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法治水平终极控制人层级结构与盈余质量关系研究 　　◆ 中图分类号：F271 文献标识码：A 　　内容摘要：本文研究了终极控制人层级结构如何影响上市公司盈余质量，以及法治水平对两者之间关系的影响，文章在最后部分提出了相关的建议。 　　关键词：法治水平 终极控制人 层级结构 盈余质量 　　 　　已有的研究表明，东亚国家和西欧国家上市公司普遍存在金字塔持股及交叉持股等复杂的股权结构，这表明终极控制人才是上市公司真正的所有者。所谓终极控制人是指在公司中具有最终控制权且不被任何人所控制的股东。这种股权结构往往会造成终极控制人与上市公司之间存在一定的控制层级。 　　已有的文献表明，终极控制人对上市公司建立控制层级可能出于三方面的原因，其一是融资约束。Almedia和Wolfenzon（2003）研究发现，当项目所需投资成本巨大，而投资人可供使用的自有流动资金较少的时候，往往会选择复杂的金字塔多层级组织方式。Fan、Wong和Zhang（2005）对中国上市公司的研究表明，民营企业可能出于融资约束构建金字塔的持股结构。李增泉等（2008）的研究也表明，民营企业所面临的融资约束也是企业集团设立金字塔结构的诱因。许多学者从实证研究的角度比较了亚洲、欧洲与多个地区的上市公司的组织结构，发现在那些法制与金融市场相对完善的国家，企业的控制结构相对较简单，而在法制与金融市场相对并不完善的亚洲，复杂控制结构如金字塔持股、交叉持股等则很常见（Claessens ,2000；La Porta等1999；Faccio等2002）。由此看来，复杂的层级是企业对外部市场环境与资金稀缺性的一种反应，企业家在有一定缺陷的市场，通过使用复杂的层级结构，利用有限的资金发展壮大自己。 其次，终极控制人建立控制层级的另一个可能的原因与控股股东的“隧道挖掘”动机有关。已有的文献表明，控制层级的增加并非仅仅是人们对环境的被动反应，实际控制人也可以反过来利用复杂的层级结构来达到转移财富的目的。Bertrand等（2002）研究发现控股股东会将利润从金字塔底部的公司转向金字塔顶部的公司，从而损害其他股东的利益。Bae等（2002）也发现，集团式的组织结构将加剧控股股东对小???东的剥削程度。终极控制人与上市公司之间控制链的拉长将会对上市公司盈余质量产生怎样的影响呢？本文将试图回答这个问题，并进一步研究这种关系是否会受到不同地区法治水平的影响。 　　 　　终极控制人性质、层级结构对盈余质量的影响 　　 　　终极控制人对上市公司的控制层级越多，往往表明其股权结构较为复杂，控股股东更容易进行自利的交易。Bertrand等（2002）研究了印度金字塔式企业集团的利益输送行为，研究发现集团内上市公司的业绩对该行业平均利润的波动不敏感，主要受集团内其他公司盈利水平的影响。各公司受到的影响程度因其在金字塔结构中所处的层级不同而有所差异，这是因为控股股东将利润从金字塔底部的公司转向金字塔顶部的公司，从而损害其他股东的利益。Khanna（2000）对相关文献的综述表明，当控股股东与上市公司可以通过企业集团的方式进行关联交易时，更容易实现对上市公司利益的侵占。因此，层级越多的公司，其终极控制人往往有更多的机会和手段通过关联交易等方式攫取控制权私利，从而侵害中小股东的利益。无论是对上市公司进行掠夺还是帮助，控股股东对公司资源的占用往往都会扭曲公司潜在的真实的业绩。这种对公司业绩的扭曲行为一旦被发现，往往会招致监管部门的干涉和外部股东的监督，因此，控股股东对上市公司的控制层级越多，往往会有更强的动机和手段对上市公司进行机会主义的盈余管理。 　　但是，Fan、Wong和Zhang（2005）认为，地方政府最终控制的国有上市公司建立金字塔的多层级结构是出于政府分权的动机。对于国有上市公司而言，控制层级的延长主要源自政府的直接推动（邓淑芳，2006）。例如近年来国有资产管理部门积极推行的三层国有资产管理模式：国资管理部门―国有资产经营公司―各级实体公司。在这种模式下，国家股东设立各种类型的国有资产经营单位或投资单位，下辖若干集团公司或子公司，然后控股各国有企业，形成国有企业的复杂控制结构。政府为何要推动国有企业延长控制层级呢？我国政府由集权到分权的改革，提高了地方政府发展经济的激励，使各地区政府被赋予一定的经济调控权。地方政府作为终极控制人，其对国有上市公司拥有行政管理权和绝大部分的剩余控制权，此外，地方政府还直接控制着国有公司的管理层任命权。地方政府官员作为国有上市公司实实在在的控制人，其利益往往与上市公司其他股东的利益不一致。政府官员往往更关注多种政绩目标，例如地区经济发展、税收和财政盈余、就业及社会稳定等等，因为这些目标的实现程度直接关系到官员的晋升。作为控股股东，政府官员往往利用手