北京工商大学431金融课件-资本结构决策研究报告.ppt

第九章 资本结构决策 学习要求： 掌握资本结构理论的内容 1. 什么是资本结构？与财务结构有何不同？ 财务结构是公司资产负债表右边的所 有内容的组合结构，而资本结构是指 公司长期资本的构成及其比例关系。 2. 为什么股东关注整个企业的价值最大化？ (1).债务融资的增加既 可能增加公司的价 值，也可能减少之， 这是财务风险； (2).如果债务增加会增 加公司价值，那么 在杠杆作用下，总 价值会增加的更多。 股票 债券 3. 本章讨论最终要解决的问题？ (1). 资本结构、企业价值和资本成本之间 的关系是怎样的？ (2). 使股东权益最大化的负债-权益比即资 本结构是什么？ 资本结构理论 一、早期资本结构理论 二、现代资本结构理论——MM理论 三、现代资本结构理论——权衡理论 四、其他资本结构理论 一、早期资本结构理论 戴维.杜兰德1952年的研究成果奠定了早 期资本结构理论研究的基础。他把当时 流行的关于资本结构理论的见解归为三种 净收入理论 （Net Income Approach--NI） 净经营收入理论 （Net Operating Income Approach--NOI） 折衷理论 1. 净收入理论 该理论假设负债的资本成本和权益的资本成本固定不变，且企业能无限制的以低于权益资本成本的债务成本取得所需的全部债务资本。 因此债务和权益的资本成本均不受财务杠杆的影响，只要债务成本低于权益成本，则负债越多，企业的加权平均资本成本就越低，企业的净收益或税后利润就越多，从而企业的价值越大。 1. 净收入理论 该理论认为：企业更多地负债可以降低 公司的加权平均资本成本，公司股票价 格也会因此而上升。 资 本 成 本 0 ks kA kb 股 票 价 格 财务杠杆 0 P0 财务杠杆 2.净经营收入理论 该理论的核心思想是：公司的资本成本 和股票价格都与公司的资本结构无关。 资 本 成 本 股 票 价 格 财务杠杆 0 0 ks kA kb P0 财务杠杆 3. 折衷理论 该理论认为： 企业的权益成本和债务成 本从某一时点开始上升，由此加权平均 成本先下降，而后趋于上升；与此相应， 股票价格也会先升后降。因而负债低于 某一值的资本结构可使企业的价值最大。 资 本 成 本 0 ks kA kb 股 票 价 格 财务杠杆 0 P0 财务杠杆 早期资本结构理论三种观点的不同之处 就在于投资者确定企业负债和股本价值 的假设条件不同。戴维.杜兰德的归纳都 是建立在对投资者行为的假设推断和经 验判断的基础上，而非来自大量的统计 数据推断。 1958年6月，美国著名的财务管理学家 莫迪格利亚尼和米勒发表了一篇题为 《资本成本、公司财务和投资理论》 的文章，深入探讨了资本结构和企业 价值之间的关系，形成了著名的MM 理论，奠定了现代资本结构理论的基础。 二、MM理论 1.MM理论的假设条件 2.MM无税模型 3.MM含税模型 4.MM模型举例 5.对MM理论的扩展 1.MM理论的假设条件 （1） 经营风险可以用σEBIT衡量； （2） 所有目前和潜在的投资者对企业未来的 EBIT估计相同； （3） 证券在完善的市场上进行交易； （4） 企业和个人的债务均为相同的无风险债务； （5）所有现金流量为永续年金。 2.MM无税模型 定理1：杠杆公司的价值等同 于无杠杆公司的价值。 公式 表明 ①.公司的价值不受资本结构的影响； ②.负债公司的WACC等于同一风险 等级中无负债公司的股本成本； （1） MM定理内容 定理2：股东的期望收益率随财 务杠杆的增加而增加。 公式 表明 负债公司的股本成本会随着 负债比率的提高而增加。 （2） MM无税模型的套利证明 假设两个公司处于同一风险等级，都具 有相同的预期收益EBIT。U公司完全依 靠普通股进行筹资，其市场价值为VU， 公司的股份为SU；而L公司部分依靠债 券融资BL，假设利率为kb，其市场价值 为VL。 设某一投资者持有L公司股份（SL） 的比率为a，其投资收益为YL，则： 这里的kb为公司的借款利率 现假设该投资者考虑卖掉所持有的L公司的普通 股股票，再借入相当于a*BL的资本，以便买入U 公司的普通股，那么其持有U公司股票可获得的 投资收益为： 由于SL+BL=VL，SU=VU，所以 其中kb为个人