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招商证券-央行专家讲座整理稿 1、货币供应量 货币供应量具体体现为金融性公司的负债。 M0：从M0同比增速和现金净投放来看，M0的历史高点对应通胀的高增长时期，特别是1990年代中期以前，当时经济活动主要以现金为主，所以通胀与M0关系较密切，1988年和1993年最为显著。当时货币当局主要通过保值贴补稳定现金投放，这是当时抑制和稳定通胀的有效措施。 从最近几年来看，M0变化较小，一方面现金支持经济的作用下降，另一方面也与支付方式改变相关。 M1：与企业景气度高度相关，在特定时期与股市有统计上因果关系。这种关系的背后，其实反映了企业利润与M1的关系当企业景气上升，利润增加，企业投资活动活跃，一般会表现为企业活期存款增加，M1也会增加较快。 M2：M2的变化周期性代表了我们国家的周期情况。 特别需要关注M1-M2增速差与CPI变化的相关性。一般当M2超过M1并持续一段时间后，通胀会呈现快速上涨的情形。M1与M2增速差扩大体现经济活跃后交易需求增加。 2、关于货币超发问题： 讨论货币超发的基本逻辑还是剑桥方程式。对相关变量进行差分，就可以进行比较。而前提假设是货币流通速度变化率（用多年移动平均）保持稳定。从这个角度来观察M2-GDP-CPI，可以分析货币超发问题。 具体来看，超额货币供给的原因有以下几个方面： 首先，从货币供给机制来看，广义货币=国外净资产+国内信贷，而结合央行和商业银行资产负债表，货币供给可以概括为外汇占款加信贷。最近几年来，外汇占款和信贷投放对货币增长的贡献度均有增强，其中外汇占款的贡献度上升更为明显。 其次，结合当前问题来看，央行货币政策存在两难问题，本质原因是货币政策多目标。政策目标的短期变化与大政府和强政府相关。 此外有两点需要说明：一、外汇存款与外汇占款没有派生关系，尽早结汇是普遍情况。二：本外币信贷收支表与人民币信贷收支表不一致是历史上核算不全所遗留的问题，目前。 3、存款-超储率： 目前商业银行超储率比历史最低水平略高，表明金融机构仍具有一定放贷能力。超储率下降一方面与技术变化相关，支付体系的广泛应用；另一方面，与商业银行分支机构管理相关；三是和商业银行的经营能力改善相关，体现对利润的追求。 最低的大行在1%左右，小行1.5%。调超储主要是看流动性，而不是CPI。货币市场利率主要还是看银行间同业拆借市场利率。由于以shibor为基准的金融工具不多，目前还不是主要观察指标。 存款：非金融性公司和居民的存款，不含金融机构在金融机构的存款（存放同业）。一般会关注存款与现金转换；存款与同业存款转换，这一般与新股申购相关。 目前企业存款增速情况主要体现了企业存款活期化趋势。同时居民户储蓄存款也有活期化趋势，从资产价格（证券和房地产）的比较来看，资产价格的变动对存款结构也有影响。 目前地方财政存款下降明显多于中央财政存款，体现地方投资的积极性较高。财政存款基本上都存在央行，而到年底都要拨付到地方。 储蓄率高，是内部经济失衡的原因，也会导致巨额贸易顺差。 观察企业、政府和住户储蓄占总储蓄的比重一定程度上也反映了国民收入分配情况，当然国家统计局的国民收入分配统计表运用上更好。 4、贷款-货币政策取向 隐身贷款问题：年贷款三种方式：贷款、票据表内回购，一边买断，一边不计入；银信合作；商业银行通过自身影子银行方式实现贷款出表，腾出贷款规模，主要通过专户理财产品进行处理。 商业银行通过调减短贷和票据为中长期贷款腾规模，发达国家中长期资金来源为保险，中长期贷款与中长期存款相匹配，中国不一样，这导致潜在风险。 住户贷款与房地产相关。从央行的统计情况来看，目前居民户率还比较低。居民户贷款的不良率和风险不高，房价下降对房贷影响很小，主要风险体现在开发贷和地方融资平台上，但风险基本可控，更多体现在区域结构上。比如西部不发达地区，还款能力较弱地区的问题较大，但这些区域的总体规模较小。 2011年贷款规模比2010年有所下降，贷款规模控制要综合考虑宏观经济、流动性情况，3322节奏是管理层可以接受的。 5、对于社会融资规模总量控制，相应的指标和调控目标都已准备好，就等中央明确管理主体，如果央行牵头负责，则发改委就不能发债。社会融资总量的概念和核算方法都来自IMF。 6、地方政府负债可以适度提高，没有问题，目前政府负债的风险可控，主要在于财政收入较为稳定。此外，城镇化是既定的国策，注定要进一步推进。 7、利率市场化的进程应该是渐进的，具体方向可能会有所变化，没有确定孰先孰后的问题。更多的举措还在探讨层面，对商业银行保护是目标之一。 8、目前总体物价压力仍然较高，4-5%是管理层的容忍上限，本轮通胀应该还是08年的延续，当时的货币政策措施没有起效，通胀下行原因主要来自金融危机的冲击，目前的货币政策能否起效是一个问题，货币政策要体现相机抉择，