应，新兴市场经济体的贸易溢出效应随着其 占全球经济比重的增加而增大，然而就全球来看，金融溢出效应在很大程度上仍 然来自先进经济体。值得注意的是，虽然新兴市场经济体也可建立金融溢出传导 机制，但这会加大对先进经济体的潜在伤害。最后，本章会探讨结构性增长缓慢 的成因和政策建议。劳动年龄人口增长缓慢在很大程度上会影响潜在增长率，但 是其他自金融繁荣期开始积累的不利因素最终应会消退。这些不利因素使得寻求 能够提供可持续增长的政策变得更加重要。 金融周期的缺失 2015 年全球经济增长低于预期，近期经济走势也不佳（见第二章）。全球 GDP在2015年增长了3.2%，低于2014年12月做出的3.6%的预期（图3.1，左图）， 后者是 1987 年至 2007 年全球经济增长的平均值。但是如果考虑到人口因素，以 工作年龄人口计算的人均GDP增速其实略高于历史平均水平。作为此次更广泛调 整的一部分，增长周期预计的转换没能实现，因为一些新兴市场经济体的增速放缓， 尤其是大宗商品出口国的放缓，未能被先进经济体的增长所完全抵消。由于这些 新兴市场经济体和大宗商品出口国增速放缓，但其他国家发展良好 图3.1 2015年按实际价值计算的同比增长1 2015年出口值3 2015年失业率的年变化率5