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凯恩股份002012研究报告 公司经营步入成长轨道 研究结论 ?? 电池业务明年产能扩张2倍，步入成长轨道。公司电池技术已有10年沉淀，目前高倍率放电持续性以及高位搁置时间长度等各项指标均好于国际同行，也远远领先于国内同行。当前已经和国内外多家知名企业达成供货协议，公司面临的主要是产能瓶颈问题，随着2010年电池产能扩张至1.5亿节（增幅2 倍），2012年达到2.5亿节，公司电池业务成长性将凸显。 ?? 电解电容器纸业务出现本质性好转。政策支持下电解纸反倾销使得其进口大幅萎缩，公司成为国内替代日本NKK 产品的唯一供货商，目前产能严重供不应求，存货接近历史平均水平一半左右，未来产品提价预期较为强烈。我们认为随着电子行业经营继续回暖，公司未来两年仍将维持当前经营状态，盈利会有大幅改观。此外，公司其他纸品，如不锈钢垫纸和无纺壁纸等明后年仍有新增产能出现，国内地产成交的活跃为这类产品需求打开了突破口。 ?? 维持增持评级。公司经营在政策扶持下发生较大程度好转，我们上调公司未来2009、2010 年EPS 预测为0.24 元、0.43 元，对应当前股价，2009、2010 年PE 分别为42 倍和23 倍，我们认为公司盈利增长较为迅速，并考虑到电池业务成长性和未来前景，我们给予2010 年30PE，目标价为12.9 元，继续维持增持评级。 股价催化剂 ?? 哥本哈根会议与奥巴马访华。哥本哈根会议即将召开，且奥巴马将于11月15 日访华都将围绕清洁能源和节能减排等一系列议题展开讨论，届时镍氢电池作为新能源的一个类别也将受到市场关注。 潜在风险 ?? 镍价上涨影响电池业务盈利。目前电池业务国内低端产品竞争激烈，挫伤中高端电池企业提价能力，我们认为成本占比达到67%的镍价水平上行将影响电池盈利水平。 目录 一 电池业务步入成长轨道 ??1.1 高功率、无线化：凸显镍氢电池发展机遇 ??1.2 车载电池蓄势待发，片面追求锂电是误区 ??1.3 公司镍氢电池产能将大幅扩张 二 特种纸业务盈利稳定增长 ??2.1 电解电容器纸业务最出彩 ??2.2 无纺壁纸和不锈钢垫纸产能有大幅增长 ??2.3 其他特种纸业务平稳过渡 三 盈利预测与估值? 一电池业务步入成长轨道 ?? ?公司电池业务已于6 月正式并表，主要由潘洪革所领导的凯恩电池经营，从事镍氢电池、锂离子电池的生产与销售，其中镍氢电池为公司的主导产品，近年来公司研制成功的镍氢电池性能已达到国际先进水平，经过送样检测，已被欧、美、日等发达国家的企业认可及采用。目前，公司已形成年产5000 万节电池的生产能力，产品主要销往美国、德国、法国、日本、意大利等国家。 1.1 高功率、无线化：凸显镍氢电池发展机遇 ?? ?我们认为电器产品，尤其是电动工具等产品的无线化是电子行业发展大趋势，公司生产的镍氢电池及锂离子电池广泛应用于便携式家用电器、无绳电动工具和电动模型玩具中，无疑迎合这一技术革新的要求。 ?? ?从国外的发展历史来看，一次电池的应用正在逐步削减，更多的新兴应用体现在二次电池（即可充放电池）中，二次电池分为镍镉电池、镍氢电池和锂电池，其中镍镉电池尽管成本低，但污染严重，正在被欧洲限制进口，我国建设“环境兼容型”新能源产品不能大量采用镍镉电池，镍氢电池具有高比能量、高功率、适合大电流放电、可循环充放电、无污染，被誉为“绿色电源稳压器”。正因为此其应用范围最广。尽管锂离子电池与锂聚合物电池具有镍氢电池没有的一些特性， ?? ?但目前大规模采用尚存在技术标准不统一等瓶颈，因此镍氢电池更受消费者信赖。据相关统计，2008 年国内一次性电池（资源型、不环保）产量350 亿节，镍镉电池（有记忆性，高污染）40亿节，镍氢电池仅20 亿，锂电池16 亿节，两者合计占比不到10%，而美国等发达国家环保二次电池占比均超过60%以上，镍氢电池面临的国内市场广阔。 ?? ?公司电池方面的优势在于领先于国内同类厂商的技术优势和研发团队。从下表看，公司电池的循环寿命，高倍率放电以及自放电等多项指标均领先于国内其他企业，未来竞争中公司有望取得一定的领先优势。 1.2 车载电池蓄势待发，片面追求锂电是误区 ?? ?今年 6 月25 日，工信部对外公布了《新能源汽车生产企业及产品准入管理规则》，并于7 月1 日起施行。业界分析认为，该规则首次指出镍氢电池的重要性超越锂电池，成为未来我国新能源汽车的发展方向。 ?? ?据工信部官方网站的这份通报，新能源汽车包括混合动力汽车、纯电动汽车、燃料电池电动汽车、氢发动机汽车、其他新能源（如高效储能器、二甲醚）汽车等各类别产品。重点是首次开出了新能源汽车产品三大准入条件：符合安全、环保、节能、防盗等标准；经工信部指定的检测机构检测合格；未侵犯他人知识产权。该规则将新能源汽车产品分别划分