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第6章 汇率决定理论（下）：汇率决定理论的新发展 20世纪70 年代以来，国际资金流动的发展对汇率产生了重大影响，外汇市场上的汇率变动极为频繁而且波幅较大。汇率逐渐人们视为一种资产的价格，在分析汇率决定时采用了与普通资产价格决定基本相同的理论，这一分析方法被称为汇率决定的资产市场说。 在20世纪70年代中后期称为汇率理论的重要一派，代表人物有美国经济学家布兰森（Willian Branson）、多恩布什（Rudiger Dornbusch）和弗兰克尔（Jacob Frenkel）等。该理论特别重视金融资产市场均衡对汇率决定和变动的影响。 主要内容 资产市场说（或汇率资产市场分析法） （1）货币分析法（Montary Approach，简称货币论） 弹性价格货币论（Flexible-Price Monetary Approach） 黏性价格货币论（Sticky-Price Monetary Approach） ：“多恩布什模型”或“汇率超调模型” （2）资产组合分析法（Portfolio Approach，资产组合平衡理论） 汇率决定的货币论强调货币市场在汇率决定过程中的作用。当一国货币市场失衡时，如果国际金融市场资本流动充分，则商品套利和套购机制发挥作用，使汇率发生变化，最终使得货币市场均衡。 弹性价格货币论假定商品套购机制和套利机制同时发挥作用，即商品市场与金融市场同样高速地堆货币市场失衡发生调整反应。 而黏性价格货币论假定商品市场要比金融市场反应滞后，因而短期内是利率和汇率的变动，而不是价格的变动来恢复货币市场的均衡。 一、货币论 强调货币市场对汇率变动的要求，假设国内和国外的资产完全替代，非套补利率平价连续存在。 一国货币市场失衡后，国内商品和金融资产市场受到冲击，在国内外市场紧密联系的情况下，国际商品套购和套利机制会发生作用，以符合货币市场恢复均衡的要求。 （一）弹性价格货币分析法 （二）黏性价格货币分析法 （一）弹性价格货币论 可简称为汇率的货币模型，是由美国经济学家弗兰克（J.Frenkel）和比尔森（J.Bilson）等人首先提出的。 弹性价格货币模型是一种长期而非短期理论，是因为这一理论基本上不考虑价格刚性，认为，价格水平总是立即调整的，从而使经济始终保持在充分就业状态并满足购买力平价条件。 （一）弹性价格货币论的前提假设 三个基本假定： （1）垂直的总供给曲线。价格水平和汇率都能及时调整。垂直的总供给曲线意味着所有市场存在完全价格弹性。 （2）稳定的货币需求。实际的货币余额需求是少数几个国内宏观经济变量的稳定函数，即有凯恩斯货币需求方程式： ，货币需求是国民收入Y的增函数、利率i的减函数。 （3）购买力平价（PPP）成立。汇率e= ，直接标价法下，P为国内物价，P*为国外物价。 （二）弹性价格货币公式模型 在三个假定前提下，进一步假定货币存量（货币供给量）与货币总需求量是匹配的，则本国、外国货币市场的均衡条件是： 本国货币市场均衡条件： 外国货币市场均衡条件： 对上式两边取自然对数，有： 弹性价格货币论的基本模型 结论1：从最后公式可以看出，在弹性价格货币模型下，汇率是由本国与外国之间的货币供给量、利率水平和实际国民收入水平决定的。 这样弹性货币分析法就将货币市场上的一系列因素引入了汇率水平的决定中。 对上式微分，有： 等价于： 结论2：上述等式就是最终的弹性价格货币模型公式，从中可以看出： 在弹性价格货币模型下，汇率的变动率取决于本国与外国货币供给量、本国与外国实际国民收入，以及本国与外国利率水平的相对变化。 弹性价格货币模型的理解 这一模型表明： 本国与外国之间实际货币供给水平、国民收入水平、利率水平通过各自对物价水平的影响而决定了汇率水平。 货币供给水平 国民收入水平 利率水平 货币供给水平对汇率的影响 外汇汇率与本国货币供给成正比，与外国货币供给成反比。 当本国货币供给相对上升时，将导致现有价格水平上的超额货币供给，在利率和实际产出（国民收入）不变的情况下，公众将增加支出而减少货币余额。由于产出不变，额外支出会迅速导致本国物价水平的上升。在购买力平价成立的条件下，外汇汇率上升（本国货币贬值）。 利率水平对汇率的影响 外汇汇率与本国相对于他国的利率成正向变动。 本国利率的上升，意味着货币需求的减少，在现有价格水平上由于货币供给没有相应增加，因此居民持有的货币余额持有相对过多，公众将增加支出而减少货币余额。而支出增加会迅速导致本国物价水平的上升。在购买力平价成立的条件下，外汇汇率上升（本国货币贬值）。 国民收入水平对汇率的影响 外汇汇率与本