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IPO公司盈余管理与首日股价表现的实证研究 　　◆ 中图分类号:F830 文献标识码:A 　　内容摘要:本文以2000年1月到2009年10月中国A股市场首次发行上市的公司为研究样本,研究了IPO公司盈余管理对上市首日股票的开盘价、成交均价和抑价率的影响,发现我国A 股市场存在高抑价现象,且IPO过程中存在不同程度的盈余管理行为。研究表明开盘价和首日成交均价与企业报告盈余的相关性均胜于实际盈余,且首日抑价率与IPO企业盈余管理水平之间有显著正相关关系。 　　关键词:IPO 盈余管理 抑价率 　　 　　随着股票市场的迅速发展,发行股票并上市流通成为诸多公司融资的首选方式,股份公司在一级市场首次公开发行股票的行为称为IPO。从实践上看,绝大多数新股(IPO)的首日上市交易价要比发行价高得多,这种现象被称为IPO抑价现象。而企业IPO前存在的盈余管理问题对上市后交易价格的影响,不仅关系到广大投资者的切身利益,而且关系到证券市场能否发挥其资源配置功能。本文分析并揭示我国企业首次公开发行股票中的盈余管理行为对股价表现的影响,希望有助于我国会计准则建设和资本市场信息披露的完善。 　　 　　文献回顾 　　 　　上世纪70年代新股发行抑价问题被提出之后,立即受到了西方经济学者的关注,之后的大量研究结果证明IPO抑价是世界各个证券市场普遍存在的现象。上世纪90年代以来,国内外学者积极利用发展较为成熟的IPO抑价理论,对我国新股发行抑价问题进行实证研究,取得的成果表明我国证券市场存在严重的IPO抑价。Chi和Padgett(2002)的研究表明1996-2000年间我国688只股票的平均抑价幅度为129%。孙静、安实(2006)的研究表明股票首次公开发行的研究主要集中在三个异常现象上:IPO抑价(短期收益率偏高)、IPO的长期弱势以及IPO的热销市场现象。盈余管理是企业管理层为了最大化企业及其自身的利益对企业报告盈余进行管理的行为。由于契约的不完全和公司治理结构的不完善,管理层利用会计准则的灵活性、滞后性等特点进行盈余管理的行为是现实存在的。 　　 　　研究设计 　　 　　(一)盈余管理理论及模型 　　现有的基于总应计利润的盈余管理模型主要有Healy(1985)模型、DeAngelo(1986)模型、KS模型、Jones(1991)模型和修正Jones模型等。本文对修正Jones模型进行改造,增加反映期间费用的项目,构造了一个新应计利润模型: 　　其中,总应计利润TDAit=NIit-CFOit,NIit为第t年的净利润,CFOit为第t年的经营现金流量净额;TAit-1为第t-1年总资产;△REVit为第t年的主营业务收入增量;△RECit为第t年的应收账款增量;PPEit为第t年的固定资产原值;Expenseit=财务费用+管理费用+营业费用;eit为残差项。 　　总应计利润(TA)=非操控性应计利润(NDA)+操控性应计利润(DA)。运用该公式可得到i公司操纵性应计利润为DAit=TAit-NDAit。每股盈余管理为TEMit=DAit/Ni,IPO前每股真实盈余为AEit=REit-TEMit。其中,Ni为i公司上市前股票总数,REit为i公司 IPO 前的每股报告盈余。 　　(二)研究假设及模型建立 　　本文研究中提出三个假设并进行验证: 　　假设1:IPO首日抑价率与IPO前的盈余管理水平正相关。 　　假设2:发行价与IPO前实际盈余的相关性要胜过与IPO前报告盈余的相关性。 　　假设3:成交均价与IPO前报告盈余的相关性要胜过与IPO前实际盈余的相关性。 　　本文采用公司规模、发行规模、换手率和流通股比率四个控制变量。使用公司IPO 前一年末资产的自然对数(LNCS)来控制公司规模;使用筹资金额的自然对数(LNSIZE)来控制发行规模;通过换手率的平方(TR)来检验我国股票市场是否存在过度的投机活动;使用流通股比率(LTL)来反映我国特殊的股权结构对IPO 抑价的影响。 　　基于此,使用五个重要模型来检测验证前面三个假设: 　　模型一:SPC=r1+r2TEM+r3LNCS+ 　　r4LNSIZE+r5TR+r6LTL+ε,该模型用来验证假设1。其中,SPC=公司首日股价抑价率;TEM=公司IPO前的每股盈余管理的估量值。 　　运用模型二和模型三验证假设2: 　　模型二:IP=r1+r2RE+r3LNCS+r4LNSIZE+ 　　r5TR+r6LTL+r7FX1+r8FX2+r9FX3+ε 　　模型三:IP=r1+r2AE+r3LNCS+r4LNSIZE+ 　　r5TR+r6LTL+r7FX1+r8FX2+r9FX3+ε 　　其中,IP=IPO样本公司的首日发行价;R