我国货币政策传导中的利率.doc

案例 我国货币政策传导中的利率 利率是传导货币政策的重要渠道。但是，在我国货币调控框架中，利率只能发挥十分有限的作用。由于利率的作用涉及范围广泛，对利率作用的评估也十分困难。从货币政策传导的角度看，通过利率影响总需求、实现货币政策目标的机制还未能建立，利率传导机制仍然存在着相当明显的缺陷。 　　一、我国经济运行中利率的作用 在发达国家，中央银行通过调节货币市场利率带动银行信贷利率、其他金融市场利率的变化，引导经济主体调整经济行为，最终促使整个宏观经济形势发生改变。从理论上看，利率的变化能够导致消费、投资、汇率和国际收支的变化。利率上升，消费减少，储蓄增加，投资下降，本币升值，资本流入增加，出口相对减少。利率下降，消费趋于增加，储蓄减少，投资上升，本币趋于贬值，资本流出增加，出口相对增加。在我国现实中，利率机制的形成与发达国家不同。一方面，在货币市场上，利率已经具有市场化的基础，国债、政策性金融债券的利率确定也开始采用市场化的方法；另一方面，作为金融市场主体组成部分的银行存贷款利率仍然由中央银行以行政方式确定，使利率机制从总体上表现出外生性质。而对金融系统以外的实体经济产生主要影响的正是这种外生性质的利率。事实上，在金融机构与企业、居民之间的信贷活动中，利率仍然是管制利率。从货币政策传导的角度看，利率的作用体现在两个环节上。一是利率的变化对金融体系特别是银行的影响如何。二是利率的变化是否能够导致消费、投资、汇率和国际收支的变化，并最终达到货币政策的调节意图。 　　利率对金融机构特别是银行发挥什么作用，在我国是一个十分复杂的问题。主要原因在于，我国金融机构的机制不健全，利率对于金融机构资产负债变化的作用并不直接。金融机构需要协调安全性、流动性、盈利性的关系。但在我国目前的管理体制下，金融机构资产负债的变化并不以“三性”的合理结构为前提。1998年以前，尽管采取紧缩的货币政策，提高了利率，在盲目扩张的冲动下，金融机构寻求扩张资产的途径，导致金融秩序的混乱。如1996年的乱拆借和国债回购等。1998年以后，事实上采取了放松的货币政策，利率从1996年以来多次降低。但金融机构在低利率下不但不扩大从中央银行融资，反而一度大量归还中央银行再贷款。出于防范金融风险的考虑和各种人事管理上的因素，金融机构特别是银行出现了“惜贷”现象。这种状况直到目前仍不同程度地存在。因此，在我国利率变动过程中，金融机构的行为调整是否符合货币政策的需要还难以肯定。 　　从利率变动对企业和居民行为的影响角度看，应当说作用是十分巨大的。宋国清等证明了由于实际利率的提高导致我国经济在20世纪90年代中期以来陷入通货紧缩。应当说，随着我国经济基础的变化，企业和居民的利率弹性都有了明显的提高。但从货币政策的传导过程看，关键在于名义利率变动过程中企业和居民的行为是否朝着货币政策的调整方向改变。从宏观层面上看，实际上是回答调整利率是否能够使经济运行实现货币政策的最终目标。这可以抽象为利率的变化能否导致消费、投资、汇率和国际收支的变化。显然，这是一个实证问题。第一，我国利率与消费的关系。1996年开始在我国连续下降利率的同时，消费也出现了持续下降的运行趋势。1996～1999年我国最终消费率分别为58.9%、58.5%、58.4%、58.3%.从居民消费看，1996～1999年居民消费率占最终消费的比重分别为80.4%、80%、79.6%和79.4%，同样表现出持续下降的趋势。从利率与储蓄的关系看，在利率下降的同时，储蓄不但没有减少，反而持续增加。从总体上看，我国消费和储蓄的变动对利率的变化反映并不敏感，利率变动条件下消费和储蓄的变动与一般的理论解释并不一致。第二，我国利率与投资的关系。在连续7次降低利率的情况下，我国的固定资产投资并没有表现出明显的增长。1996年我国固定资产投资增长14.5%，比上年下降3个百分点。1997年增长8.8%，比上年下降53个百分点。1998-2000年，固定资产投资出现增长的势头，但并不是利率下降作用造成的，而主要是由于国家增加发行国债，通过政府投资带动了整个投资活动的增长。实际上，民间投资一直处于疲软态势，并一度出现了负增长。直到目前，民间投资仍然处于低速度增长的区间。这说明，我国投资活动对利率变动的反应也不敏感。第三，利率与国际收支的关系。我国目前实行有管理的浮动汇率制度。利率的变化并不能直接影响汇率的变化，再通过汇率的变化影响国际收支。但利率的变动是否可以直接影响国际收支的变动呢？首先资本流动在我国还没有放开，从制度上排除了资本流动受利率变动影响的可能。然而，现实中利率变动产生汇率变动的预期，并相应影响资本流动，的确是可能的。我国货币利率与国外货币利率的差异对资本流动的影响在2000年曾经得到一定程度的证实。这一年由于美元利率上升，人民币