股票定价分析.DOC

股票定价分析 学习目标 ·理解股票价值分析的意义 理解股票价值分析的意义 ·理解股票价值分析的常见指标 理解股票价值分析的常见指标 及相互联系 ·掌握股票价值分析的常见方法 掌握股票价值分析的常见方法 ·理解股票风险与其价值的关系 理解股票风险与其价值的关系 我们在关于市场预测的讨论中发现，寻找价值被低 估的证券十分困难。以人们不寻找这样的证券为前 提的有效市场理论有许多漏洞。正是由于对错估证 券的持续不断的寻找，才使市场维持了高效率。甚 至，正是这些偶然的发现，才证明了股票分析家的 价值。 这一章叙述了股市分析家发现错估证券的方法。在 各章节中给出的模型是基础分析家所使用的，他们 利用当前和预期的盈利能力的信息，来评估公司真 实的市场价值。技术分析家则不同，他们基本上是 使用趋势分析和对市场状况的测度来寻求交易机会 的。 我们从对一家公司价值的多种评估方法的讨 论开始。然后，我们介绍股息折价模型，这 是一些证券分析家普遍用来测度基于持续经 营假设的公司的价值的定量工具。接着，我 们转向市盈率比率，即P / E比率分析，解 释分析家为何对它如此青睐，同时指出它们 的缺陷。我们解释了怎样将市盈率( P / E ) 比率用于红利定价模型，更一般地，用于公 司发展前景的分析。 18.1 资产负债表估价法 账面价值（book value）是一种被普遍使 用的估价方法，它是指资产负债表上列示的 公司净值。表1 8 - 1列出了道化学公司 （ Dow Chemical）的资产负债表，我们 用它来说明怎样计算每股账面价值。 道化学公司的股票在1 9 9 6年1 2月3 1日 的账面价值是每股2 4 . 4 3美元（7 964 000 000美元除以327 100 000股）。同 一天，道化学公司股票的市值为7 8 . 3 7 5美元。可以说它的股票被高估了吗？ 账面价值是应用会计准则，将购置成本分摊 到每年的结果，而股票的市值则将公司作为 一个持续经营实体来考虑。换句话讲，市值 反映了公司预期未来现金的贴现值。 账面价值能否代表股票价格的“底线”，市 值永远不会跌落到这个水平以下吗？ 虽然1 9 9 6年1 2月3 1日公司的每股账面 价值低于它的市值，但是其他数据否定了这 个说法。1 9 9 5年1 2月3 1日，数字设备 公司（ Digital Equipment Corp.）股票 的每股账面价值为3 6 . 2 9美元，而市值 为3 4 . 2 5美元。显然，账面价值并不总 是股票价格的底线。 清算价值（liquidation value）更好地反映 了股价的底线。清算价值是指公司破产后， 出售资产、清偿债务以后的剩余资金，它将 用来分配给股东。这种说法的根据是，如果 公司的市值跌落到清算价值以下，公司会成 为被收购的目标。企业并购者会发现购买足 够的股份取得公司的控制权会有利可图，因 为清算价值超过了企业作为持续经营实体的 价值。 资产负债表中另一个用来评估公司价值的概 念是资产减去负债后的重置成本 （replacement cost）。分析家相信公司 的市值不会比重置成本高出太多，因为如果 那样，竞争者将争相进入这个行业。竞争的 压力迫使所有公司的市值下跌，直到与重置 成本相等。 虽然把重点放在资产负债表上，可以得出清 算价值或重置成本等有用信息，但是分析家 通常会转向预期未来现金流，以求得公司作 为持续经营实体的价值的更好估计。我们现 在来考察分析家们根据未来收益和红利支付 用来进行普通股估值的定量模型。 18.2 内在价值与市场价格 将公司作为持续经营实体的最常用的估价模 型来源于对一个事实的观察：股票投资者期 望有包括现金红利和资本利得或损失在内的 收益。我们假定股票持有期为一年，A B C 股票预期每股的红利E(D1)为4美元，现价 P0为4 8美元，年底的预期价格E(P1)为5 2 美元。 投资者预计的持有期收益等于E(D1)加上预期价格 增长E(P1)-P0，然后除以现价P0所得的值： 预期的持有期收益＝E(r)＝{E(D1)＋[E(P1)P0] } /P0＝[ 4＋( 5 2-4 8 ) ] / 4 8＝0 . 1 6 7或1 6 . 7% 注意，E( )代表未来的预期价值。这样， E(P1)代 表对一年后股价的预期值。E(r)代表股票的预期持 有期收益率。它等于预期红利收益率、E(D1) /P0 与预期价格增长率即资本收益率[E(P1)-P0] /P0 之和。 但是，A B C股票的折现率是多少呢？ 从C A P M模型我们知道，当股票市值处于均衡水 平时，投资者能够期望股票获得的收益率为