六因素模型与阿尔法基于沪深股市的实证研究.doc

六因素模型与阿尔法一一基于沪深股市 的实证研究 马健健 安徽财经大学金融学院 将经济金融指标量化融入投资，H在实现稳定超额收益Alpha已经成为一种国 际趋势。文章以沪深A股上市公司为研宄对象，采用实证分析、数量分析、描述 性研宄等研宄方法，借鉴Eama-Erench多因素模型在横截面数据上的回归分析 思路，通过对数据做一系列的变换和处理，验证以市场风险、公司规模、估值、 动量、质量和波动率六个指标组成的六因素模型在我国股市收益率上的预测作 用。研宄结果表明我国股市小规模效应、账面市值比效应以及短期惯性现象较为 明显，增加质量因子和波动率因子的六因素模型在中国股票市场的适用性较强， 能够获得超越市场的超额收益，对多因子量化选股的研宄将是未来该领域的重 要研究方向。 关键词： 量化投资;六因素模型;Alpha策略;沪深股市; 马健健，女，安徽六安人，研宄方向为量化投资、资产定价。 2017-08-10 Received： 2017-08-10 引言 引言 运用量化投资创造阿尔法收益己经成为投资的一种重耍方法，对冲基金AQR研 宄员发现运用量化投资的方法进行投资可以实现超越市场指数的收益，重现巴 菲特的辉煌。自我国沪深股市成立以来，我国证券市场处于不断完善和发展阶段， 股指期货的推出和我国金融监管政策的不断出台为我国量化投资研究和创新金 融产品提供丫新的发展机遇。截至2016年年底，我国沪深A股市场已有3000 多家上市公司，总市值超过25万亿元，这为我国进行量化投资研宄和对冲交易 创造了良好的经济环境。然而，我国股票交易市场毕竞起步较晚，还存在着很多 不完善的地方，系统性风险和非系统性风险并存，个体散户较多，专业化程度 比较低，市场波动比较大，股票交易还需要系统地理论指导和大量地实证分析。 股票收益率作为资产定价最敏感的话题，加强对个股回报率的研宄具有显著的 理论和实践指导意义。理论上木文希望为股票交易者的行为决策提供一定方法论 的指导，在实践上基于六因素模型对我国沪深A股市场进行实证分析，主要目 的在于寻找到有效因子，构建超越市场收益的投资策略组合，获得超额收益。 二、文献综述 国外研宄现状 国外于20世纪70年代就已开始对资产定价模型进行研究。William Sharpe和 JanMossin (1964)提出资产定价模型，该模型用线性关系衡量了预期收益和风 险之间的关系，认为任何一项资产或资产组合的回报都是对风险的补偿，风险 溢价水平高，是因为其承担的风险大。CAPM的提出推动了资产定价理论的发展, 然而资产定价模型过多的假设条件在现实中难以实现，且解决不了金融发展中 的很多异象问题、小规模效应和账面市值比效应。Rolf Banz (1983) [1]将纽约 证券交易所股票按年度公司规模划分10个组合，1代表最小公司投资组合，10 代表最大公司投资组合。研宂结果发现小公司的平均收益要明显大于大公司投资 组合，在每年一月份尤为突出。Sanjoy Basu (1983)拉1发现低市盈率股票比高 市盈率股票的投资组合的收益率更高，即使调整P值，市盈率效应仍然起作 用。法玛和弗兰奇(1992) 也通过证明发现，账面市值比与股票月平均收益 率存在正相关关系，高账面市值比的股票组合月平均收益要高于低账面市值比 股票组合的月平均收益。针对这些异象问题，法玛和弗兰奇(1993) Hl提出法 玛一弗兰奇三因素模型，他们在资产定价模型单一市场指数因素上加入了公司 规模和账面市值比两个风险因素，有力地解释了市场上出现的异象问题，在美 国证券市场取得了较好的实证效果。在人们运用法玛弗兰奇三因素模型进行股票 量化投资时，Jegadeesh和Titmanzai (1993)发现买入过去—?段吋间收益高 的股票在未来仍然能获得正的收益。当形成期为3到12个月时，买入赢家组合, 卖出输家组合的动量和反转策略可以获得超额收益。而fama-french三因素模型 解释不了市场上出现的这种惯性现象，在此背景下，Mark M. Car hart (1997) [6] 将动量因素加入模型中控制股票的收益行为，形成Carhart四因素模型，它对 法玛一弗兰奇三因素模型进行了有效的补充，解释了市场上出现的动量现象。但 人们渐渐发现四因素都是建立在股票价格棊础之上，和股票质量联系不紧密， 而股票价格并不总能反映市场的有效信息。其次，动量策略带来的超额收益并不 稳定，波动性比较大。法玛和弗兰奇(2015) [7] [8]针对这种情况对 fama-french三因素模型加以了改进，在原有三因子基础上加入了盈利因子和 投资因子，形成法玛一弗兰奇五因素模型，实证发现，五因素模型比三因素模 型能够更好地解释个股回报率情况。 国内研宄现状 与W外和比，中W的多因子量化选股模