股权分置改革后并购交易中的估值体系、并购融资模式分析.docVIP

PAGE PAGE 1 股权分置改革后并购交易中的估值体系、并购融资模式分析 　　在中国加入世界贸易组织（WTO）之后，许多外国公司进入中国市场，中国企业并购也在全球并购浪潮中日益频繁。从中国改革开放、建立社会主义市场经济体制以来，企业并购就逐渐成为中国经济的一个重要现象，成为中国企业深化改革、提高市场竞争力的一个重要途径。股权分置改革后上市公司并购财务行为的变化主要体现在并购交易上，本文主要从并购的估值体系、并购融资模式进行一些分析。 　　一、股权分置改革后并购估值体系的变化趋势分析 　　股权分置改革、全流通市场的逐步形成对中国证券市场产生了重大影响，使得中国证券市场的估值体系得以重构。证券市场上的定价功能和权益估值得以充分体现：例如多层次的股票定价模式将不复存在；证券市场上的估值体系与国际市场逐步趋同，具有可比性等等。作为资本市场的组成部分——并购市场来说，这种大背景必然对并购市场的估值体系产生重大影响。 　　第一，统一的市场并购估值体系得以形成。股权分置改革后，非流通股股东通过给予流通股股东一定的补偿方式，逐步获得了上市流通的权利。从而促进了全流通市场的形成，一、二级市场的定价功能得到体现，使得资源得到有效配置，克服了人为地分割制定股权估值标准的缺陷，大小股东的利益基础得到统一。以净资产、虚市盈率分别作为非流通股、流通股的衡量标准以及新股发行的价格管制等多种的定价模式并存的情况将不复存在。这为制定一个与国际接轨、统一的并购估值体系提供了一个平台——二级市场交易价格。 　　第二，高流动性溢价得到修正，流通性价值得以回归。全流通市场的形成，上市公司的各种股票（国有股、法人股、自然人股）都能在二级市场上流通，流通股不再成为稀缺资源，在供求关系的影响下，流动性价值得以回归。 　　第三，并购估值体系的构成要素多元化。在股权分置改革后，并购主体并购理念逐渐理性化，从而使得并购主体在进行并购估值时所考虑的因素更加全面，并购估值体系构成要素更加多元化了。 　　第四，估值方法的国际融合。股权分置改革后，国际通用的四种并购估值方法将得到广泛的认同和运用。这些方法都有其合理性，但也有其缺陷与不足。往往不同的评估方法对同一个并购客体进行评估会导致不同的评估结果。 　　二、股权分置改革后并购基本估值指标体系 　　由于股权分置改革后，并购估值体系的定价基准、构成要素的多元化及方法的改变，使得并购的估值指标体系得以重建、价值评估指标的侧重点发生变化。从并购方角度看，根据经济学观点，可以把并购估值体系指标划分为宏观环境指标体系、中观环境指标体系和微观指标体系三个子系统。 　　1.宏观环境指标体系。宏观环境指标主要是指对并购产生影响的外部条件指标。它主要包括经济环境、政治环境、社会环境等等。经济环境主要考虑一些例如国民经济运行状况现状及其趋势、利息率、通货膨胀率、汇率等这些指标来衡量；政治环境主要包括国家制定的政策法规等；社会环境因素包括传统习俗、社会价值观、社会发展趋势、消费者心理等。虽然股权分置改革后，上市公司的对外并购及外资并购都得到长足的发展，这些宏观的考虑因素指标更为重要了，但是总体而言，这些指标的变化不大，因此本文不再赘述。 　　2.中观环境指标体系。中观环境指标主要包括影响行业环境、竞争环境等各种因素指标。股权分置改革后，随着并购估值体系构成要素的不断地多元化，并购战略价值的逐渐体现，使得有些原为外部环境因素的中观环境因素逐渐被内化为企业并购估值时考虑的重要因素。 　　3.微观指标体系。微观指标是指针对并购企业双方内部因素进行的价值评估指标，本文主要分为有形资产的价值指标和无形资产价值指标。有形资产和无形资产是企业价值的重要组成部分，而战略价值是并购估值主要考虑因素，它是决定并购成败的关键因素。它通过有形资产的价值和无形资产的价值共同体现出来，特别是无形资产价值指标体系越来越能体现并购的战略价值。 　　三、股权分置改革后并购融资行为的变化趋势分析 　　并购融资行为是并购能否成功的重要决定性因素之一。所谓融资是指资金的融通，它有广义和狭义之分。广义的融资是指资金的融入和融出。狭义的融资是指资金的融入也就是资金的来源，它包括融资的渠道和方式。对于并购来说，本文所指并购融资主要是狭义的融资即并购资金的来源。股权分置改革后，证券市场融资结构更加合理化将使得并购融资的行为也发生了明显的变化。本文从狭义的和外部融资角度讨论股权分置改革后并购融资行为的变化趋势及特征。 　　（一）债务融资形式的多元化 　　股权分置改革后，中小股东对大股东的约束力也逐步增强，股市逐渐回暖，股权融资也逐渐上升。但同时，股权融资在全流通后，公司的融资价格将与公司的内在价值挂钩，股权融资的成本较股权分置时代也将相应提高。在这种形势下，加上相关法律的完善，面对大规模的并购，