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金融资产膨胀对经济增长影响 　　内容提要　金融资产膨胀是现代社会的一个特征和趋势，金融资产膨胀反映了实物投资机会的相对缺乏和现代社会财富增长的欲望超过消费。金融资产膨胀对经济增长的作用是双向的，既会在一定程度上缓解经济的动态无效性，化解流动性过剩而致的通货膨胀压力，并可能通过信贷渠道促进经济增长。同时金融资产投资可能倾轧实体投资及技术创新，资产价格过快上升容易造成金融危机和经济衰退；政府债务类资产的增加也会使经济系统处于负债增长的依赖。金融资产过快的膨胀不具有可持续性，反而成为经济周期内生化的一个决定因素。 　　关键词　金融资产　膨胀　信用　负债增长 　　中图分类号　F015，F830.59 　　文献标识码　A 　　文章编号　0447-662X(2010)02-0041-06 　　 　　资产的重要性在于它的产权属性和价值储藏功能。资产是财富的载体，随着经济、社会的发展，金融资产在投资理财、日常生活及经济增长等微、宏观领域都表现出越来越重要的作用。 　　 　　一、金融资产膨胀对产出的双向作用 　　 　　在金融资产膨胀中，最常见的应该是债务类资产量的增加和权益类资产价格的上升和衍生类资产品种的增加。债务类资产主要有公债、公司债等各类债券及货币(货币当局对公众的负债)，债务类资产的价格通常较稳定，但其量在不断膨胀。权益类资产主要是股票与房地产及期货、期权，权益类资产主要是价格波动较大，在成熟资产市场特定资产的数量变化不大。衍生类资产的价值以基础资产价值为源，其基础价格的确定较难，其价格有波动，主要表现为种类的扩张。 　　发行公债通常被认为是一种经济扩张行为。发行公债或债务证券化的另一面便是资产市场的供给增加。公债作为一种风险很小、预期现金流稳定的债务资产，其价格变化幅度不大。更大的意义在于：第一，它为财富提供了一种安全载体；第二，规模庞大的公债市场为央行操控货币政策提供了标的。在最为常见的公开市场业务中，央行通过买进或卖出债券，从而扩大或收缩基础货币，并通过货币乘数来扩大这种效应。由此，宽松货币政策常常通过资产市场需求增加来创造货币，充分的公债或其他资产市场使公债等资产的流动性得以提高，并接近货币。使得货币需求函数及货币数量方程都得以内生性变化。 　　费雪的货币数量方程 　　MV=PT　(1) 　　M为货币供应量，T为经济系统的一定时间的交易量，在市场经济下忽略非货币交易部分，T被近似为实际产出量y，因此上式常写为MV=Py，左边为一段时间内的货币供给，右边为名义产出即经济系统对货币的需求。然而上式在金属货币占主导或信用不发达的传统社会能准确反映经济系统的货币供求特征。在信用货币特别是在货币内生化创造条件下，应扩展为 　　MV+CVc=Py+PaA　(2) 　　在上式中，c为信贷量，Vc为信贷流转速率，Pa为资产价格，A为资产量。方程左边为社会的负债，包括央行的负债――基础货币、银行系统的负债――存款及派生、企业或个体的负债――信贷，即负债创造货币或负债就是货币供给。右边为社会的资产，构成货币的需求或对偶。在右边的资产中也包括个体或企业的一部分资产――在银行系统的存款以及银行系统的资产――贷款，如果从静态或长期①的角度看这一部分与方程左边银行系统的存款和贷款可以抵消，抵消后变为 　　MV=Py+PaA　(3) 　　这里的资产应该只包括股票等权益类资产，M为基础货币。这种抵消反映了从长期或静态看的货币中性。从动态或短期的角度，银行信贷必然要介入实体投资和产出甚至权益类资产市场的需求，因此不能抵消，货币或信贷是非中性的。 　　 　　(1)式到(2)式的扩展将原来央行与实体的账户对等，转化为银行系统(包括央行)对社会的会计恒等或价值记帐恒等。显然(1)式中的M为基础货币，(2)式中的M为广义货币，对应为基础货币加银行系统的存款派生货币。(2)式为和的等式，四项不再单独相等，而是出现了相互交融。无论是货币非中性的(2)式还是长期或静态货币中性的(3)式，若方程左边增加的幅度，为PaA的增加抵消，则物价水平P可以保持不变甚至略有下降。这正是国际货币基金组织在其《世界经济展望》(2002)报告中指出从1980年代开始多数工业化国家所出现的资产价格上升与物价水平保持稳定并存的局面的解释。鲍里奥等(Borio et al.，1994，p.29)指出当时的经济环境造成了“信贷和资产价格自我加强、螺旋上升的理想背景，信贷扩张将带来资产价格的上涨，而资产价格上涨又反过来会导致信贷约束的进一步放松”。同样，若金融资产膨胀，货币及信贷进出资产市场频率会加剧，相应的货币、信贷流转速度会增加，进入资产市场的信贷量也会增加。一般的，资产膨胀会由“财富效应”促使消费增加，由“托宾q效应”使投资有增加的可能，这样总需求就有增