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上市公司MBO存在的问题和建议 　　摘要：MBO作为企业并购的一种创新，充分运用了财务杠杆的功能，降低了企业运营的代理成本，完善了公司的治理结构，是一种值得推崇的企业并购新思路，然而在我国现有的宏观环境下，存在对MBO的种种制约，因此需要我们从各方面加以改革和完善。 　　关键词：MBO；代理成本；收购 　　中图分类号：F271文献标志码：Ａ文章编号：1673-291X(2008)09-0073-02 　　 　　Management Buy-outs，简称MBO，译为“经理层收购”，“管理层融资收购”，是指管理者利用负债融资，或者通过股权交换，还有其他的一些产权交易的经济手段，用少量的资金收购公司，成为公司所有者，进而达到重组公司，并获得预期受益的一种收购行为。 　　 　　一、上市公司MBO存在的问题 　　 　　已实施或正在发生经理层收购行动，显然为上市公司的股权结构带来新的变化。MBO表明经理层对该上市公司发展有信心，也有利于改善上市公司的股权结构，其实质体现了相对控股的上市公司法人治理结构的形成。MBO作为我国改革开放建立社会主义市场经济体制及产权制度变革过程涌现出来的新事物，我国的管理层收购存在以下的问题： 　　（一）政府的双重身份和较严重的“所有者缺位”问题 　　国有及集体经济在国民经济中占主体地位，特别在上市公司中具有绝对数量上的地位。政府既负责游戏规则的制定和交易的监管，同时还是产权交易的主要卖方，政府的意志起着决定性的作用。这严重损害了产权改革过程中的公平原则。积极投资者对重组公司实施的监控手段是实现重组目标的重要保证。过多的依赖政府关系，缺少积极投资者是我国MBO的一大弱点。 　　所有者难以量化到个人，找不到产权的终极所有人，这种局面可能造成几个弊端：（1）MBO时，购买人找不到真正的谈判对手，甚至根本找不到所有者是谁。（2）国企“婆婆”太多，股权转让中，不仅对手太多，谈判成本太大，效率太低，股价一般很难达到一致意见。（3）国有企业管理部门目前的“官本位”思想，有可能使其不愿意将控制和管理的企业出卖，使自己权利缩小。（4）国有和集体企业的产权制度变革的力度，往往取决于地方政府主要官员的目标取向和开明程度。（5）目前对于国有股权的转让审批制度降低了资产重组效率，同时极可能降低资产重组的价值。 　　（二）缺乏明确、统一和可操作的法律规范 　　我国目前关于收购的法律规范散见于《公司法》、《中华人民共和国全民所有制工业企业法》、《股票发行与交易暂行条例》、《国有资产评估管理办法》、《国有资产评估管理办法实施细则》、《国有资产产权界定和产权纠纷处理暂行办法》等，没有形成统一的规范。 　　（三）融资是我国MBO发展需要突破的瓶颈 　　我国企业进行MBO，亟待解决的是收购过程中的融资瓶颈问题。我国企业收购融资收到以下两个方面的制约： 　　1.法律方面的限制。我国《公司法》规定：公司债券发行主体只限于股份公司、国有独资公司和两个以上国有投资主体设立的有限责任公司，其他任何企业、个人均不得发行债券。从发行条件来看，股份公司净资产不得低于人民币3 000万元，有限责任公司净资产不得低于6 000万元，累计债券发行总额不得超过公司净资产的40％，债券利率不得超过国家规定的利率水平等。这些条件难以使企业通过发行高风险高利率的风险债券筹集资金进行回购。同时我国《商业银行法》和《保险法》规定，商业银行和保险公司不得投资股票，信贷资金不得进入股市等等，这些法律严格限制了以投资套现为特征的“小鱼吃大鱼”式的杠杆收购在我国的出现。 　　2.资本市场不发达。尽管近年来我国资本市场有了进一步的发展，但从整体而言还不成熟，因此在一个不发达的资本市场上筹集杠杆收购所需的巨额资金通常是没有保证的。从理论上讲，可以通过个人信用、债券、银行贷款、公司借贷、银行抵押贷款、信托等渠道来筹资，但都存在一些局限性： 　　用个人信用去金融体系外去筹资受到个人信用、风险和债权人实力等因素的影响，筹款能力有限。 　　银行贷款也很难走通。中国人民银行在《贷款通则》里明确禁止用贷款作为股权投资，个人的银行贷款之路很难走通。 　　我国信托法目前还存在很多缺陷，关于信托双方的责权利的契约机制尚没有彻底明确。另外我国信托投资公司还普遍存在过分分散、资本金较少、缺乏高素质的投资专家等问题。 　　（四）经理层收购价格有失公允。由于管理者收购的不是停留在某一时点上的资产，而是购买支配这些资产并使其在这一时点以后的相当长时间里产生效益的权利，在缺少自由交易的产权市场和价格发现机制的情况下，企业的并购价格尤其是国有企业资产的转让价格有待于进一步探索，如何公平的确定MBO中股权的转让价格，成为防止避免集体与国有资产流失的关键。 　　另外也要考虑到可