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中国金融运行出现的新变化 　　在国际金融危机冲击下，中国以及全球经济出现了不少新的变化，其中有的是周期性的波动，有的则可能是结构性的变化，需要充分关注，并针对性地采取应对措施。 　　 　　危机后经济周期波动呈现短期化倾向 　　 　　经历这次危机之后，特别是从2010年的情况看，一个很显著的变化就是经济周期波动短期化。这不仅仅是中国出现的一个经济波动特点，从美国等发达经济体的波动看，似乎也呈现出类似的特征。 　　危机之前，一个完整的经济周期可能需要三四年的时间，但是，回顾2010年四个季度，可以说基本上经历了经济周期的四个阶段：一季度11.9%的增速明显过热，二季度跟一季度相比，下滑幅度非常快，是偏冷的。我记得6月份经济增长数字出来的时候，我们参加座谈会，当时讨论的是要不要进行“二次刺激”，后来虽然没有提出实施，但从具体的政策操作看，实际上是进行了一个隐性的“二次刺激”，即把4万亿剩余的项目在7月份加快进行了审批。到了三季度主要经济指标站稳，四季度经济增长意外走强，特别是出口。我们看到，随着经济的波动，宏观政策和资本市场在四个季度中也出现了很大的短期化波动。 　　从目前情况看，这一特点很可能在2011年还会继续保持。站在2011年的年初，我们客观评估，大家对2011年的四个季度宏观经济的走势也未必有很清晰的把握。以中央经济工作会议确定的精神为例，这个重要的会议确定的2011年的经济工作的八字方针是“积极稳健、审慎灵活”，如果仅仅从字面看其中似乎存在一定的矛盾：要强调灵活可能就不适合选择审慎，要积极就可能难以稳健。所以，上半年与下半年之间，或者不同的季度之间，政策就很可能会根据具体经济周期的波动情况，出现高频化的、短期化的调整。在此次国际金融危机之后，货币政策决策短期化，宏观经济决策短期化，资本市场的波动也趋向短期化。目前这个特点已经比较明显。2010年11月份到今年1～2月份的时候，市场都十分担心通货膨胀，但是，预计到二季度和下半年通货膨胀下来，市场可能就会转而担心经济增长。在经济波动短期化的特征驱动下，宏观政策可能就需要走一步看一步。如果5、6月份物价再度攀升，宏观政策可能又会有一个大的加压。所以2011年可能四个季度的变动也还会类似2010年，变化会比较大，从而宏观政策的短期基调的变化也会很大。 　　 　　融资的多元化趋势下需要考察社会融资总量指标 　　 　　为了适应社会融资多样化的现实趋势，央行开始探讨更多运用社会融资总量指标，引起了各方的广泛关注，包括社会融资总量的监测计量、社会融资总量与物价等调控目标的关系、社会融资总量与信贷和各种直接融资工具的关系协调，等等。应当注意的是，社会融资总量指标应当主要还是一个监测指标，从其内在特性看，并不适合成为一个硬约束性质的调控指标。从政策工具的组合运用看，随着融资渠道的多元化，如果更多关注社会融资总量，则在央行的政策工具选择中，就应当逐步更多转向一些利率等价格工具，因为对于信贷之外的多种直接融资渠道来说，价格工具调控引导的效果更为明显。可以看到这一次的货币政策调控，在引导利率上升方面较之2007年的宏观调控时更为快捷，未来随着直接融资规模的扩大，更多运用价格工具应当逐步成为一个趋势。 　　从主要指标看，2010年中国广义货币供应量（M#8322;）大约为72万亿元，而美国大约为9万亿美元，这意味着我们的货币存量超过了美国，GDP仅是美国的1/3。这当然有金融结构不同、金融市场发展程度差异等原因，不能简单归结为中国的货币过量超发。从另外一个角度比较，美国金融体系的总资产大概是我国的7倍。在金融资产结构上来看，我国商业银行大概占了85%，证券、基金、保险、养老金、年金等机构大约占了15%。而2010年底美国商业银行在资产结构中占比大约为27%，证券为24%，基金为10%，保险为16%，养老金为23%。所以中国M#8322;/GDP比值较高，一个很重要的原因就是和我们的金融结构有关系，即现行过分依赖银行的融资结构、以及过于单一的社会融资渠道和狭窄的投资渠道，在很大程度上推动了M#8322;的高速发行。 　　下一步发展的趋势，就是要将银行存款转换成各种形式的金融资产，这是一个金融资产形成的过程。这一过程必然表现为融资的多样化。值得讨论的问题是，不能以货币政策的短期目标去硬性约束居民资产的多样化和金融资产的形成，而是应该适应这种多样化的趋势。当前中国经济面临的很多经济挑战，特别是经济转型，如果没有金融结构的转型配合，很难取得大的进展。例如，中国人口结构正在出现迅速的变化，特别是人口的老龄化，会带来新的理财需求。人口进入老龄化阶段之后，对保险业和资本市场的需求大大增加。如果说过去资本市场发展主要是为企业进行融资的话，未来10年、20年，资本市场发展更多的要考虑为居民