股票质押式回购业务运行现状集中度风险及对策基于供给侧改.doc

股票质押式回购业务运行现状集中度风险及对策——基于供给侧改 股票质押式回购业务作为证券公司重点发展的资本中介业务，在质押利率、质押股份性质、质押率等方面呈现出独特的发展特征。 一、质押利率呈下降趋势 随着2015年央行5次降准和5次降息，证券公司融资成本大幅下降，引起股票质押的市场利率呈下降趋势。图2显示了沪深交易所股票质押式回购的平均利率，从图中可以看出，沪市加权平均利率虽然维持在8~10%之间，但随着市场利率的不断下降，平均利率呈整体下移的趋势，2015年4月份达到高点9.55%，随后一路下行至9月份的7.98%，11月份加权平均利率小幅上升至8.35%;从2013年6月开始，深市加权平均利率一直在8~8.5%间波动，2015年7月份开始下行跌破8%，2015年11月份则延续跌势，加权平均利率下降为7.44%。质押利率的下降也和股票质押市场的激烈竞争相关，股市异常波动后，股票质押业务因其低风险特征，大量中小券商凭借快捷的业务流程、灵活的激励机制、较低的资金成本等优势快速抢占股票质押市场规模。截止2015年11月份，已有太平洋证券、东方证券、东吴证券等18家中小券商股票质押式回购业务规模超过两融规模，质押项目竞争的加剧导致融资利率的下降。 二、质押股份以流通股为主 相对于流通股的质押，限售股的质押存在着质押合同效力、实现质权时不确定性两个问题(郑国生，2014)，但也存在利率、质押率等方面较大议价空间的优势，实践中限售股股票质押项目的开展往往以较高利率、较低折算率及提供增信措施等手段增加项目收益，降低风险，实现质押融资。图3显示了沪深交易所质押股份性质占比，从图中可以看出，上海股票质押流通股占比一直高于限售股，且比例较稳定，维持在65%:35%的范围内，深圳股票质押的流通股比例自2013年6月以来呈现不断上升的趋势，从最初的36.67%提高到了2015年11月的60%，这说明限售股质押存在的问题导致股票质押市场偏好流通股;其次，深圳的限售股质押占比高于上海市场，截止2015年11月深圳市场质押的限售股占比为40%，上海仅有32%，因此考虑到限售股质押的议价弹性，限售股的股票质押有一定的市场空间。 三、限售股的质押率稳定低于流通股 根据《证券公司股票质押式回购交易业务风险管理指引(试行)》(中国证券业协会，2015)[4]中差异化管理质押率的要求：证券公司应当对同一标的证券质押率进行差异化管理，以有限售条件证券作为标的证券的，原则上质押率应当低于同等条件下无限售条件证券的质押率。图4显示了沪深交易所限售股和流通股的平均质押率，从图中可以看出，自2013年以来沪深两个市场的限售股质押率长期低于流通股，但限售股的质押率波动较为平稳，上海在30%附近波动，深圳在25%附近波动，而流通股质押率波动剧烈，随着2015年上半年股市的上涨，流通股的质押率逐步下降，但是股市异常波动之后，特别是2015年年末，流通股的质押率迅速上升，比如上海流通股平均质押率从2015年10月末的36%大幅反弹到了11月的61.38%，深圳市2015年11月末的流通股平均质押率为54.03%，较10月末上涨了18%。 四、股票质押风险事件可测可控 当上市公司质押项目出现风险预警事件时，上市公司可以采取以下四种应对措施：(1)停牌，控股股东如果质押比例非常高，可能因强平引发控制权变更风险，申请停牌可以避免股票当下的平仓风险，待市场稳定时再复牌;(2)补充质押增量资产，做大资产端，提高履约担保比例，这针对证券账户持有未质押股债基市值的上市公司;(3)部分购回质押项目，通过减少负债，提高履约担保比例、化解风险，或者全部购回了结债权，这针对有流动性资金的上市公司;(4)临时拆借外部资金场外现金补仓，上市公司可以用其隐性资产诸如房产、商誉、未上市股权等从市场拆借外部资金。在股市异常波动期间，顾地科技因逼近平仓线引发了市场的广泛关注，但是后期大股东积极采取停牌和补充质押等风险履约措施，及时解除风险警报(何晓晴，2015)。 顾地科技的应对措施对其他上市公司起了很好的示范作用，大股东股票质押项目出现风险预警时基本上采取了补充质押、部分购回等风险履约措施解除风险预警，保障了股市异常波动期间股票质押业务风险可控可测。与股票质押零平仓事件对应的是在股市异常波动期间融资融券部分交易日平仓金额较大，2015年7月8日上证指数下跌-5.9%，而2015年7月9日当日两融平仓金额38.9亿;2015年8月25日上证指数下跌-7.63%，而2015年8月26日当日两融平仓金额32.9亿(聂庆平，2015)。因此，证券公司股票质押的运行特征符合供给侧改革”降成本、去杠杆”的任务：不断下行的质押利率，降低了上市公司的融资成本，弥补了上市公司中短期资金缺口，给上市公司通过发债等低成本融资方式提供了