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多因素模型的实证分析 1201210068 郭炜 1201210079 罗蕾 1201210064 董玉娇 2013/1/4 第1 页 摘要 多因素模型在现代投资理论中居于重要地位，一方面它的模拟过程相对于其 他复杂技术而言，更容易在实际过程中得以操作；而同时它的模拟结果也相当有 解释力，因此本文试图利用该模型构建一投资组合，并通过与市场组合的对比来 评价该组合的有效性。多因素模型假设投资收益率受到多种风险因素的影响，收 益率由各风险因素的因素溢价、风险敞口共同决定。当多因素模型框架下收益与 风险达到均衡时，风险资产价格遵守套利定价理论。 本文主体分两大部分，第一部分介绍本文将用到的理论背景及前人在此基础 上的成果，第二部分通过对中国股市数据的具体分析来实践多因素模型及其预测 模型，以效用最大化为目标构建最优投资组合并做绩效归因分析。 关键词 多因素模型 经济因素模型 零投资组合 时间序列回归 均值方 差分析 风险分解 绩效归因 第2 页 目录 摘要2 目录3 一、 文献综述5 二、 多因素模型的理论基础7 三、 股票筛选8 3.1 巴菲特选股策略8 3.2 股票筛选9 3.3 选股结果 11 四、 多因素模型构建 11 4.1 因素指标选择 12 4.1.1. 因素初选 12 4.1.2. 风险因素的最终确定 13 4.2 多元回归模型构建 16 4.3 因素敞口预测模型 17 4.2.1. 因素敞口预测模型 18 4.2.2. 预测模型结果分析 19 五、 风险分解 19 5.1 估计协方差矩阵20 5.2 系统风险和非系统风险21 5.3 风险分解结果分析21 六、 最优投资组合22 6.1. 效用函数23 6.2. 最大效用解23 6.3. 最优投资组合基本特点25 6.4. 绩效归因26 6.4.1 绩效归因步骤27 第3 页 6.4.2 绩效归因结果28 七、 附录30 第4 页 一、 文献综述 任何有关股价行为的讨论都不得不从 Markowitz （1952）开始。1952 年， 现代投资理论的奠基人 Markowitz 发展了资产组合理论，把投资者投资选择的 问题系统地阐述为不确定性条件下投资者效用最大化的问题，并首次提出使用证 券投资收益率的方差作为投资风险的衡量指标。Markowitz 指出，任何人都可以 通过对股票组合的投资将投资单一股票时承担的非系统风险分散掉，但同时要考 虑到由于不同资产收益率之间协方差的影响，在投资多种股票时，要注意避免投 资于那些具有高度相关性的资产。 在Markowitz 的基础上，由Sharpe（1964）提出了资本资产