股票估值：理论、哲学跟方法认识文档.ppt

股票估值理论、方法与哲学认识 1.1 学科地位 1.2 价格与价值 1.3 所有估值方法的基础 在投资决策中（比如确定哪些资产其价值被低估了，哪些被高估了）运用估值模型基于： —觉察到市场是无效的，并且在评价价值时出错 在一个有效市场中，市场价格是价值的最好估计。于是任何估值模型的目的都是证明该价值的合理性。 现实世界(信息)的残缺不全为我们提供了投资机会。我们相信：依据尽可能多的信息以及尽可能严谨的分析得出的估值有别于市场价格时，投资机会就产生了。 这种方法的缺点是缺少对操作时点的把握,有时仍然要依靠经验,在信用交易和金融衍生产品的操作中更加注意这个因素。 1.4 各种价值的概念 1.4 各种价值的概念 1.5 估值在上市公司研究中的地位 是证券研究当中的关键步骤 从公司研究转向股票研究的桥梁 1.6 估值的应用领域 股票发行中的定价 股票的二级市场投资 收购兼并 企业管理(比如战略管理） 其它 估值方法的简单归类 内含价值法 DDM FCFE FCFF EVA Ohlson … 相对价值法（比值法） P/E P/B P/S EV/EBITDA… 资产价值法 　　 重置成本法 清算价值法 RNAV … 其它 布莱克—舒尔斯模型(B-S) 二叉树模型 主要用于权证、可转换债券等衍生品 实际工作中，要用多种方法，以便相互验证与取舍 2.1.1 现金流贴现法(DCF)—理论基础 价值是（资产）未来现金流折现之和 2.1.1 现金流贴现法(DCF)—理论基础 其中： n = 某项资产的寿命 CFt = 某项资产带来的第t期现金流 r = 反映该估算现金流风险的贴现率（资本成本） g = CF的稳定增长率 2.1.1 现金流贴现法(DCF)—理论基础 终值的处理方法 2.1.1 现金流贴现法(DCF)—理论基础 2.1.2 现金流贴现法(DCF)—现金流界定 不同模型采用不同现金流、不同贴现率——DCF估值的匹配法则 2.1.2 现金流贴现法(DCF)—现金流界定 折旧摊销：可以在间接法的现金流量表查找 资本开支=本期末固定无形资产-上期末固定无形资 产+折旧摊销 营运资本投资=本期末营运资本-上期末营运资本 营运资本=经营性流动资产-无息流动负债 =（流动资产-超额现金-短期投资）-（流动负债-短期借款） 净新增债务=本期新借债务-本期偿还债务 存在问题 在理论上虽完美，但难应用。1,公司不分股利；2,股利政策不稳定；其它因素 终值依然占较大的比例 注意事项 分红率是影响成长性的重要因素 g=ROE*(1-d) 分红比率上升，来年的增长率下降 （注：此处的g称为可持续增长率，是指假设企业没有外部权益融资也不提高财务杠杆的情况下，仅利用内部积累，在理论上可以达到的最高增长率） 现金流贴现法—FCFE 现金流贴现法—FCFE 现金流贴现法—FCFF FCFF = Net operating cash flow - Investment = (NOPAT + DA )- (△OWC + CAPEX) 优点 对企业整体层面的价值和现金流较为清晰 不受未来几年预测的债务影响 多于大多数行业和公司都适用 注意事项 终值依然占较大的比例 FCFF—模型思路 FCFF—非核心价值和债务价值 FCFF—营业价值计算 FCFF—显性价值计算 FCFF—终值计算 FCFF—具体模型运用 2.1.3 DCF—现金流的增长模式与原因 周期性行业 永远无法达到“稳定状态” 显性期与半显性期的时间足够长，能够反映完整的周期 能够把延续期的周期性现金流假设成 “稳定状态” 2.1.3 DCF—现金流的增长模式与原因 2.1.4 DCF-反映现金流风险的贴现率 2.1.4 DCF-反映现金流风险的贴现率 特殊情况： 新股。没有历史的交易数据，无法用二元回归方法计算出β值 计算出来的β值异常的公司， 该β值不可用 解决方案 选择可比较公司的β值推算 选择可比较公司的要求：具有相似的现金流特征（收益风险） 2.1.4 DCF-反映现金流风险的贴现率 推算的步骤 提取一组可比公司的β系数（即有杠杆的权益βs ） 将有杠杆的权益贝塔转化为无杠杆的资产βu 计算这一组可比公司βu的均值，作为目标公司的βu 均值的βu和目标公司的资本结构（B/S），得到目标公司的有杠杆的权益βs 比较目标公司和可比公司近年的平均经营杠杆系数DOL后，适当调高或调低βs系数，得到目标公司的有杠杆的权益βs系数 2.1.4 DCF-反映现金流风险的贴现率 2.1.5 DCF-优点与缺点 优点：以资产