巨型水库VS联储加息.pdf

“巨型水库”V.S.联储加息 交通银行首席经济学家 连平 2015-12-17 美联储开启加息周期将对中国资本流出产生持续压力。 12 月 17 日，美联储终于做出十年来首次加息的决定。靴子 落地，几家欢乐几家愁。对中国的影响而言，美联储加息后 美元会进一步走强，对中国的进出口有利有弊；美元走强确 实会对中国的美元债务产生一定影响，但目前中国外债总量 比较有限，外债占GDP 之比不到10%，因此，影响总体可控。 从历史经验及美国经济前景来看，美联储一旦开启加息 周期，往往是连续加息。鉴于中国的实际状况，如果未来美 国一步步走上加息通道，将会对中国资本流出产生持续的压 力。这是由于：一是改革开放三十多年来，中国事实上经历 着持续资本流入，当资本大规模流入，有了很高水平的积累 后，本身就有流出的压力。加之经济增长放缓，投资回报率 趋势性降低，风险逐步加大，外汇储备冲高回落、外汇占款 减少，就是有力的佐证。二是美联储加息和美元走强意味着 美元资产价值提升，推动境内资本流出。三是经济全球化背 景下，中国企业全球资产配置需求上升，加之境内要素成本 上长升和资产价格偏高，资本输出需求加大。四是中美货币 政策分化，利差收窄，必然带来资本流出。五是人民币贬值 1 预期难以销声匿迹，带来资本流动压力，加之资本和金融账 户开放步伐加快，资本流出更加便利。多重因素汇集在一起 容易产生共振和叠加效应，并持续酝酿、滋长、衍生和强化 资本流出压力。 坐拥两座 “巨型水库”，足以对冲美联储加息的负面影 响。美联储加息带来资本流出压力，可能影响到人民币汇率 和国内流动性，但我国拥有两座“巨型水库”，即充足的外 汇储备和相对较高的存款准备金率，可以保证充足的外汇供 给和人民币流动性，足以对冲美联储加息的负面影响。截至 2015 年11 月底，我国外汇储备为34382 亿美元，比2014 年 8 月的峰值减少了 13%，但仍居全球之首。如此庞大的外储 足以在一定时期内保证市场外汇供给，也为抵御资本外流提 供了“安全垫”。经过多次降准后，目前大型金融机构的存 款准备金率仍高达 17%，中小型金融机构的存款准备金率为 14%，仍处于相对较高水平。整个银行体系仍有约20 万亿存 款“刀枪入库”，存放在央行，释放这些流动性足以应对资 本流出压力，保证市场流动性达到充裕状态。 中国经济基本面较好，资本流出整体可控。未来，中国 经济有望保持中高速增长，国际收支顺差格局短期内不会改 变，人民币不存在持续贬值基础。总体来看，未来我国经济 有望在6.5-7.5%的区间运行。十三五期间，现代服务业将加 速发展，消费将持续增长，新型城镇化建设将加快推进，战 2 略新兴产业、高端装备制造业及新技术革命将不断发展，同 时供给侧改革将深入展开，这将为中国经济注入新的动力。 因此，中国经济有能力保持中高速增长。当前及未来一段时 期，尽管资本和金融账户仍可能出现一定逆差，但货物贸易 仍有望保持较大规模的顺差，国际收支顺差的整体格局短期 内不会改变，这决定了人民币不存在趋势性大幅贬值的基础， 相应的资本也不会出现持续、大规模流出现象。加之中国的 财政状况较好，金融体系运行平稳，未来，资本流出风险整 体可控。 3