公司理财第十章节 资本结构理论.ppt

10-* Corporate Finance  Ross ? Westerfield ? Jaffe Seventh Edition 17 资本结构Ⅱ:债务运用的制约因素 本章要点 理解与破产相关的成本 掌握相关的资本结构理论： 权衡理论 信号理论 代理理论 优序融资理论 理解影响债务/权益比的各种现实因素 本章概览 17.1 财务困境成本及其种类 17.2 能够降低债务成本吗？ 17.3 税收与财务困境成本的综合影响 17.4 信号理论 17.5 代理理论 17.6 优序融资理论 17.7 增长与负债权益比 17.8 个人所得税 17.9 公司如何确定资本结构 17.1 财务困境成本及其种类 破产风险与破产成本 破产的可能性对公司的价值存在负面影响；但是，并非破产风险本身降低了价值；实际上是与破产有关的成本降低了公司的价值，这些成本由股东承担。 参阅P346～347 17.1 财务困境成本及其种类 直接成本 法律成本和管理成本 。 间接成本 经营受影响 代理成本 利己的投资策略1: 投资高风险项目的激励； 利己的投资策略2: 投资不足的激励； 利己的投资策略3: 撇脂。 利己投资策略1: 投资高风险项目 低风险 概率 公司价值 股票 债券 衰退 0.5 100 0 100 繁荣 0.5 200 100 100 高风险 概率 公司价值 股票 债券 衰退 0.5 50 0 50 繁荣 0.5 240 140 100 利己投资策略1: 投资高风险项目 低风险项目： 公司预期价值：150=0.5*100+0.5*200 股东预期收益： 50=0.5*0+0.5*100 高风险项目： 公司预期价值：145=0.5*50+0.5*240 股东预期收益： 70=0.5*0+0.5*140 利己投资策略2：投资不足 假设有一政府项目，保证在时期1提供回报 $350 ，投资成本是 $300 ，股东必须要为这个项目提供额外的 $100 ，必要回报率是10%，我们是接受还是拒绝该项目呢？ NPV = –$300 + $350 (1.10) NPV = $18.18 利己投资策略3：撇脂 清算红利 假设公司支付$200 的股利给股东，这将导致公司无力偿还债务，债权人一无所获，但现有股东获得足够的补偿。这种做法通常是违背了债券契约。 增加股东和（或）管理者的额外补贴。 17.3 能够降低债务成本吗? 保护性条款 债务的合并 如果我们减少参与者的数量，谈判成本将降低。 保护性条款 消极条款限制或阻止公司可能采取的行动，例如： 限制公司的股利支付额； 公司不能将其任一部分资产抵押给其他债权人； 公司不能兼并其他企业等等。 积极条款规定公司必须采取的行动或必须遵守的条件： 公司同意将其营运资本维持在某一最低水平； 公司必须定期提供财务报表等等。 参阅P352～353 17.4 税收与财务困境的综合影响 公司在进行资本结构决策时，会权衡负债的税盾效应与财务困境成本。 由于财务困境成本无法精确衡量，因此没有一个公式可以准确计算公司的最优资本结构。 税收和财务困境的综合影响 负债 (B) 公司价值(V) 0 债务税值的现值 财务困境成本的现值 含公司所得税和债务 的MM的公司价值 VL = VU + TCB V = 公司的实际价值 VU = 无债务的公司价值 B* 最大公司价值 最优债务水平 重提馅饼理论 VT = S + B + G + L 权益的价值+债务的价值+政府索取权的价值+企业处于财务困境时律师与其他人收到的现金流。 MM理论的精髓是告诉我们：VT由企业的现金流决定，企业的资本结构仅仅将VT切成小块，资本结构不影响企业价值。 S G B L 权衡理论 所谓权衡理论，其实质指的是公司在决定资本结构时，必须在债务的税盾效应与财务困境成本之间进行权衡，以确定最优债务水平。 17.5 信号理论 当负债的边际收益等于边际成本时，企业的资本结构是最优的。资本结构的改变传递了某些信息。 投资者将负债视为公司价值的一个信号： 具有较低预期盈利的公司将具有较低的负债水平； 具有较高期望盈利的公司将具有较高的负债水平。 长期来看，管理者借入比最优状态更多的债务以欺骗投资者将付出代价。 17.6 代理理论 一个“公司所有者”将会比一个“公司雇员”更加努力地为企业工作。 代理成本的三种形式，谁来承担代理成本? 权益代理成本效应。 自由现金流假说认为股利的增加能减弱管理者寻求浪费行为的能力，从而有益于股东。 自由现金流假说还认为增加债务比发放股利能更有效地降低管理者寻求浪费行为的能力。 17.7 优序融资理论 该理论认为公司在内部融资不足时，更偏好债务融资而非权益融资。 规则一：首