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案例九 同属套保缘何天壤之别 ——从东航和广州植之元看企业套期保值 2008年注定是一个特殊的年份，由美国次贷危机引发的国际金融危机在这一年全面爆发，国际金融市场形势突变，全球经济一片“飘摇”，企业的风险管理能力接受了动荡市场的严峻考验，作为一项重要的风险管理工具，套期保值再次受到了业界广泛关注。 ?2008年10月21日，中信泰富爆出外汇期权交易亏损超过150亿港元，震惊全香港；同一天，深南电公告称，公司与高盛全子公司杰瑞（新加坡）私营公司3月签订的“对赌”协议开始出现巨额亏损；11月21日，国航发布公告称，截至10月31日，公司参与燃油套期保值合约公允价值损失达31亿元，在该公司的三季报中燃油套期保值合约公允价值损失是9.61亿元；11月27日，东航发布公告称，截至10月31日，公司航油套期保值合约公允价值损失约18.3亿元；2009年1月12日，东航又发布公告称，公司2008年12月的航油套期保值合约发生实际现金交割损失约1415万美元，根据初步估算，截至去年年底，公司2008年全年航油套期保值公允价值损失高达62亿元。不断爆出的国内大型企业套保失败案例，引起了市场极大反响。媒体、企业、专家、学者纷纷就套期保值问题展开了长达两个多月的分析和辩论。最终的结果似乎只有一个，即企业是在进行投机，而不是套保，有些企业甚至中了国际投行的“圈套”。那么怎样才能做好套期保值，防止企业由套保转向投机呢？在此次金融危机中，套期保值这个风险管理工具有没有给一些企业带来“福祉”呢？ 国内最大的民营大豆压榨企业——广州植之元公司，就是利用套期保值控制风险的“高手”。数据显示，2008年1～8月，广州植之元公司净资产收益率高达108％。?同样是套期保值，为什么有的成功避险，有的却发生了巨额亏损呢？下面通过比较东方航空公司和广州植之元公司的套期保值情况，来分析这两家企业套期保值策略的差异，并在此基础上深入讨论如何合理地进行套期保值，希望能给国内有套保需求的现货企业一些有益借鉴。 （一）两家企业套期保值情况 1.东方航空公司 根据现代套期保值业务定义，东方航空公司利用金融衍生工具进行套期保值规避风险已有多年历史，早在2001年公司就开始利用利率互换、货币互换、远期外汇交易等国内都还不太熟悉的金融衍生品工具规避外汇和利率风险，并一直坚持至今。东航利用燃油期权规避航空燃料油价格波动风险的套期保值业务始于2003年，详细披露从2006年开始。直到2008年6月份之前，其燃油套期保值业务头寸一直都有盈利，2008年三季度报告中披露的浮亏，主要源于国际原油价格的暴跌。 ?东航在外汇套期保值业务中，主要使用利率互换和远期外汇交易两种衍生工具。利率互换是一种常用的债务保值工具，用于管理中长期利率风险。通过利率互换交易可以将一种利率形式的资产或负债转换为另一种利率形式的资产或负债，从而达到规避利率风险，降低债务成本的目的，同时还可以固定自己的边际利润，便于债务管理。例如，东航海外航线开拓需要一笔美元贷款，期限8年，从1999年3月6日至2007年3月6日，利息为每半年计息付息一次，利率为USD6个月LIBOR+60基本点（7.320％）。东航认为这8年中，美元利率呈上升趋势，如果持有浮动利率债务，利息负担会越来越重，同时由于利率起伏不定，公司无法精确预测贷款的利息负担，从而难以进行成本计划与控制，希望能将此贷款转换为美元固定利率贷款。这时，东航可与中国银行进行一笔利率互换交易。经过利率互换，在每个利息支付日，公司向银行支付固定利率7.320%的利息，而收入的USD6个月LIBOR+60基本点正好用于支付原贷款利息。这样一来，东航将这8年的债务成本一次性地固定在7.320%的水平上，从而达到了管理自身债务利率风险的目的。 远期外汇交易，指交易双方达成交易后，按事先约定的日期和约定汇率进行交割的外汇交易。远期外汇交易是国际上最常用的避免外汇风险、固定外汇成本的方法。例如，假设东航9月5日需要10亿日元购买飞机，其外汇资金只有美元，因担心未来美元兑日元汇率下跌导致换汇成本增加，可与中国银行签订一笔远期外汇买卖协议，按远期汇率（假定为132.50）买入10亿日元，同时卖出相应的美元（10/132.50＝0.075亿），资金交割日为9月5日，到这一天东航向银行支付0.075亿美元，同时得到10亿日元。这笔远期外汇买卖成交后，美元兑日元的汇率成本便可固定下来，从而降低了汇率波动可能带来的额外换汇成本。 外汇套期保值情况 根据东航公布的财务报表，公司每年都会对外汇交易进行套期保值。东航每年在偿还诸如融资租赁负债、购置飞机等外汇负债后仍有很多来源于出售机票的多个国家的外汇保留，为规避外币贬值或地区政治、经济的不稳定性等不利影响，降低外汇风险，东航与国内银行达成若干外汇/利率互换协