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高管薪酬与企业价值实证研究 　　【摘要】本文选取2007年至2009年我国沪深市A股金融类上市公司为研究样本，采用TobinQ值和净资产收益率来衡量企业价值，对其高管薪酬与企业价值的相关性进行了实证研究。研究结果发现，在国有金融上市公司中，高管薪酬与企业价值呈不显著负相关性，而与企业规模呈显著正相关性；在非国有金融上市公司中，高管薪酬与企业价值呈不显著正相关性，而与企业规模呈显著正相关性。基于此结果，提出了相关建议。 　　【关键词】金融类上市公司；高管薪酬；企业价值 　　 　　一、引言 　　现代公司制度的最重要特征即是所有权和经营权的分离和随之出现的委托代理关系，其核心内容便是正确处理好委托人与代理人之间的权利制衡与利益分配关系。因此，委托人必须选择一种有利于使代理人与委托人的利益一致化的契约性计划，而薪酬激励是企业最一般的做法。 　　就我国上市公司而言，企业经营不佳但高层管理人员照拿高薪的现象广泛存在。2008年席卷全球的金融危机不仅使“次贷”、“金融衍生品”等名词家喻户晓，金融行业的高管薪酬也一跃成为焦点。不容忽视的是当前金融企业高管薪酬制度的确有待调整和改革。但由于其自身业务的特殊性，国内学者对上市公司高管薪酬研究时一般把金融业排除在外。 　　另一方面，市场竞争日趋激烈，企业管理越发由“财务管理模式”转向“价值管理模式”，越来越多的企业经营者把企业价值当做是对企业绩效考评的科学标准。但针对众多国内外研究的现状分析，我们发现，对企业价值的衡量多采用单一财务指标，且虽然关于薪酬管理和企业价值的研究在一直进步，两者之间的关系却没有一个较为有说服力的结论。 　　在此背景下，我们采用我国金融类上市企业的相关数据，运用托宾Q值和净资产收益率两个指标来衡量企业价值，并建立多元回归线性方程来实证分析高管薪酬与企业价值的直接相关性。希望通过对两者的分析，引申出目前金融业高管薪酬存在的问题，进而对金融业上市公司高管薪酬的制定相应提出一些改进建议。 　　二、文献综述 　　（一）国外研究 　　在高管薪酬与业绩之间敏感性???影响因素方面的研究，有部分国外学者运用实证分析法支持了委托――代理理论的主张，Murphy（1985），Coughlanetall（1985），Joscowetal1（1993）研究了高管持股与企业绩效之间的关系，并证明了高管薪酬和企业绩效之间存在正相关性。但Finkelstein和Boyd（1998）的研究发现高管薪酬与公司业绩没有联系或者只有微弱的联系。更进一步，John和Qian（2003）指出高管薪酬与业绩之间的敏感性随着企业负债比率的上升以及企业规模的增加而下降[12]。Firth（2006）研究了1998～2000年间我国上市公司的高管薪酬，结果表明中国上市公司普遍存在激励不足的问题，尤其是那些以国家或当地政府为大股东的国有上市公司，明显不偏好与公司业绩相关的薪酬支付[9]。 　　关于金融公司自身特点对高管薪酬与业绩之间敏感性的影响。最早对金融业高管薪酬研究的学者是Barro（1990）其研究认为CEO的薪酬变化取决于薪酬绩效，其衡量指标为股票回报和现金收益变动，充分体现了股票期权对高管人员的激励效应[8]。Jensen和Murphy（1990）认为，由于存在许多政治上的原因，规模较大的企业高管薪酬与业绩之间关系的敏感性较低，因而银行一直不是很倾向于采用激励薪酬制度；同时他们也认为经理的报酬应该取决于股东财富的最大化，但CEO的报酬相对于股东财富变化的相关性整体上非常弱[10]。John、Mehran and Qian（2007）以美国银行业为样本，认为高管薪酬业绩敏感性随着银行监管者和非存款债权人监督强度的增加而提高，随着负债比率的上升而下降[11]。 　　（二）国内研究 　　由于我国证券市场起步较晚，且1998年起我国证监会才明确规定上市公司要对高级管理人员的年度薪酬及持股情况等信息进行披露，因此国内关于高管薪酬的研究近几年才刚刚兴起。我国现有的报酬研究多只是对现状和问题进行简单的理论分析，已有的相关实证研究，大多数都是偏重于薪酬与绩效的关系。且从研究结果来看，更多的倾向于高管薪酬与企业绩效不存在明显的相关性。如李增泉（2000）研究发现我国上市公司经理人员的年度报酬与企业绩效并不相关，而是与公司规模密切相关，并表现出明显地区差异性[4]。魏刚（2000）以上市公司1998年的年报数据研究了高管人员激励问题，结果显示上市公司报酬水平和持股数量与公司的经营绩效不存在显著正相关关系[6]。刘灿辉、吴斌（2009）指出高管薪酬激励能显著提高企业规模，但对企业盈利能力提高不显著。但也有部分学者认为商业银行薪酬激励与其经营绩效存在显著相关，实行有效的薪酬激励有利于商业银行经营绩效的改善。陈