《金融资产定价》第2讲：资产定价基础知识.pptVIP

西南财经大学金融学院 朱波 zhubo1977@163.com 《资产定价》Asset Pricing 朱 波 西南财经大学金融学院 2009年 第二讲 主要内容 资产定价--规范与实证 绝对资产定价与相对资产定价 资产定价理论的发展 SDF/GMM框架的重要性 市场预期与资产定价 复习 市场定价与武断定价 影响资产定价的基本因素 资产定价的基本框架（权利义务组合分析与SDF/GMM框架） 资产定价的基本框架:价格等于期望折现偿付 1 资产定价——实证与规范 资产定价－实证研究 资产定价：实证和规范研究方法的并重 究竟所描述的状况是世界的确那样运行 (实证)，还是世界应该那样运行(规范)？ 我们观察许多资产的价格或收益。我们可以实证地使用理论，来试图理解为什么价格或收益是那样的。如果世界不服从模型的预测，我们可以判定，模型需要改进。(市场投资理念) 然而，我们也可以判定，世界是错的，某些资产被“错误定价”，因而对于精明的投资者来说，呈现交易机会。资产定价理论的这一种应用更被看作有其普遍性和实际应用。（武断投资理念、对冲基金） 资产定价－规范研究 偿付都是可以观察的吗？不可以交易资产 规范使用 同时，也可能是更重要的一点是，许多有不确定现金流的资产或权益的价格是观察不到的，例如，潜在的公共投资计划或私人投资计划，新的金融证券，全部买下的前景，以及复杂的衍生品等。我们可以应用资产定价理论来确立什么是这些权益应该有的价格；答案对于公共和私人决策是重要指南。 不可交易资产的定价/新型衍生产品的定价 2 绝对定价与相对定价 资产定价的核心 资产定价的所有理论来自于的一个简单的概念：价格等于期望折现偿付 (payoff)。 其余的则是精雕细刻、特殊情形以及技巧秘诀，都是中心方程在不同环境中的种种应用。 简单与复杂？ 绝对定价与相对定价 在绝对定价中，我们把每种资产参照它对宏观经济风险基本来源的暴露来定价。基于消费模型和一般均衡模型是这种方法的最纯正的例子。 在相对定价中，我们问一个毫不含糊的问题：给定某种资产的价格后，我们可能对另一种资产的价值得知什么。 我们不问给定的资产的价格是怎么来的，并且我们尽可能少地运用有关基本风险因子的信息。Black-Scholes 期权定价是这种方法的经典例子。一旦限定范围，这种方法在许多应用中提供精确定价。 例子：衍生产品的定价 数学领域的进展动因－随机积分与鞅表示定理 三大工具（Ito引理、Girsanov变换、Feynman-Kac公式） 复制－套利 相对定价的基本思想 校准：局部校准与全局校准－相对定价 必威体育精装版进展：马尔可夫函数模型 例子 基于相对定价理论的投资实践 泛海建设、金地集团、国兴地产 权衡与选择 资产定价问题是通过权衡选取多少绝对定价和多少相对定价来解决的，它取决于问题中的资产以及计算的目的。几乎没有一个问题是通过纯粹的极端来解决的。 例如，CAPM及其后继的因子模型是绝对方法的典范。而在应用中，它们是相对于市场或其他风险因子来定价的，并不回答是什么来决定市场或因子风险溢价或者beta系数。后者是作为自由参数来处理的。 谱的另一端，即使是最为实际的金融工程问题，则通常要求超纯粹的无套利假定，关于“风险的均衡市场价格”的假定。相对定价中蕴涵绝对定价的思想。 绝对定价与宏观经济变量 3 资产定价理论的发展 —The development of Asset Pricing 资产定价模型的理论基石 资产定价理论的建立 资产定价理论的发展 资产定价理论的进一步发展 4 SDF/GMM框架的重要性 折现因子/广义矩方法 Cochrane(2005)倡导资产定价理论的“折现因子/广义矩方法”观点及其有关的经验程序。 资产定价归结为两个方程 其中 =资产价格， =资产偿付， =随机折现因子。 主要优点在于它的简单性和普遍性。曾经有过三种表面上不同的关于股票、债券和期权的理论，现在我们看到每一种都是同样的理论的特殊情形。 这一方法使得我们能方便地把规定模型的经济假定 (第二个方程) 这一步骤从决定用哪一种被遵循或被理解的经验表示的步骤中分隔开来。对于一个给定的模型，我们将看到，第一个方程可以导致用收益、价格－分红比、期望收益－beta 表示、矩条件、连续时间相对离散时间的含义等等来提出预言。 用折现因子来思考问题经常比用资产组合来思考问题要简单得多。 折现因子方法也与状态空间几何相联系，它取代了通常的均值－方差几何。 折现因子语言和与此相关的状态空间几何在学术研究和高技术实践中是常用的。它们在教科书中还没有那样常见，而这就是Cochrane（2005）试图构筑的小屋。 这个框架也试图统一经验方法的处理。方法的各种各样的变