公司研究报告.PDF

公司研究报告 星宇股份系列深度报告之一： 星宇十年：栉风沐雨，砥砺前行 分析师：白 宇 执业证书编号：S1190518020004 分析师：徐慧雄 执业证书编号：S1190518080001 守正 出奇 宁静 致远  核心提示：星宇股份是我们2018 -2019最看好且强烈推荐的标的之一，此为我们推出的第一篇深度报告，报告复盘了过去十年左右的时期中， 星宇的主要成长历程。  十年量价齐升，仍在半途。近十年，公司产品逐步从较低端车型的前照灯 （卤素）、尾灯 （卤素）、小灯升级至各类合资车型的前灯 （卤素、 氙气、LED）、尾灯 （LED、卤素）、小灯。十年里，公司车灯销量保持连年增长，2007-2017，车灯年销量复合增速达19.4%。10年间， 公司产品结构显著改善，2017年，公司车灯均价65.82元/只，比2007年提高78.69%。目前，公司新承接项目中，单价较高的大灯和尾灯 的占比仍在提升，可以预见，未来数年，公司车灯总体均价仍有非常大的上升空间。  研发高投入，成果喜人。从投入金额来看，2007-2017年，公司研发支出从1102万元增加到17931万元，增加了15倍；从公司人员构成来 看，2016年，技术人员总数达1255人，占总人数的28.5% ；公司还引进了一批来自海拉、部分主机厂的优秀人才。研发成果看，公司新技 术、新产品不断推出，近8年，星宇所申请的专利总数稳步增长，2017年专利总数达137个 （发明专利35个），是2010年的2.1倍，星宇相 对于国内竞争对手的领先优势持续扩大。  客户拓展：十年努力，步步为营，有迹可循。2007年公司总营收中，自主品牌占比超过80% ；此后十年，公司一方面通过努力逐步提升在 一汽大众、一汽丰田中的渗透率，另一方面全力拓展了广汽丰田、广汽传祺、东风日产等优质客户，2017年，合资品牌对公司营收的贡献超 过80%。展望未来5年：其一，公司在一汽大众(奥迪+新品)、一汽丰田、宝马体系内的渗透率仍有较大提升空间；其二，公司在奔驰、沃尔 沃等豪华车体系中一旦有所突破，业绩弹性巨大；其三，LED车灯迎来加速渗透期，配套自主品牌亦有利可图，吉利、奇瑞将有可观增量。  产能、分红融资、激励。近十年，公司产能扩张稳健，期间主要的新建产能包括：常州地区100万套车灯项目、50万套LED车灯项目、佛 山一期、吉林星宇一期，目前正推进佛山二期、常州智能制造产业园等项目，预计19年投产。公司上市后，2011-2017年，每年的分红比例 稳定在50%以上，7年累计分红12.9亿元；2011年公司IPO融资12.74亿元，其后7年，仅有一次非公开发行再融资。2011、2012年，公司 向高管、核心技术与管理人员授予限制性股票300万股，并规定了较为严格的解锁条件；公司在15、16、18三年分别实施了员工持股计划， 覆盖面广、涉及员工多，公司实施的激励方案可充分调动员工的工作积极性，也有利于理顺公司高管、员工与资本市场的利益关系。  维持 “买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.1、8、10.3亿元，对应现价，PE分别为23、17、13，维持 “买入”评 级。  风险提示：乘用车销量下滑；公司新品销量、盈利能力不及预期