中国流动性过剩与宏观调控.doc

屮国流动性过剩与宏观调控 张茉楠 内容摘要：我国宏观经济中的流动性过剩是内外部因素共同作用的结果。从外部看， 主要国家的低利率政策、口元套利、新兴市场国家的巨额贸易顺差，加上对风险溢价的低 估、石油输出国累积的石油美元，使得全球充斥着大量的流动性。从内部看，我国储蓄大 于投资、贸易顺差居高不下，又处在人口红利期，这些因素在短期内是无法改变的。经济 的高速增反、资本项目和经常项目的双顺差，使投资者对人民币升值的预期强烈，也会导 致全球资金流向我国。这些因素使流动性过剩将成为我国宏观经济的常态。 关键词：流动性过剩；经济失衡；结构性治理；金融结构优化 流动性过剩问题如今己经成为全球性议题。美国经济显鉛疲软致使美联储再度边开降 息的步伐，日元长期维持零利率或者低利率，欧洲国家为阻止木币升值步伐而放慢提髙利 率的节奏，全球性扩张的货币政策在刺激经济复苏的同时，也积蓄了大量的流动性。受经 济失衡的诱导，这些爆炸式的流动性绝大部分都流到了新兴经济体国家，中国也成为全球 流动性的巨大蓄水池。然而，仅仅将流动性过剩归结为外部因素显然有失偏颇。由于独特 的经济环境和金融制度，中国流动性过剩有着口己特殊的形成机理和传导机制。 一、 当前我国流动性规模与测度 对于流动性的测度有不同的口径。根据所研究对彖的不同，流动性测度存在一定的差 异。从世界范围来讲，流动性是指储备货币的投放量的多少；从一个国家的整个宏观经济 來讲，流动性是指该国主权货币的投放量的多少，一般用M2來反映；从银行体系來讲， 主要是指银行体系内对贷放资金的多少，一般用存贷差来反映。这里我们通过测度后两种 口径，来检测我国流动性的规模与发展趋势。 （一） 银行体系内的流动性测度 我国银行机构流动性过剩的规模从2003年下半年开始迅速扩大，至2006年末，银行 机构流动性过剩资金达4.16万亿元，流动性过剩资金占各项人民币存款的比例为12 .41%, 分别比20 03末增加2.75万亿元和5.6个百分点。 （二） 宏观经济层面的流动性测度 流动性过剩从宏观经济层面来看，表现为货币供应量M2增长过快。当前中国的货币 政策主要盯住的是广义货币供应量M2。M2包括流通的货币、银行活期存款、定期存款、 储蓄存款，以及非银行金融机构持有的客户保证金（2001年开始纳入M 2）。我国货币供 应量一直呈增长趋势，20 00—2006年货币供应量平均增幅达17 %, 2005年我国货币供应 量（M2）为2 9, 88万亿元，20 06年货币供应量（M 2）为34, 56万亿元，到2007年二季度 末，我国货币供应量（M2）达到37, 7 8万亿元。以与经济增长关系密切的广义货币供应量 为衡量指标，1 996-2006年间我国宏观经济层面流动性过剩的规模约为4.8万亿元，其中, 20 03-2006年间所产生的流动性过剩规模约为3.5万亿元，占流动性过剩总规模的7 2%。 二、 我国流动性的外部注入渠道与机制分析 全球流动性注入的渠道是通过以下主要渠道和机制实现的。 （一）全球产业分工体系（生产）渠道注入的流动性 实际上，流动性作为全球化的经济现象，从外部因素看，主要是新的国际分工和产业 结构转移格局下，制造业迅速发展，加工贸易顺差激增。同时由于中国存在要素价格扭曲 等因素，出口产品的价格竞争力长期存在，外汇储备的急剧增长，导致外汇占款渠道投放 的基础货币迅速扩张。 通过资本项目逆差输岀美元往往意味着对本国以制造业为主的实体经济的需求增加， 导致本国实体经济增长；而通过经常项目输出美元，在黄金非货币化的条件下，意味着对 本国实体经济的需求减弱和对本国虚拟经济（包括房地产、股票、债券及其他可以反复炒 作的资产）的需求增大，这将导致本国制造业外移和经济的虚拟化，并通过与以中国为代 表的新兴经济体这类高增长性低端生产者进行国际生产分工，将货币资本与产业资本输入 到这些后发国家。 （二） 国际资本流动渠道（投资）注入的流动性 全球资本以各种名目一一直接投资、间接投资和战略投资，以各种身份一一房地产投 资基金、股权投资基金、风险投资基金以及改头换面的对冲基金，涌进屮国。2004年进入 房地产行业的外资约2 700亿元人民币，2 005年一季度约58 3亿元人民币，而20 07年1 季度，我国外汇储备增加额远超过贸易顺差（464亿美元）与实际利用外商直接投资（159亿美 元）之和，缺口达734亿美元。 我国外资流入的渠道主要有外贸顺差、外国直接投资、外国机构投资资金以及投机资 金。从2001年到2006年，我国的外贸顺差从231亿美元增加到1, 775多亿美元，贸易 顺差占到国内生产总值的比例由1.7%上升至6.9 %,远高于欧盟的2.5%和日本的1.5%o此 外，巨额投机资金通过各种渠道流人，虽然目前还没有具体的监