风雨沐后遥见空晴-安琪酵母.PDF

安琪酵母（600298 ） 公司点评 研究报告 维持“推荐” 2011-7-17 分析师： 乔洋 (8621) qiaoyang@ 执业证书编号： S0490510120007 联系人： 杨靖凤 (8621) yangjf@ 风雨沐后 遥见空晴 安琪酵母 2011 中报点评 事件描述 安琪酵母（600298.SH ）公布2011 年中期财报：上半年实现主业收入 12.3 亿，同比增长 24%；实现归属母公司净利 润 1.73 亿，同比增长 26%；扣非经常性损益后归属母公司净利润 1.48 亿，同比增 12.6%。实现 EPS0.57 元。 总体而言，2011 年上半年加工环节的成本压力和出口方面、以及国内食品安全问题都构成了对公司经营的不利影响。 因此，对本分报表的解读，我们着重分析主观和客观（内生和外生）原因，剖析后续增长潜力。 事件评论 第一， 半年报增长低于预期；收入和成本是主要原因  公司上半年实现净利润 1.73 亿，同比增长 26%。但应当看到，营业外收入同比增长 250% ，达3300 万元； 其中政府补助占据较大份额。若扣除非经常性损益则净利润为 1.48 亿，同比增长 12.6%。 表 1：近年来政府补助增幅较大 2008A 2009H 2009A 2010H 2011A 2011H 政府补助 724.81 637.4 1738.84 781.76 3768.35 3226.6 —— 同比增速 140% 23% 117% 313% 营业外收入 848.04 947.66 1947.3 947.66 4037.09 3359.66 营业外支出 220.96 5.24 56.58 39.15 144.74 119.24 资料来源：长江证券研究部  少数股东损益的并表构成了净利润增长的另一个重要来源。根据过去崇左、新疆等子公司的盈利状况推断， 上半年由于少数股东损益并入带来的净利润约 1500 万元。扣除少数股东损益的影响，公司上半年净利润增 长在个位数（约合 2.68% ）。 表 2：一季度 EPS 实际同比增长 14.88% 2011 年中报 2010 年中报 2010 年中报备 同口径同比增长 EPS 报表 EPS 考 EPS （保守） 0.5676 0.4953 0.5528 2.68% 资料来源：长江证券研究部（注：2010 年中报备考 EPS 为 (1.3727+0.3188)/3.06=0.5528 ）  2011 上半年公司实现主营业务收入 12.3 亿元，同比增长 24%；其中二季度实现 6.08 亿，同比增长 17%。 据此测算，公司 6 月份应当实现销售收入 2.8 亿元左右。我们观察到，公司传统的业绩分布是 1 季度最低， 请阅读最后一页评级说明和重要声明 二季度次高；本财务期间，二季度收入的低迷造成整体收入略低于年初规划，构成半年报低于预期的基础原 因之一。  上半年总体毛利率 31.8%左右；其中，二季度毛利率略有下降，约 31.7%左右。相比 2010 年中期，毛利率 下降了 4 个多百分点，同收入口径测算影响毛利近 4000 万。 表 3：主要财务数据汇总 09Q1 09Q2 09Q3 09Q4 10Q1 10Q2 10Q3 10Q4 11Q1 11Q2 营业收入 3.47 4.19 4.23 4.97 4.67 5.20 5.14 5.99 6.18 6.08 毛利率 33.92% 37.93% 36.08