公司融资行为与资本结构.pdf

融资行为与资本结构  不少人士把资产负债率高视为财务风险高。 . 资产负债率超过70%、流动比例低于1..0 的上市公司申请再融资通常被否决。  把总资产负债率低(25%以下)视为财务过 度保守，未充分利用财务杠杆。总资产负 债率低的企业IPO、增发或配股往往被视 为过度股权融资，属于财务政策不合理。 资本市场条件与融资行为和资本结构  西方资本结构理论在讨论企业融资决策和资 本结构时，往往隐含假设企业可以自由选择 融资方式，金融系统主要存在信息不对称、 税、交易成本、代理问题等影响融资成本的 因素。  现实中的金融系统往往不完美，企业并非能 够自由选择融资方式。 产品市场战略 资本市场战略 金融系统条件 与投资决策 与融资决策 潜在增长机 产 会 股权 证券市场 资本 各种 品 公开增长 风格 市 机会 过度性 私募资本市场 的投 场 融资工具 资者 竞 当前业务 争 债务 银行系统  Titman认为，过去25年的资本结构研究文献大多 数集中于破产成本与税遁、代理问题、信息不对 称等影响资本成本的因素，忽视资本市场条件。 资本市场条件包括： (1)金融系统状态与融资产品供给能力 (2)证券市场估价状况(overvalue/undervalue，or mispricing，从而出现Window of Opportunities Timing) (3)政策法规约束，包括公司法以及监管政策约束。 产品市场竞争与融资行为及资本结构  现有资本结构理论假说忽视企业在产品市场竞争 压力下持续发展的内在需要对融资行为和资本结 构的影响  产业组织学关注产品市场竞争结构与企业生产决 策的关系，假设企业目标为利润最大化，不考虑 资本市场条件和资本结构对企业产品市场竞争行 为的影响。  1980年代中期以来，产品市场竞争结构与企业资 本结构互动关系的研究开始受到关注。  理论模型和实证研究均表明，资本结构影响企 业在产品市场上的竞争能力(包括后续投资能力 和价格战或营销竞争的财务承受能力 和业绩。 ) 在一个充分竞争的产业中，高财务杠杆容易导 致企业后续投资能力不足。这与金融经济学家 关于增长机会与财务杠杆显著负相关的结果一 致；高财务杠杆还容易导致企业在产品价格战 或营销竞争中的财务承受能力不足，被迫消减 资本投资，甚至退出。 成熟资本市场公司融资行为  实践观察、问券调查(Graham和Harvey[2001]) 和实证分析(Minton和Wruck[2001],Roper[2002]) 表明： (1)不同成长阶段的企业融资行为和资本结构 存在明显差异； (2)财务政策保守行为在不同行业普遍存在， 表现在财务杠杆显著低于主流资本结构理论 给出的预测值(Under-leveraged)。