人民币策略性贬值还行得通么.pdf

人民币 “策略性贬值”还行得通么 我们在4月底的报告《央妈的心，是海底的针么？》中，曾总结了春节以后央行人民币中间 价的定价思路，认为央行在 “收盘汇率+一篮子货币汇率变化” 的中间价定价规则下，似曾“策略 性贬值” 。5月以后，美元结束了此前震荡走贬的行情，开始步入反弹，央行践行“策略性贬值” 的环境发生了较大的变化。然而，从5月以来美元走势变化的几个阶段来看，“策略性贬值”事实 上表现出了较强的“韧性” 。 一、人民币策略性贬值表现出“韧性” 阶段一：5月美元指数步入反弹，CFETS人民币汇率指数并未大幅升值 5月初，美元在经济数据尚佳，而欧元日元相继走软的情况下，开始走上反弹的道路。5月 18 、19 日，先后受到“缩表”迹象和偏鹰派会议纪要的提振，美元反弹更添强势。这给人民币 兑美元汇率造成了不小的压力：5月3 日到6月3 日，人民币兑美元即期汇率贬值幅度达1.7% ，直 逼6.6 的心理关口。 我们在5月22 日的报告《美联储风向转，人民币何处去》中指出，后续美元可能呈震荡上行 的态势，从而人民币汇率的“策略性贬值”将难以为继，短期内人民币中间价的定价思路可能呈 现以下组合：人民币兑美元中间价继续走弱（少贬一点）+CFETS人民币汇率指数进一步走强 （多升一点）。然而，随后CFETS人民币汇率指数并未如我们预期的有所升值，反而呈现出缓 慢贬值的形态，央行践行“策略性贬值”的坚定程度比我们预期得要强 （图表1 ）。而这根本上 得益于本次人民币贬值预期明显减弱，市场对人民币兑美元汇率走贬较为淡定（突出表现为在 岸与离岸汇差保持平稳）。在此背景下，央行似乎并不畏惧人民币中间价跟随美元走强而不断下 调，反而还适当 “多贬”人民币兑美元中间价，以使人民币兑篮子货币缓慢贬值。因此，5月23 日到6月3 日期间，人民币对美元和对篮子货币呈现 “双贬值”趋势。 图表1 ：5 月美元走强，人民币对美元中间价“多贬”，实现了CFETS 指数的“少升” 99 美元指数（前一天） 6.75 6.65 中间价:美元兑人民币 中间价:美元兑人民币（右轴） CFETS人民币汇率指数(右轴) 99.5 98 6.70 6.60 97 6.65 6.55 98.5 96 6.60 6.50 97.5 95 6.55 6.45 94 6.50 96.5 6.40 93