上证50ETF成分股停牌套利实证研究.docVIP

上证50ETF成分股停牌的套利实证研究 　　【摘要】 作为一种新型的基金产品,ETF的产品特征、运作原理和套利机制迅速引起了市场的广泛关注。拟在前人研究的基础上,将ETF套利原理与我国上证50ETF的具体情况相结合,对上证50ETF在具体情况下的套利情况进行实证研究,得出结论,总结经验教训,以期能对ETF 套利投资者提供一些值得借鉴的经验。 　　【关键词】 ETF;套利机制;套利成本 　　 　　一、成分股停牌导致折价长期存在的分析 　　 　　上证50自2008年底至2009年2月一直保持着1%以上的平均折价率,在3、4月份平均折价率都在0.5%左右。正常情况下,这样的折价幅度足以让投资者通过套利获益,套利活动会很快消除市场偏差。而这次折价状态之所以维持这么久,主要原因在于长江电力等个别成分股长期停牌所致,造成折价套利可能会遭受较大幅度的损失。 　　折价套利是先买入ETF,赎回,再卖出成分股,因此赎回过程中如果发生损失就会影响折价套利的收益。按照规定,投资者赎回基金时,上证50基金会按照清单支付股票,如果这部分股票由于停牌无法卖出,投资者就要承担复牌后这部分股票价格下跌的风险。如果投资者预期停牌股复牌后大跌的话,即使二级市场出现折价也会因为停牌股无法交易而不能实现套利差价,套利资金便不敢贸然在二级市场买入,折价率便难以缩小。这里需要指出,套利只是消除上证50折溢的有效工具,但不是造成这种现象的原因。而在此期间50ETF之所以出现这么大幅度的折价,主要是市场预期股票复牌后将出现大幅度的下跌所致,而这种预期也影响了套利机制的正常运作,一旦这种市场预期消失,折价现象会随之消失,而不论此时是否可以进行套利。 　　在现金替代的规定中,包含“允许现金替代”和“必须现金替代”。如果是“必须现金替代”,按规定赎回时投资者获得相应的现金而不是股票,因此“必须现金替代”的股票对投资者没有影响。而在“允许现金替代”中,投资者赎回时获得相应的股份,因此复牌后的价格对赎回者有重大影响,只要该成分股复牌后的价格低于停牌前的收盘价,投资者就要遭受损失。由于股票复牌价格受到除权、公司性质及整体证券市场走势等各种因素的影响,我们很难正确估算复牌的价格,因此造成的损失可能要远远大于套利取得的收益。 　　这里以拟进行一次折价套利操作来说明在有成分股长期停牌期间进行套利所产生的风险。在2008年至2009年5月期间,50ETF成分股之一长江电力因整体上市的原因,于2008年5月8日起停牌,直到2009年5月18日复牌,停牌时间长达一年之久。由于投资者对未来趋势的判断导致在此期间50ETF存在很高的折价率,并长期维持在1%以上,按照常理,1%以上的折价率足够使套利者在套利活动中获利。这里选择2月17日的最高折价时点进行一笔套利操作,在2009年2月17日9:40,此时MV=1.801、IOPV=1.826、折价率高达1.37%,计算此时进行套利的收益。以第三部分论述的成本为依据,这里设定基金交易费为0.0915%,股票交易费为0.204%,申赎费为每百万份0.5%即每百万份申赎费为5000元,这里暂不考虑变动成本。 　　(1)二级市场买入50ETF100万份,则买入100万份ETF基金所需资金为1.801×1000000×(1+0.0915%)=1802647.915元。 　　(2)将买入的100万份ETF基金在一级市场上向基金公司进行赎回,得到一篮子股票,其中要向券商缴纳0.5%的申购赎回费,计5000元。 　　(3)同时,将得到的一篮子股票于二级市场同步卖出,卖出金额估计为1.826×1000000×(1-0.204%)=1822274.96元。而实际上赎回股票中所含的4000股长江电力股票并不能卖出,其停牌前价格为14.65元,因此实际所得金额为1822274.96-14.65×4000=1763674.96元。 　　(4)2月17日的预估现金差额为52005.52,现金差额为52120.54,所以当天进行的折价套利收益应加上这2者之间的差价,即52120.54-52005.52=115元。 　　(5)长江电力的4000股股票还持在手中,要等复牌后卖出,因此这里对其复牌价格进行估计。长江电力于2008年5月8日起停牌,当时上证指数为3579点,而当天上证指数为2319点,下跌幅度达35%。由于筹划重大资产重组长期停牌,复牌后受同期大盘暴跌影响而连续下挫的案例屡见不鲜,因此预计长江电力在复牌后将会有一轮补跌行情。假定长江电力走势与大盘一致,那么复牌后长江电力将产生的损失为14.65×4000×35%=20510元。 　　(6)套利差价收益为1822274.96-1802647.915-5000-205 10+115=-5768元。由此