检测认证服务行业专题报告（三）_高墙之下_虚实之间——第三方检测认证茁壮成长.pdf

[Table_Page] 行业专题研究|机械设备 用户上传 更多免费报告请查看研报客 2019 年7 月7 日 证券研究报告 [Table_Title] 检测认证服务行业专题报告（三） 高墙之下，虚实之间——第三方检测认证茁壮成长 [Tabl 分析师： 罗立波 分析师： 郭鹏 分析师： 刘芷君 e_Author] SAC 执证号：S0260513050002 SAC 执证号：S0260514030003 SAC 执证号：S0260514030001 SFC CE.no: BNX688 SFC CE.no: BMW928 021 021 021 luolibo@ guopeng@ liuzhijun@ 请注意，罗立波并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary]  以公信力为基础的无形资产，以实验室为核心的业务模式 出于满足行业法规及产品质量保证的要求，行业的下游需求具有一定刚性，增值服务与交叉销售的出现也在提 升客单价，量与价的提升有望促进行业空间的不断抬升。而行业参与者需要用品牌和公信力为检测报告作背书，形 成其无形资产；而考虑到检测认证“客户多、金额小、频率高”的特点，行业形成以实验室为核心的业务模式。  需求碎片化，国内第三方检测认证快速发展 一般来说，检测认证服务企业能够在某一领域做大、做强，而下游需求的碎片化，一定程度上稀释了龙头企业 的市场份额。根据国际检测认证机构联盟（CEOC ）的数据，全球前10 名检测认证企业合计的市场份额不足25%。 受下游行业及政府政策驱动，中国检测认证服务市场快速增长。根据市场监管总局的结果，2018 年我国检测认证服 务行业收入2811 亿元，同比增长 18.21%，从结构来看，以民营和外资机构为代表的第三方检测逐步发展起来。  追本溯源，几大因素构成行业护城河 从投资的角度来看，国际龙头企业在历史上均表现出了较高的超额收益率，其持续而稳定的成长主要得益于 3 点因素：1.行业壁垒较高，龙头公司具备显著的先发优势，重点体现在公信力、检测认证资质、实验室布局和人力 资源等几个方面，根据华测检测的年报披露，人力成本占总成本比重超过40% 。2.优异的创造现金流的能力，耗材、 实验室折旧摊销等主要是非付现成本，叠加较高的应收账款质量，能够创造较为稳定的现金流。2004 年以来，SGS 与BV 两家公司每年经营性净现金流均大于当年的净利润。3.享受市场的低利率，灵活运用财务杠杆实现扩张。 投资建议：随着技术进步和国际分工深化，第三方检测认证服务行业一直保持良好的增长态势，以中国为代表 的新兴市场得益于国际贸易的迅速增长，行业规模快速扩张。参考国际龙头企业的发展路径，我们建议两条主线把 握行业投资机会：（1 ）先发优势显著，已经初步具备一定规模优势的综合性检测认证机构，重点关注国内第三方检 测服务民营龙头华测检测，公司涉及生命科学、贸易保障、消费品检测等多个领域，11-18 年收入复合增速27.08% ， 在经营效率提升、资本支出放缓的情况下，有望迎来利润率的拐点。（2 ）专注细分领域，依托优势业务进一步拓展 的优秀企业，关注机动车检