国际金融研究2010年第9期.docVIP

《国际金融研究》2010年第9期 解析 摘要:本文以澳元和美元短期存款市场为例，应用TARCH-M模型探讨非抛补利率平价偏离项产生的主要原因，并进一步剖析相关因素对偏离项的解释力度、动态变化及其影响弹性如何。实证表明其它条件既定的情况下，不仅非抛补利率平价偏离项存在，而且外部波动以及利率期限结构的延长带来的边际弹性要大于“坏消息”过度反的边际弹性中国汇率机制在市场上向均衡状态收敛，）经济政策的制定本文的研究思路如下：第部分梳理文献的分析脉络，归类总结第部分；第部分分析结果，力图给出经济学解释；最后二、 文献综述 本部分主要梳理相关文献，尝试总结可能导致UIP偏离项存在的五大解释因素，结合已有实证结果，分析其在中国的影响力度。通过对五大影响因素的归纳，为下文笔者较为全面地实证分析澳、美双率关系提供铺垫和理论支持。 1．交易成本 首先是交易成本的观点该理论认为偏是由于市场管理或市场摩擦带来的。Bhar, Kim 和 Pham (2004)等。 2.市场不完全 尽管汇率理论有了很大发展，汇率变动的解释仍令人满意，外汇市场有效性进行研究，突破。Fama (1970)的有效市场理论，一切有用、可得信息将会体现在资产价格中，故因利率平价偏离所产生的超额利润必将归零。然而这种理想的、无摩擦的、完全市场假设在目前的金融交易中几乎不可能存在。同时，商品市场结构存在一定程度的垄断性和其它非理想状态因素干扰，使得商品市场价格的调整较金融产品价格调整存在一定的羸钝性，亦即商品价格调整表现出一定程度的时滞。由于汇率是两国单位币种相对购买力的集中体现，商品市场价格的调整滞后也会反映到两国相对汇率上。 因此，通过商品价格中间链条的传导使得利率平价产生一定程度上的偏离。换句话说，市场的不完全性可能成为导致利率平价偏离项存在的重要原因( Abeysekera 和Turtle 1995)。另外，Bekaert, Wei和Xing (2002)进一步指出，在短期，这种市场摩擦和市场无效现象更难消除。 3．政治、政策、体制影响 社会政治、政策、体制的调整或突变是解释利率平价偏离的又一重要因素。国际投资的风险贴水、市场效率、市场分割、区域的共同政策，汇率的政策和政治因素等这些因素会令利率偏离利率平价。(Ferreira,2009)，成为解释利率和汇率之间动态关系的重要因素；间接传导机制方面，市场开放、政策变更等可以增强（弱化）投资者对市场投资机会的信心，从而降低（扩大）投资者对于投资对象、企业破产偿债能力的估测 (Francis , Hasan以及Hunter, 2002)，通过改变投资者的市场预期，政治、政策、体制因素可以间接作用于UIP复合扰动项，从而解释利率平价所发生的偏离。体制因素已经成功被应用于利率平价中两个重要变量的探讨：预期汇率变动(见 Evans 和Lewis 1995) 和国内、外利率差异 (见Bekaert等 2007)。 在不同的汇率制度下，上述因素Al-Awad 和Grennes 2002，Bhar 等2004)，上述因素的影响力度会逐渐降低。 4.风险溢价 现有文献中对于UIP偏离解释中达成共识的解释因素是风险溢价。放松UIP中的国内、外资产是完全替代品的假设前提，通过刻画国、内外可比资产不同的风险属性使得此时的投资者不再是风险中性而是风险厌恶者，需要额外的收益补偿才愿意持有风险性较高的金融工具，time-varying risk premium)在外汇市场的讨论中已被广泛采用 如Hatemi和Maneschiold 2004)。 5．非理性、有限理性及过度理性 上述总结的因素基本归属于外部宏观经济层面，在微观个体上，市场参与者的实际行为很可能是与宏观经济发展轨迹不一致，即存在一定的行为偏差（Frankel 和Froot 1987)。第五个影响因素则是从放松投资者完全理性的假设得到。笔者将其进一步细化归纳为三种：投资者在现实中很难遵循最大化终身效用和最优投资资产组合准则（Cavaglia, Verschoor和Wolff，1994)而表现出的非理性、因有用信息的不可得性使模式化估测可支配收入在各个子资产的投资分配上存在偏差理性泡沫三、本文采用的是美国，澳大利亚一月、三月、六月的存款利率以及二者即期汇率（澳元兑美元汇率采用直接标价法）的月度数据，选取的时间段为。，澳1983年12月12日取消了澳元钉住“一揽子”贸易加权货币的爬行钉住汇率制，实行自由浮动。储备银行从即期市场退出，外汇管制大幅放松，只有在通胀加剧或澳元汇率剧烈波动等必要之时，储备银行才在外汇市场进行适度干预，以维护货币的稳定性。选取1984年至今汇改之后的数据，可以避免数据选取的跳跃和对模型估计的影响，进而提高估计模型的可靠性美国数据来源于美国圣路易联邦银行