第二章 中国上市公司并购重组的模式研究.pdf

模式创新、政策突破和利益博弈——中国上市公司并购重组的制度变迁和思想演进研究 第二章 中国上市公司并购重组的模式研究 第一节 中国上市公司并购重组的模式创新 关于并购重组的模式，从国家立法层面考察，我国 《证券法》第 78 条规定 了两种模式，即 “上市公司收购可以采取要约收购和协议收购的方式”，《上市 公司收购管理办法》第 3 条则拓展为三种模式即 “收购人可以通过协议收购、 要约收购或者证券交易所的集中竞价交易方式进行上市公司收购，获得对一个上 市公司的实际控制权”，因此，我国目前法定的并购重组模式包括协议收购、要 ① 约收购和集中竞价交易三种。 从实践发展的层面考察，每一个并购重组案例的 发生，既是对法定模式的实践，更是对法定模式的丰富和深化。在法定模式的框 架中不断创新，一些创新经过积累又被法定模式吸收，是各国并购重组立法和实 践之间相互关系的一大特色和并购重组制度变迁的具体体现，我国证券市场的并 购重组也生动地诠释了二者的互动关系和并购重组的制度变迁。 一、二级市场收购模式——中国上市公司并购重组的启动 我国立法规定的集中竞价交易收购，国外称之为公开市场收购（Open Market Purchases）或二级市场收购，指收购方从二级市场上收购目标公司的股份，因 此公开市场收购模式又称为公众流通股转让模式或二级市场场内收购模式。1993 年 9 月发生的中国证券市场第一例并购重组事件—— “宝延事件” 采用的就是 二级市场收购模式。“宝延事件”以及由此引发的讨论，对于我国企业通过市场 调整股权结构、加快企业经营机制的转换和完善证券市场法规体系的建设都产生 了积极的影响。该案例的收购方深圳宝安集团为 1991 年 6 月在深交所上市的一 家公司，目标公司为上海延中实业股份有限公司 （现更名为方正科技集团股份有 限公司，股票代码 600601）。 自 1993 年 9 月 30 日深圳宝安集团上海分公司公 告称本公司于本日已拥有延中实业股份有限公司发行在外的普通股的 5％以上 的股份开始，到 10 月 7 日宝安集团及其关联公司共持有延中 19.80％的股份为 第一大股东，到 1993 年 10 月 26 日国务院证券委和中国证监会公布调查结果和 处理决定宣布深圳宝安集团上海分公司所获上海延中实业股份有限公司股权有 效，历时不到一个月。 “宝延事件”开中国证券市场并购重组之先河，创造了通过二级市场收购上 市公司发行在外的股票获得控股权从而入主上市公司的并购重组模式。同时，“宝 延事件”演绎了企业控制权在股票交易和流通中转移的生动实践，中国上市公司 的并购重组和控股权市场自此启动。上市公司控股权市场则是促使公司法人治理 30 模式创新、政策突破和利益博弈——中国上市公司并购重组的制度变迁和思想演进研究 结构完善和降低股东和管理层之间 “委托－代理”风险的外在机制，因为如果公 司的法人治理结构不完善和公司管理层未尽股东利益最大化的信托责任，致使公 司价值降低，则加大了公司在二级市场被并购重组的可能性，一旦公司被并购， 则一般要更换管理层。因此，二级市场场内收购和上市公司控股权市场的出现， 标志着我国企业兼并开始走向市场化，为企业产权货币化、证券化以及社会资源 在合理流动中谋求高效组合提供了良好的条件；“宝延事件”虽然未发展到全面 收购，但开始使上市公司认识到，股市不仅是融资的渠道，同时也具有资源重新 配置的功能和促使上市公司改善治理结构的功能，这就迫使企业决不能将股份制 改造、发行上市仅仅当作筹集资金的举措，而要花大力气进行经营机制的转换， 学会在市场竞争中求得发展壮大。 ② 自“宝延事件”后，沪市几支股权结构十分特殊的三无概念股 ， 都曾经发 生过并购事件。如万科收购上海申华，深圳无极收购飞跃音响，君安证券收购上