封闭式管理基金研究.docVIP

封闭式基金的折价研究 绪论 （一）研究背景及目的 ????封闭式基金是指基金的发起人在设立基金时，限定了基金单位的发行总额，筹足总额后，基金即宣告成立，并进行封闭，在一定时期内不再接受新的投资。基金单位的流通采取在证券交易所上市的办法，投资者日后买卖基金单位，都必须通过证券经纪商在二级市场上进行竞价交易。封闭式基金的价格是由供求关系决定，基金的市场价格可能高于资产净值产生溢价，也可能低于资产净值产生折价。封闭式基金的折价交易问题是在封闭式基金的交易过程中，交易价格低于其净资产价值(NAV)是一个颇为奇特的现象。20世纪60年代，西方主流经济学刚刚开始认识并接受“有效市场理论”，但封闭式基金折价现象的出现严重打乱了刚刚建立起的思维，使人们对本来很有创造性的“有效市场理论”本身的有效性，产生了严重的质疑甚至于根基上的信念动摇。更不可思议的是：几十年来，尽管世界各国的金融学家和其他方面的经济学专家们一直试图从各种角度为这一奇异现象找出一个合理的解释，但至今都没有任何一种解释能够做到真正令人信服，这使它最终演变成投资理论界尽人皆知的“封闭式基金折价之谜”。 ????我国的投资基金业起步较晚，与西方发达国家成熟的市场运作相比，有着自身独特的情况。本文对我国证券投资市场实际情况进行针对性地研究，解释我国封闭式基金折价有何特征、影响封闭式基金折价主要因素有哪些以及这些因素对基金折价的影响程度。具有较强的理论目的和实际意义： ????1.从理论角度而言。脱胎于西方理论的封闭式基金折价成因解释，对于我国这样的新兴经济体在多大程度上适用，值得深入地研究和论证。通过结合我国特有的经济环境能够进一步扩展已有的经济学理论，并使其更加适合类似我国这样的发展中的市场经济体系，是能够对原有理论的发展和创新产生积极的作用。 ????2.从基金公司管理者角度，通过对封闭式基金折价的因素及其影响程度的分析，可以对基金的投资行为有所指引，提高资产配置效率和降低基金投资风险,同时，由于影响封闭式基金折价的因素同样关系到开放式基金的赎回压力，因而它也对开放式基金流动性管理也具有重要启示意义。 ????3.从投资者角度，通过对我国封闭式基金折价现象的研究，可以帮助基金投资者认清封闭式基金折价交易的成因，通过对影响封闭式基金折价幅度的各个因素进行定量分析，在基金市场做出正确判断,及时发现偏离其合理价格的基金，从而获得盈利机会。 4.对监管部门而言，分析了影响我国封闭式基金折价交易的制度性因素，可以对我国目前封闭式基金运行方式的制度提出改进建议，促进我国基金市场的理性运行和稳定发展。进一步对基金监管、基金制度设计提供借鉴意义,特别是我国股票市场从2006年开始由低迷到重振的特别时期，对于这样一个尚处于市场化不成熟的经济体中，研究封闭式基金折价成因的影响结果，和由此对将来的基金市场发展的启示更具有标本作用。 ??（二）国内外研究现状 ????1.国外研究现状 ??国外学者对封闭式基金折价问题的研究主要分为：现代金融理论框架下的解释和投资者情绪理论框架下的解释。 ???（1）现代金融理论框架下的解释。 ????管理费用理论。由于大多数基金管理费用的开支独立于收益，投资者可能把费用作为损失，而在基金定价上做出相应反映，导致基金的折价。Kumar和Noronha的研究发现折价与费用相关。而Malkiel的研究表明，折价与管理费用之间不存在相关性。 ????资本利得税理论。美国等国家的税法规定，基金投资者在基金资产出售或基金分配已实现资本利得时必须缴纳资本利得税。因此，如果投资者购买了含大量未实现资 本利得的基金则需承担潜在的资本利得税，但这些资本利得税并没有在基金的单位净资产价值中得到反映，这就会造成基金折价。Pontif的研究表明，税收债务理论对折价是有影响的。但Malkiel的研究显示，税收债务对折价的解释不超过6％。 ????流动性缺陷理论。流动性观点认为，由于基金投资于一些流动性较差的股票，而这些股票的市场价格不易确定，当大量出售这种股票时，会造成股票价格的大幅下跌，因此，基金的价值可能被高估，含有流动性较差股票的基金，其价格会有一定程度的折价。Malkiel的实证研究发现，市场并不相信基金已经充分的折算了这些证券的价值，因此持有受限制股票可以部分解释某些特定基金的折价。然而，Lee，Shleifer，Thaler的研究表明，持有受限制的股票确实可以解释一部分折价，但是对于大多数封闭式基金来说，持有这些股票的比例很小甚至为零，因而不能够解释普遍性的折价。 ????业绩预期理论。业绩预期理论认为，封闭式基金的当前价格是投资者对基金未来业绩的无偏预期，如果投资者预期基金未来业绩较差，基金当前价格就会较低，从而出现折价；如果投资者预期基金未来业绩