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股票研究 | 可选消费 2015 年11 月23 日 海昌海洋公园 (2255 HK) 国内主题公园龙头，轻资产模式推动公司增长加速  主题公园旅游前景光明，强者恒强 主题公园旅游作为旅游业中重要一环，在国外已有较为成熟的发展经验，迪士尼乐园，SeaWorld 主题公园都是世界上发展较为 成功的主题公园。根据美国历史数据可知，主题公园游客数、游客人均消费额与信贷消费/GDP 常年保持平行增长，可知居民消 费支出的提高将直接提高主题公园旅游业收入。从美国的行业历史经验看，主题公园行业是一个集中度较高、马太效应十分显著 的行业，以至于美国主题公园前15 强中根本看不到1990 年以后开始营业的公司。对比美国主题公园驱动因素，我们判断中国主 题公园行业在很长时间内可保持10%的年复合增速，且呈现强者恒强的格局，这对海洋类主题公园的龙头企业——海昌海洋公园 是前所未有的发展机遇。  细分领域龙头企业，入园人数稳居行业前列 海昌海洋公园起源于2002 年大连老虎滩海洋公园，历经 13 年发展，于2014 年3 月在香港联交所上市。公司是国内领先的主题 公园及配套商用物业开发及运营商，公司的主题公园通过园内游乐项目以及主题公园周边的配套商用物业所提供的配套服务提供 一种综合性的海洋主题公园、休闲、餐饮和购物体验。公司分别在大连、天津、武汉等7 座城市运行着8 家主题公园，未来将会 在上海、三亚两地建设新的两大主题公园。截止2015 年6 月30 日，公司入园人数（根据实际入园游客数量计算）与购票入园人 数分别约为 448.6 万人次与 329.8 万人次，同比增长 13.15%与 14.48%，稳居我国海洋类主题公园第一位，所有主题公园第二 位。  对比美国SeaWorld 娱乐集团发展模式，海昌具有天然发展优势 SeaWorld 娱乐集团是美国历史悠久的海洋主题公园上市企业，拥有强大的品牌效应和庞大的海洋动物资产，旗下的12 家世界级 主题公园和水上乐园围绕海洋文化主题，打造出一套成熟的海洋主题公园体系，形成了地理位置分布合理的战略布局，从而产生 互补效应刺激整个主题公园体系协同发展。海昌在许多方面具有与 SeaWorld 相似的发展优势，参考 SeaWorld 娱乐集团的品牌 建设，海昌也在通过多种商业模式建设巩固海昌海洋文化的服务品牌，而且面对一个更加广阔的市场，海昌形成的差异化竞争力 十分具有发展优势。  轻资产发展模式为公司带来业绩弹性，加快海洋文化品牌塑造 海昌管理层围绕“发展海洋文化”主题，开始了轻资产发展模式的初步探索。目前，公司提供咨询和技术管理输出服务，已成功 开展了相关项目，截至报告日期，公司分别与广州正佳，秦皇岛圣蓝及浙江横店以及新世界发展签订合作协议，向其提供水族馆 或海洋主题公园的技术咨询与管理输出服务。同时公司参考芝麻街发展思路，积极拓展海洋文化儿童游乐项目和参与海洋娱乐类 节目，推动公司海洋文化品牌的建设。  投资建议 2015-2017 年对应 EPS 分别为0.07、0.08、0.09 人民币，首次覆盖给予买入评级，公司目标价格为2.1 港元/股，对应2015 年 25 倍PE。  风险提示 宏观经济环境变动对旅游业造成影响，需求不达预期；新项目发展不达预期。 欧亚菲, 分析员, 证监会中央编号BFN410, oyf@ +86-208641 香港德辅道中189 号李宝椿大厦29-30 楼 广发证券(香港)经纪有限公司 1 公司报告 2015 年11 月23 日 一、海洋主题公园行业处于快速增长期 （一）旅