第四章 中国上市公司并购重组的利益研究.pdf

模式创新、政策突破和利益博弈——中国上市公司并购重组的制度变迁和思想演进研究 第四章 中国上市公司并购重组的利益研究 第一节 中国上市公司并购重组中的各方利益博弈分析 一个个并购重组事件就是一幕幕利益博弈的画卷，我国上市公司并购重组模 式创新和政策突破中的利益博弈更是精彩纷呈。从横向视角，以中国上市公司并 购重组典型案件为例，本节对并购重组中的利益各方进行了分析；从模式创新和 政策突破的纵向视角，本节对并购重组中的各方利益博弈进行了分析。 一、上市公司并购重组中的利益各方 上市公司并购重组的过程是一个多方利益相互博弈的过程。以我国目前典型 的上市公司并购重组案为分析对象，上市公司并购重组涉及的利益各方包括收购 方、出让方、目标公司 （被收购的上市公司）、上市公司现任管理层、上市公司 的中小股东、地方政府以及证券监管机构。以下是对并购重组中的利益各方及其 可得利益或利益冲突的简单分析。 1、收购方 收购方付出的是现金或其他以其他方式支付的股权对价，获得的是上市公司 的股权。收购方在获得控股权后，往往还会以资产置换等方式向上市公司注入优 质资产。收购完成后，收购方了获取了壳资源的控制权利益如再融资利益；在收 购过程中，收购方还可能利用内幕消息从二级市场获利。总的来说，短期内，并 购重组会负面影响收购公司的财务状况，但收购方在中长期内，利用再融资和其 他别的方式。依赖控股股东的地位，往往能收回最初的投资。 2、出让方 由于出让方一般是目标公司的控股股东及其关联人，因此出让方不仅付出了 上市公司的控制权、还有可能要从上市公司回购劣质资产。目标公司控股股东及 其关联人获得的则是通过出售上市公司股权实现壳价值、一定程度上掩盖公司经 营不当的问题，还可能利用内幕消息从二级市场获利。在我国当前国有股和法人 股不能上市交易的情况下，控股股东及其关联人通过上市公司并购重组实现了套 现，并一般可以实现一定的溢价。 3、目标公司 （被收购的上市公司） 在并购重组过程中，目标公司的股份总额、股本结构和资产总额不会发生变 化，但并购重组使目标公司更换了大股东，一般来说会随着公司董事等管理层的 更换而使公司的管理模式发生变化，且上市公司的业务范围也将随着新控股股东 优质资产的注入发生变化甚至是主营业务的变更，上市公司因此而获得了新的盈 112 模式创新、政策突破和利益博弈——中国上市公司并购重组的制度变迁和思想演进研究 利能力和成长空间。 4 、上市公司现任管理层 上市公司的现任管理层往往会随着收购的完成而变更，正是这一功能使公司 收购的支持者认为可以有效地降低现代企业中的 “委托－代理”问题。因此，一 般来说，上市公司的管理层将会抵制公司的收购行为，诸如采取种种反收购措施。 上市公司的管理层以此来提高收购者的收购成本，使收购者望而却步。特别是在 敌意收购的情况下，收购方和目标公司管理层之间的利益冲突将会更加激烈。 5、目标公司中的中小股东 在并购重组中，被重组上市公司的原有中小股东 （社会公众股东，或非控股 股东）收益较大，他们避免了公司破产会导致的血本无归的命运，甚至还有股票 升值的收获。当然，从中长期看，他们也面临某些风险，例如，由于重组方的利 益补偿主要来自于一级市场再融资或二级市场股票炒作，如果重组后，重组方发 现无法提升业绩达到再融资标准，或者二级市场价格没有充分上升，那么就可能 通过掏空上市公司来补偿自己，这样会使上市公司质量进一步恶化，中小股东的 处境将更加悲惨。 6、地方政府 在我国,地方政府在并购重组过程中常常扮演着极其重要的角色。他们付出 的通常包括资金支援、资产(土地等)低价注入上市公司等等，而通过重组本地有 实力的上市公司，他们得到的是确保本地区上市公司的数量(壳资源)及其再融资 资格，增加本地就业和维护地方稳定。 7 、监管机构 证券监管机构的首要任务是保护投资者的权益，为此，我国的证券监管机构 对上市公司设置了相应的盈利要求。那些经营绩效很差、不能给投资者创造投资 价值的上市公司，会面临证券监管和市场投资者的巨大压力。为了扭亏、重获配 股资格、免除被 ST 或退市，上市公司自身也会积极配合并购重组。所以，监管 机构得到的是，上市公司质量得到一定提高、现有中小投资者利益得到保护以及