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证券研究报告 | 行业深度报告
研报客
| 航空
推荐 (维持) 从三阶段理论重看航空业估值
2019 年07 月01 日 航空业深度报告
上证指数 3045 本篇报告首先梳理了企业估值的基本方法,然后通过分析我国航空业的基本特征
与历史发展状况,创造性地提出了航空业动态估值的三阶段理论。我们预计航空
行业规模
业未来竞争格局逐步改善,维持对航空业的 “推荐”投资评级。
占比%
股票家数(只) 8 0.2
总市值 (亿元) 3324 0.6 ❑ 估值方法选择:一般来说,航空业具有强周期性和重资产特性,更适合用PB
流通市值(亿元) 3109 0.7 和EV/EBITDA 进行估值。由于三大航是重资产+强周期股,同时折摊费较高,
利润波动剧烈,PE 指标失真。公司账面净资产较稳定,同时EBITDA 去除了税
行业指数
项、利息、折旧摊销的影响,因此PB 和EV/EBITDA 指标更具有可比性和准确
% 1m 6m 12m
绝对表现 5.8 21.8 -1.8 性。但是,春秋航空作为LCC,风险应对能力强,利润周期性减弱,稳定性强,
相对表现 1.6 -5.2 -13.5 结合成长性预期,适合用消费股的PE 和PEG 进行估值。
(%) 航空 沪深300
30 ❑ 估值动态分析:由于单一估值都具有内在缺陷,同时难以反应市场对股价的
20 综合预期,因此我们可以根据航企所处的不同阶段进行动态估值分析。第一
10 阶段:航企处于周期低谷,但破产风险较低,PB 在 1- 1.5 倍区间有较强支撑,
0
-10 同时具有修复预期。第二阶段:航企可选消费属性增强,同时管理改善,抗
-20 风险能力提升,利润稳定性增强,PE 估值也有了参考价值,给予PE 20-25x 。
-30
Jul/18 Oct/18 Feb/19 Jun/19 第三阶段:未来航空业竞争格局改善,行业逐渐走向成熟,盈利能力向美国
航空股看齐,此时给予PB 3x 。
资料来源:贝格数据、招商证券
相关报告 ❑ 当前我国航空业估值处于历史中枢偏低位置。据 Wind 一致预期,截至
1、《航空业重大点评报告—737MAX 2019/6/28 ,2019/2020 年,国内五家航空公司平均 PB 为 1.76/1.54 ,PE 为
空难影响深远,供给侧影响持续到明 14.41/11.70 ,美国航空公司平均PB 为2.36/2.19,PE 为9.35/8.24 。对比国际同
年》2019-04-14
2、《民航发展基金费减半点评—政策 业公司和历史估值表现,考虑到国内航空业的成长性和集中度提升带来的提
助力,百尺竿头更进一步》 价预期,当前我国航空估值处于历史中枢偏低位置。
2019-04-04
3、《航空业2019 年将迎景气拐点— ❑ 投资建议:随着暑运旺季来临,民航供给侧改革持续推行,波音 737MAX-8
乘势而上,一飞冲天》2019-03-26 再现系统漏洞,复飞再度延期。整体行业供需改善,竞争格局向好。同时三、
四季度油汇风险下行,航空将超跌反弹。重点推荐中国国航(龙头公司享受
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