中国商品期货市场价格波动的影响因素研究.pdf

维普资讯 102 中国商品期货市场价格波动的影响因素研究米 辛宇 陈工孟 傅明谦1 摘要 本文首次系统研究了中国商品期货市场上价格波动的主要影响因素 ，包括滞 后价格波动 、滞后非预期回报 、季度效应 、星期效应、年份效应 、到期日效应 、 成交量 、持仓量 、预期和非预期成交量及持仓量、以及非预期成交量和持仓量的 不对称效应等 ，而研究的重点则是考察成交量和持仓量及其组成部分对价格波动 的影响 。实证结果表明，(1)铜期货市场在 1999—2002年问表现得比在1996— 1998年间更为成熟和有效 ；(2)总体上说 ，在所考察的四个商品期货市场上 ，都 可以发现成交量和非预期成交量对价格波动的显著正向影响 ，而且在 1999—2002 年间的铜 、铝和大豆期货市场上 ，非预期成交量对价格波动的影响比预期成交量 的要高 ；(3)持仓量和预期持仓量对价格波动的显著负向影响主要表现在 1999— 2002年间的铜 、大豆和小麦期货市场上 ，但在所有市场上非预期持仓量对价格波 动都没有一致性的显著影响；(4)非预期成交量对价格波动的不对称效应主要在 铜和大豆期货市场上有所表现 ，而非预期持仓量对价格波动的不对称效应则主要 在铝期货市场上有所表现。最后 ，我们还对这些实证结果的政策含义做了进一步 的阐述 。 关键词 ：商品期货、价格波动 、影响因素 、成交量及其分解 、持仓量及其分解 作者非常感谢 《中国会计与财务研究》杂志执行编辑俞伟峰博士和匿名审稿人 所提出的宝贵修改意见 (这些意见使论文质量有非常明显的提高)，以及范辛 亭博士在方法论方面提供的重要意见 。同时 ，作者文责自负。 辛宇 ，讲师 ，中山大学管理学院财务投资系 ，中国广东省广州市新港西路 135 号 (510275)；陈工孟 ，副教授 ，香港理工大学会计与金融学院 ，香港九龙 ； 傅明谦 ，讲座教授 ，香港理工大学会计与金融学院 ，香港九龙 。 维普资讯 中国商品期货市场价格波动的影响因素研究 103 一 、 引言 随着我国社会主义市场经济的高速发展 ，我国对许多大宗商品(如大豆 、 铜 、石油等等)的消费和／或生产都居世界前列甚至首位 。在这样的背景之 下 ，掌握对这些大宗商品的定价权无疑对我国的经济发展具有非常重要的战略 意义 。但是 ，目前的现状却并不完全尽如人意 ，而最根本的制约因素之一就在 于我国缺少高度发达的商品期货市场来实现这种定价中心及价格发现的职能， 也无法为这些商品的交易提供套期保值以规避交易风险。因此 ，商品期货市场 (尤其是大宗商品的期货市场)的进一步发展就是一个历史性的必然选择 。此 时，对我国商品期货市场的现状进行认真的实证研究并与国外成熟市场的结论 进行比较 ，就非常有助于我们认清和把握 目前的发展态势 ，并可以使我们深入 思考今后的发展方向。 由于对中国商品期货市场价格行为的系统研究尚不多见 ，因此本文具有一 定的现实意义和政策参考价值 。具体来说 ，我们是对这些市场上价格波动的影 响因素进行比较全面的实证研究和深入考察 ，这些因素包括 ：滞后的价格波 动 、滞后的非预期回报 、季度效应 、星期效应 、年份效应 、到期 日效应 、成交 量及其组成部分 、持仓量及其组成部分 、非预期组成部分的不对称效应等 。 本文首先对中国商品期货市场的发展历程和现状做了一个非常简要的描 述 。接下来 ，我们将研究的重点集中于最近几年交易比较活跃的四个品种 ： 铜、铝、大豆和小麦 ，并提出我们的研究设计 ，报告具体的实证结果。最后， 我们总结出相应的研究结论 ，并从政策角度阐释了本文研究结论所具有的参考 价值 。 二、中国商品期货市场的发展历程 在计划经济体制下 ，由于政府几乎控制了所有商品的价格 ，人们不需要期 货市场来发现价格或实现对价格波动的套期保值 。但是 ，从二十世纪八十年代 以来 ，随着政府逐渐放松对价格的控制 ，商品的价格越来越由该商品的供需情 况来直接决定 ，此时 ，对期货市场的需求也就越来越迫切了。1990年10月 ， 中国郑州粮食批发市场成立 ，该市场在现货交易的基础上 ，引入了期货交易制 度 ，可以说代表着中国商品期货市场发展的开端 。1991年 ，