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货币增长过快、泡沫化美元与人民币汇率的关系问题 （作者:___________单位: ___________邮编: ___________） 　　今年上半年，中国成功地抗击了“非典”的袭击，继续保持了经济的高增长势头，但在令人欣喜局面的背后，也隐现出一些新的不稳定因素，其中最为引人注目的是货币增长过快问题，在国际方面，则出现了要求人民币升值的强大压力，本文将重点分析货币增长过快与美元及人民币的关系问题。 　　 　　一、货币增长过快的原因 　　 　　今年上半年，广义货币M2的增速高达20·8％，出现了近五年来最高的增速，贷款按年计划指标，全年为1·8万亿元，而上半年本外币贷款就超过了1·9万亿元，尽管上半年中国央行进行了前所未有的频繁正回购，在国债投放不足的情况下，又推出了央行票据的公开市场操作，仍难遏制住货币的高增长势头。按目前情况推测，如果没有得力的措施，全年的货币增幅可能要达28％，贷款规模可能要突破3·5万亿元。在经济高增长的背景下，货币供给出现如此高的增速，已经构成了极大的通货膨胀压力。 　　货币供给增长过快有各方面的原因，经济高增长是一个，银行系统追求利息与利润收入也是一个，但更重要的原因，我认为是外汇储备增长过快。今年上半年，中国的贸易顺差只有45亿美元，外商直接投资只有303亿美元，但是国家外汇储备却增加了601亿美元，这是前所未有的事情。在没有开放中国的资本市场与人民币国际化的条件下，外汇流入中国的主渠道就是贸易顺差和外商直接投资。从90年代的平均情况看，流入中国的外商直接投资，每年总有一部分会在当年用掉，剩余部分转换成中国的外汇储备，被用掉的部分，平均约占当年外商直接投资的30～40％。如果按30％计算，上半年可以转换成外汇储备的外商直接投资是210亿美元，加上贸易顺差45亿美元，按正常情况上半年中国的外汇储备只应增加255亿美元，只是实际增加额的42％。当然还应考虑国际外汇储备的投资收益因素，按美国国债5％的平均收益率计算，到6月末中国的近3500亿美元外汇储备，全年收益额也就是200亿美元上下，上半年不到100亿美元，如此，上半年外汇储备增加的正常部分不到全部增加额的60％，还有250亿美元，就可能是通过各种复杂渠道流入中国，等待人民币升值的套利资金。 　　中国目前为了维持与美元的“挂钩”汇率政策，对外汇实行“强制结汇制”，就是企业法人持有的外汇资金必须卖给中国的中央银行，反过来说，如果在中国的外汇市场上外汇供给过多，央行为了维持与美元汇率的稳定，也必须进行“全额收购”。央行为收购外汇所投放的资金叫“外汇占款”，是中国央行投放基础货币的主要渠道之一，因此外汇收购增加，就会导致央行的基础货币投放增加，外汇收购如果超常增加，自然也会导致中国基础货币投放的超常增长。 　　90年代平均，中国外汇储备与外汇占款的比例是1：8·1，即央行收购一个美元，平均要投放8·1元人民币，所以中国的外汇储备从1990年的110亿美元增加到2002年的2864亿美元，外汇占款同期内也相应从599亿增加到23223亿元。如果以今年上半年的数字乘2，估算成全年数字，中国的外汇储备在2003年会增加到4066亿美元，外汇央行的外汇占款也会相应增加到32960亿元，比上年增加9737亿元。按同样方法估算，今年的广义货币M2年底将达到223488亿元，比上年增加38481亿元。看起来外汇占款增量在广义货币增量中还不是大头，但外汇占款是基础货币，90年代以来中国的货币乘数约为2·5，即央行每投放一元基础货币，会导致广义货币增加2·5元，所以外汇占款增量乘上2·5倍的货币乘数后，在今年广义货币的增量中所占比重就高达63％，成为货币增长的主体因素。 　　从90年代初期以来，随着中国对外贸易的增长和外商直接投资的增加，外汇占款投放在广义货币形成中的比重也是呈上升趋势，但90年代平均仅为28％，其中90年代上半期平均为34％，下半期为25·4％，还呈下降趋势。近两年，由于中国的贸易顺差持续扩大，流入中国的外商投资也持续扩大，国际收支顺差相应以较大幅度增加，人民币开始出现升值压力和预期，国际套利资金开始通过各种渠道渗入中国，去年中国国际收支的遗漏项首次出现顺差就是一个例证。相应地，外汇占款在广义货币形成中所占的比重出现大幅度跃升趋势，2001年从90年代下半期平均的25·4％上升到38％，2002年已上升到50％，今年按上半年情况推算，全年就是63％，如果下半年外汇储备增加还多，就可能上升到超过三分之二。此外，中国央行今年以来一直在通过公开市场操作回笼基础货币，尤其是对冲外汇占款投放的影响，但如果外汇继续大规模涌入，中国又必须维持人民币与美元的固定比率，外汇占款在广义货币