要约收购案例二：中国石化要约收购 公司金融实务案例课件教学教材.ppt

要约收购下的股东权益保护 ——中国石化要约收购下属子公司案例研究 研究背景 在要约收购活动中，各国立法多倾向于保护目标公司的股东权益，直接受益者也往往是目标公司股东，他们不仅可以获得较高的溢价，而且可以从经营相对不善的公司中退出来，但对于收购方公司股东尤其是中小股东而言，他们权益的维护只能寄希望于未来对目标公司的成功经营，而这却是一个未知数，特别是当发起收购的动机可能并不是处于收购方股东利益的最大化，而是源自经营者自我扩张的欲望时，收购方中小股东的权益更是处于风险之中。 国外的实证研究表明，大部分经营者都有一种自我扩张的欲望。 研究目的 收购方与目标公司中小股东权益保护问题 在收购方拥有目标公司控股权情况下，要约收购的信息披露及其对股东权益的影响 从目标公司的行业周期角度考虑，收购时机对收购方和目标公司的股东权益有何影响 中国石化要约收购案例概况 收购方（中国石化）简介 收购方中国石化是有中国石油化工集团公司以独家发起方式，于2000年2月25日设立的股份制企业。于2000年10月18日、19日分别在香港、纽约、伦敦3地交易所成功发行上市；2001年8月在上海证券交易所成功上市。截止到2005年年末总股本为867.02亿股，其中中国石化集团公司持有的国有股占总股本的71.23%，未流通的其他国有股和法人股占62%，H股占19.31%，国内公众股占32.3%。 中国石化是一家一体化的能源化工公司，主要从事石油与天然气勘探、开采、销售；石油炼制、石油化工、化纤、化肥及其他化工产品的生产与销售；石油、天然气管道运输；石油、天然气、石油产品、石油化工及其他化工产品技术的进出口业务。中国石化是中国最大的石油产品和主要石化产品的生产商和供应商，也是中国第二大原油生产商。截止到2005年年底，中国石化总资产规模为5206亿元，净资产规模为2156亿元，2005年实现净利润3956亿元。 事件概述 2006年2月15日，中国石化公布了收购旗下4家上市公司流通股股权的要约。 2006年3月6日，中国石化宣布获得中国证监会对其要约收购4家上市子公司的无异议函。3月8日全面启动要约收购程序。 2006年4月5日，中国石化公告要约期于4月6日届满。 2006年6月30日要约收购基本完成。 股东权益保护分析 （一）目标公司及收购方股东权益分析 1.从资本市场的角度分析 2.从财务的角度分析 （二）信息披露对目标公司股东权益的影响 （一）目标公司及收购方股东权益分析 2月8日——2月16日 为收购点 2月8日停牌 2月17日复牌 1.从资本市场的角度 A股收购点前后10天、34天ARCAR比较 图（1） 图（2） 图（3） 图（4） 图形对比结论 1.中石化在收购点前大致表现为正的超额收益率以及正的累积超额收益率；而在收购点后表现为负的超额收益率和累积超额收益率。 2.其他四家公司在收购点前表现为负的超额收益率及累积超额收益率；在收购点后表现为正的超额收益率及累积超额收益率。 中石化H股收购点前后ARCAR表现 图（5） 图（6） H股图形对比结论 1.总体上中石化在收购宣布前十天表现为正的超额收益率及累积超额收益率；而在后十天表现为负的超额收益率及累积超额收益率。 2.在收购宣布前后34天，中石化的超额收益率和累积超额收益率都为负，但是收购宣布后的超额收益率和累积超额收益率更低。 分析 1.目标公司获得了显著的超额收益。 根据统计数据在宣布收购之后5个交易日，四 个目标公司平均累积收益率达到了18.8%，与 国外要约收购的溢价水平基本持平。 2.收购方股东权益，尤其是流通股股东权益受到了损失。 由图（1）到图（6）可知，无论在A股市场还 是在H股市场，中石化的超额收益率和累积超 额收益率在要约收购宣布前后都有大幅跳水。 2.从财务分析的角度 研究方法： 分别计算中石化的资本成本和此次收购的收益率，对二者进行比较。 若收益率高于资本成本，则股东价值得到提升； 若收益率小于资本成本，则股东价值受到损失。 1.资本成本计算 （1）有息负债成本 计算中国石化在2001——2005年的平均有息负债和各年 度利息支出，得出有息负债成本。 （2）权益成本的计算 根据CAPM模型： 中国石化在A股市场：Rai=0.000567094+0.9567844418*Ram 中国石化在H股市场：Rhi=0.000567094+0.9567844418*Rhm Rai表示中石化在A股市场的收益率