人民币的压力测试.PDF

宏 观 经 ,j[Table_MainInfo] [Table_Author] [Table_Title] 济 证券研究报告 分析师 王涵 S0190512020001 高群山 S0190512040003 卢燕津 S0190512030001 人民币的“压力测试” 贾潇君 S0190512070005 王连庆 S0190512090001 王轶君 S0190513070008 唐跃 S0190513070005 2015 年1 月27 日 研究助理 段超 联系方式 [Table_Summary] 投资要点 wanghan@ 近两天，央行一改 11 月下旬以来引导中间价升值的做法，快速贬 相关报告 值，引发汇市恐慌。我们的看法： 1）中间价贬值“压力测试”，确认“资金流出压力大于流入压力”； 2）汇市情绪需一段时间趋稳，但“跌停板”限制了实际贬值空间； 欧洲QE 后，央行暂且“看一 看” 3）现在中间价在6.13 左右，而我们认为6.15 是中期的“中枢”； 4） “贬值促出口”不是选项，“稳汇率+松货币”是大概率事件。 国际收支的秘密：热钱涌入？  中间价贬值的“测试”结果：市场神经很脆弱。欧央行QE、丹麦 还是资本外逃 及加拿大等央行纷纷放松，引发市场对全球央行竞相贬值的担忧。 在这种脆弱的情绪下，人行连续两日引导中间价贬值，引发“人民 原油进口量大增难掩内需疲 币加入贬值大军”的恐慌情绪。在岸即期汇率相对于中间价贬值幅 弱 度创下历史新高。  短期内汇率市场波动将仍处高位，但实际贬值空间已经不大。11 放松周期中的信用扰动 月降息后，市场的贬值预期有一波快速上行但进入2015 年后缓和。 中间价近两日的走弱，显然再次触动了市场脆弱的情绪，掉期市场 通胀平台或降至2% 以下 隐含波动率短端有所上扬。但由于人民币即期汇率已经接近2%的 “跌停线”，因此未来即期汇率的贬值速度最多将与中间价保持一 有通缩风险 致，因此实际上贬值的空间已经较为有限。  美元走强致贬值的影响被夸大。11 月卢布贬值以来，新兴市场中 内需疲弱下对外战略仍是亮 对外净负债较高的东欧