9第九章节 资本结构优化理论.ppt

* 资本结构优化理论 第九章 本章主要内容： 1、融资工具的选择（理解） 2、权衡破产成本与代理成本的最优资本结构（掌握） 3、融资优序理论对资本结构优化的解释（掌握） 4、我国上市公司偏好发行股票的原因（掌握） 5、资本结构优化的策略（理解） 一、融资工具的选择 融资决策的每股收益分析法 相关理论分析 比较不同筹资方案对EBIT、EPS的影响，是判断公司资本结构合理、筹资渠道选择是否合理的一种方法。 关键点：计算筹资无差别点（临界点）。 不足：未考虑负债增加所导致的风险的增加。 应对方法： ①分析投资期望收益率或最可能出现的投资收益率与临界点的差距，高于临界点越多，债务筹资的风险越低，对普通股股东越有利； ②分析未来的EBIT落在临界点之下的可能性，可能性越小，债务筹资越安全，对普通股股东越有利。 1、融资决策的每股收益分析法（EBIT—EPS方法） 资本成本与融资结构有密切的联系： 一方面，资本成本是评价企业融资策略是否合理、融资结构优劣的重要标准；另一方面，融资结构的优化往往直接表现为综合资本成本的降低， 权衡融资成本的高低和风险的大小是企业建立最佳资本结构时需要考察的两个最重要的问题。 梅耶斯（Myers）和斯科特（Scott）的权衡理论、詹森（Jensen）和麦克林（Meckling）的代理成本理论、戈斯曼（Grossman）与哈特（Hart）的财务契约理论、罗斯（Ross）的信号-激励模型等都对此有所涉及。 2、相关理论分析 所有理论都紧紧抓住了资本成本分析这一主线，并基本形成了较为一致的认识，即： （1）不同资本来源的资本成本率的高低各不相同且不固定，但总体上看存在这样一种基本规律：普通股成本最高，优先股成本次之，长期负债成本相对较低。在资本市场充分发达的情况下，不同类别资本的成本又呈现出一种相对稳定的状态。 （2）债务融资具有抵税利益。只有当债务融资超过特定临界点时，增加的破产成本和代理成本才会抵消企业节税利益，因此，企业保持合理的债务比例有助于企业价值的提升。 （3）债务融资对管理者具有激励作用，可在一定程度上降低由于所有权和控制权分离而产生的代理成本。 （4）通常而言，债务融资向市场传递的是积极信号，有助于提高企业市场价值。 二、权衡破产成本与代理成本的最优资本结构 1、权衡破产成本与代理成本的企业价值模型 VL＝Vu＋TD(u)－C1(u)－C2(u) 举债效应＝VL－Vu＝TD(u)－C1(u)－C2(u) 税盾 破产成本 代理成本 破产成本＝破产概率×（直接破产成本＋间接破产成本） ①破产概率 是下列因素的函数：⑴经营性现金流量与债务支付现金流量的相对规模；⑵经营性现金流量的变动水平。 ②直接成本 破产时所导致的以现金形式的流出。包括：破产中介费，破产管理费，推迟付出现金流量的滞纳金等。 ③间接成本 与承担债务和增加拖欠风险相联系的成本。（顾客转移成本、供应商减少供货、新项目筹资难——不能上马的机会成本） （1）破产成本【C1(u)】分析与估计 ①举债的好处： ——税盾效应、举债的本利支出对经理人的压力，促进经理人努力工作 ②举债的坏处： ——破产成本、代理成本 举债的边际收益举债的边际成本（破产成本、代理成本），公司应举债融资 （3）举债的利与弊 ①举债效应估计法 ——根据公式，将债务税收优惠的现值，减去预期破产成本和代理成本的现值，以估计举债效应。举债效应最大者对应的债务比率就是使公司价值最大化的资本结构。 ②权衡资本成本法 ——应用传统资本成本最小化，兼考虑破产成本和代理成本的权衡。 ③类比法 ——将公司债务比率与同行业平均水平进行比较 （4）确定最优资本结构的方法 ①宏观利率杠杆 举债经营存在着杠杆效应，宏观利率是财务杠杆的支点。 当总资产收益率小于资金利率时，企业对债券供给下降，企业会寻找其他低成本的资本和无成本的商业信用；反之则企业举债有利，企业借款上升，股票融资下降。 （5）在权衡破产成本和代理成本时需考虑的其他因素 ②通货膨胀因素 企业在通胀下举债受益主要取决于盈利情况。 在节税利益保持一定常数，总资产收益率大于平均利率的情况下，随着通胀率的增加，企业对债务的需求增加。 当平均总资产收益率低于平均利率，通胀无法刺激经济发展，反而加大企业负债率和损害经济发展。 ③企业经营贡献分配的影响 企业经营贡献在企业、国家、