追涨杀跌与反向投资策略绩效评估.pdf

輔仁大學企業管理學系第三十七屆 財務管理專題報告 追漲殺跌與反向投資策略 績效評估 指導老師：江淑貞 老師 組 員：張弘泊 李嘉容 邱健峰 林志遠 陳瓏方 莊成華 中華民國九十二年四月三十日 1 第一章 緒論 股票市場為長期資本市埸，是公司企業籌措財源的重要途徑之一，其可作 為資金供給與需求之媒介。企業家可透過資本證券化的方式向投資人募集資 金，做為公司營運及擴充規模之用。是故股票市場繫乎一國的經濟發展。 然而現階段台灣股票市場仍以一般投資人為主，其市場特徵為散戶投資人 多，短線操作盛行，週轉率高，且在兩岸太穩定的政治現狀下，或是朝野的互 相杯葛下，導致股市大盤常有反應過度的狀況。而投資人投資股市，目的在追 求報酬最大，因此無不積極收集資訊，包括透過技術指標線圖等技術分析的方 式，或著重於產業前景、公司獲利等基本資訊的研究，甚至根據各方得來的利 多與利空消息來買賣股票，以期望獲得高報酬。因此我們希冀透過研究投資策 略的績效評估來看看台灣股市是否為一個效率市場。 第一節 研究動機 投資者能否就所獲得之資訊作理性分析及研判投資決策，以及股票市場是 否具有效率性，一直是學術上探討的重心之一，若依據效率市場假說，股價應 該是完全且正確的反應了所有的資訊，不應該有過度反應（over reaction）與低 度反應（under reaction）的情形。當股價是處於正確的反應條件下，該股價即為 均衡價格，而投資人將無法利用任何策略賺取超額報酬。反之，若市場不是如 此的具有效率性，股價將不會充分反應所有之資訊。假設在後者的情況下，投 資人便可以藉由某些投資策略來獲取超額報酬，而我們便是希望能夠藉由追漲 殺跌與反向投資策略的操作策略來評估台灣股市是否具有效率性。 我們可以知道台灣的股市是一個散戶占多數之市場，而大部分的散戶在股 票市場做投資的時候，常常會根據公司或市場所釋放出來的消息來買賣股票， 加上買賣的期間也相當的短，也因此造成散戶在操作的時候容易形成追漲殺跌 的現象；另一方面，在機構投資人的情況來說，因為具有專業的知識，不會因 為一些消息就胡亂的買賣股票，而是做長期性的投資，藉由評估整體市場的環 2 境、公司營運的好壞、產業的環境等等，根據這些評估的結果，最後再看公司 的股價有沒有充分表現出它所應有的價值，再來作股票的買賣，所以在台灣散 戶容易以追漲殺跌的操作策略下，股價的表現因此會呈現出過度反應的現象， 因此機構投資人在這樣的狀況中以反向操作便可以獲得超額報酬。 在許多對追漲殺跌與反向投資策略的研究中，是以贏家組合與輸家組合來 計算投資策略的報酬率，然而以散戶投資人來說，並不會去做贏家或輸家組合 來作股票的買賣，因此我們將藉由設計更符合台灣散戶投資人的狀況的報酬率 計算方式，來研究台灣股市是否具有效率，若這兩種投資策略皆無法獲得超額 報酬，那麼市場便是有效率的；若只有反向操作有超額報酬，市場則是存在著 過度反應的現象；若只有追漲殺跌有超額報酬，則有低度反應的現象。 另外美國的實證研究也顯示，不同的公司特性或股票風格，其所產生的獲 利性也不同。而隨著這兩種策略在美國及國際間廣泛的被研究後，反向投資組 合策略及動能投資策略的獲利性己無庸置置疑。而影響股票報酬的因素有很 多，其中 Banz and Reinganum（1981）所提出的股票市值規模大小會影響股票 報酬，也就是在既定的β下小公司規模能產生較高的平均報酬，而大公司規模 平均報酬卻較低。近來的 Fama and French（1992）甚至明確指出影響股票報酬 的因素有市場因素、規模相關因素、淨值市價比相關因素等三個。