A股投资三段论：兼论市场.底部信号与市场风格.pdf

深度报告 专题研究 A股投资三段论：兼论市 场底部信号与市场风格 —— A 股投资启示录 （三 ） 报告日期：2018年9月13 日 张夏 zhangxia1@ S1090513080006 A股投资三段论 ◼ 主要结论 ✓ 我们在 《信贷周期论》一文中认为，中国经济有着典型的三年半的信贷周期周期，政府遵循 着特定的经济调控规律，导致A股存在明显的周期性特征。 ✓ 根据该理论，我们用社融增量增速和固定资产新开工增速合成的“夏式投资领先指标”、上 市公司和企业盈利增速、十年期国债利率作为分界点，可以将a股划分为“复苏”“转 折”“下行”三个阶段。 ✓ 三个阶段对应不同指数、风格和行业特征，复苏阶段对应牛市、周期/地产产业链占优；转折 阶段指数往往表现不好，价值投资和防御板块多半占优；“下行”阶段指数估值下行结束， 指数呈现小盘风格,主题投资占优。 ✓ 自2017年二季度开始，中国经济经历由“复苏”到“下行”的转折，指数估值水平持续下行， 2018年七月初开始十年期国债利率首次下行至3.5%以下，A股整体估值水平下杀基本结束。 A股运行阶段逐渐从“转折期”向“下行期”迈进，整体市场风格开始逐渐由价值投资向偏 主题类投资开始过度，价值股开始持续回调。而主题投资有望开始逐渐崛起，小盘风格将会 逐渐占优。 ✓ 我们列举了景气有望向上的细分主题或趋势包括：5G、军工、半导体国产化、云化、电池材 料高镍化、大众消费品牌化、医药商业集中化、创新药、国企改革等 ✓ 政策层面：政策对股权融资支持态度转变、国企改革提速带来的买壳和股权激励逐步增多、 壳价值已经停止下跌。 ✓ 风险：市场担忧通胀压力升温、美联储加息、贸易战、价值投资已经深入人心不搞主题投资 了、市场对政策预期混乱没有信心。 “夏式信贷周期” 图：凯恩斯主义主导中国经济思路下中国经济的三年半“信贷周期” 经济低迷 阶 一 段 下行 年 利率下行，货币宽松 I 地产+基建投资融资回升 阶 地产+基建投资启动 段 复苏 II 产品价格上涨企业盈利改善 两 大宗商品价格上涨，通胀升温 年 阶 半 货币政策开始收紧 段 转折 III 利率上行，融资需求下行 施工期接近尾声，经济下行