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国际游资对中国资本市场影响实证分析 　　【摘 要】全球金融一体化加剧了国际游资的跨国流动的速度，对我国经济的负效应无疑是不容忽视的。然而其流入我国后将何去何从，是否会流入金融市场，并威胁着资本市场的稳定？文章按照通常的研究思路，量化地估算了国际游资的规模，并以中国A股市场为例，研究了其对股票价格及股市规模的影响。结论认为，国际游资有一大部分流入了中国的资本市场，壮大在中国A股市场的规模，但并未对股价产生显著影响。 　　【关键词】国际游资；资本市场；股票价格；股市规模 　　 　　引言 　　国际游资又称国际热钱，是指游离在一国实体经济之外的，承担高风险，并伺机寻找高利润的一种短期投机资本。随着全球范围内的资本自由化与金融业的不断发展，国际游资逐渐成为了国际金融领域中越来越为活跃的部分。随着我国加入WTO，对外贸易不断扩大，资金的跨国流动也愈加频繁，原有的证券中介机构一统天下的垄断局面正在被打破，国外实力雄厚、经营管理水平高的中介机构的进入，正在加剧竞争的程度。因此，研究国际游资是否是推动我国资本市场壮大、导致金融产品价格上涨的一个重要因素，探讨其对我国资本市场的影响，对加强其防范和控制具有重要的理论和实际意义。 　　一、背景 　　（一）国际游资流入我国的规模的估算 　　对于国际游资流入我国的具体规模，我国目前并没有官方统计的国际游资规模数据，而且学术界也不存在统一的统计方法。本文以国家统计局国际统计中心（2006）采用的估计方法为基础，利用公式：国际游资的月度流量＝月度外汇储备增加额－贸易顺差－FDI（外商直接投资），简单地估算了2001年10月至2011年9月流人我国的国际游资基本数额（本文记为M）。 　　由柱状图可知，我国国际游资的流入大致可以分为三个阶段。第一阶段：2002年11月之前，我国国际游资的流入基本为负数，即我国不但没有国际游资流入，反而存在小规模资本外逃的现象；第二阶段：2002年12月至2007年1月，在此期间，开始陆续地出现了零星的游资流入，但规模不大；第三阶段：2007年2月至今，开始出现了规模渐增的游资流入，但少部分月份也出现了资本流出，这可能与我国加大外汇管制的力度有关。 　　（二）国际游资流入我国的路径 　　目前我国资本账户尚未完全开放，外资进出入我国要经过严格的监管。而国际游资进入我国的方式十分复杂和隐蔽，但最终总结起来大概包括以下几个方面： 　　1.通过经常项目流入。如通过提高出口商品的价格的虚假贸易手段，或通过诸如交通运输、维修、代理等各项服务提供的非贸易手段，收到高于其自身价值的资金，从而注了国际游资。 　　2.通过资本项目流入。近年来，随着我国日益宽松的投资环境及资本项目的开放政策，我国国际收支平衡表中的资本项目顺差居高不下，外商直接投资、增资、甚至虚假注资等都给我国引入了不少国际游资。 　　3.其他一些行为，如通过QFII(合格境外机构投资者) 投资资金、在银行结售汇方面大量的无实际交易的结汇行为、跨国公司的投机活动等也会造成国际游资从流入国内。 　　 二、理论分析及假设 　　（一）国际游资流入我国的原因浅析 　　国际游资对崛起的中国具有很高的逐利趋向，有学者认为，国际资本争先恐后进入中国，大多是看准了中国市场的高额利润和丰厚的投资回报，因此本文暂且假设我国资本市场中股票价格和股市规模的壮大有可能是吸引国际游资流入我国的原因之一，对此，后文会进行实证检验。同时，国际游资流入我国可能还包括以下三个重要原因： 　　1.人民币升值预期 　　近年来人民币升值的呼声很高，外资也预期到人民币升值的空间，纷纷对人民币进行炒作。事实上，人民币汇率解冻后，近年来升值的速度和幅度也较大，这对国际游资来说就成了诱人的蛋糕。 　　2.中国市场存在无风险套利机会 　　近年来，由于美国受次贷危机影响出现衰退迹象，经济不景气，美国在防紧缩，中国在防通胀。相反的政策导向，使得中美两国利率差的逐步扩大。根据非抵补利率平价理论，当人民币利率高于美元利率时，资本就会流入我国进行套利，从而引入了大量的国际游资。 　　3.金融自由化与信息技术的发展 　　金融自由化推动了金融衍生工具的运用和发展，而金融衍生工具的高杠杆效应，以及信息技术的长足发展带来的国际短期资本流动的交易成本的降低，对游资的空前膨胀发挥了推波助澜的重要力量。 　　（二）对资本市场的影响的初步分析 　　国际游资存在的目的就是投机。在经济学上，投机是一个中性词，因此国际游资对于中国资本市场的影响是多方面的，它是一把双刃剑。 　　从正面影响来看，首先，国际游资的大量流入活跃了国内金融市场的交易，促进了我国资本市场的繁荣。同时，投机者自愿承担风险，以期望获取盈利，在这一行动过程中消除套期保值者的风险。然而，从负面影响上