政策看债：情景相似又有不同，信用复苏还待冲关.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录 政策回顾：支持民营企业这半年 3 政策效果：从民企利差到民企融资 4 政策对民企利差的影响 4 政策对民企融资的影响 4 鉴古知今：供给侧改革为何能影响煤炭行业利差？ 7 供给侧改革的背景还原 7 供给侧改革的政策与执行 8 供给侧改革后的效果 9 供给侧改革传导机制 12 似曾相识：民企利差会收窄么？ 13 供给侧改革持续推进，直接影响煤炭行业利差继续下台阶 13 民企利差走扩或与基本面因素有关 14 政策预期向好+基本面持续改善或是利差收窄关键因素 14 投资策略 15 风险因素 15 插图目录 图 1：民营企业产业债信用利差走势 4 图 2：民营企业信用债发行总量统计 5 图 3：民营企业信用债发行只数统计 5 图 4：民营企业信用债发行净融资额统计 5 图 5：民营企业 IPO 募集资金净额 6 图 6：民营企业 IPO 家数 6 图 7：2019 年社融增速小幅反弹 6 图 8：非标融资增速依然为负 6 图 9：2010 年-2015 年秦皇岛动力煤价格持续下跌 7 图 10：2010 年-2015 年太原古交焦煤价格持续下跌 7 图 11：2010 年-2015 年工业增加值逐渐进入下行区间 7 图 12：2013 年-2015 年燃煤发电量增速由正转负 7 图 13：2010 年-2015 年煤炭行业指数不振 8 图 14：煤炭行业超额利差顶点出现在供给侧改革政策出台后六个月 8 图 15：2016 年-2018 年焦煤最高涨幅 221% 10 图 16：2016 年-2018 年动力末煤最高涨幅 98% 10 图 17：2016 年-2018 年炼焦煤供需缺口收窄 10 图 18：主营业务收入季度同比拐点出现在 2016 年第 4 季度 11 图 19：2016 年全年营业收入依然小幅下滑 11 图 20：2016 年全年利润总额出现反转 11 图 21：2016 年销售净利率提升，2017 年行业负债率下降 11 图 22：供给侧改革前后企业评级变动情况 12 图 23：供给侧改革政策传导机制 13 图 24：煤炭行业超额利差下行可以分为两个阶段 13 图 25：民营企业产业债信用利差收窄后反弹 14 表格目录 表 1：支持民营企业政策概要 3 表 2：煤炭行业供给侧改革相关政策梳理 9 表 3：煤炭行业供给侧改革传导时间表 12 表 4：国有和民营上市公司 2018 年基本面中位数数据 14 近年来民营企业资金链问题逐渐被市场关注，政府也出台多项政策，积极解决民营企业融资问题。回望稳杠杆以来出台的多项政策，市场也在关注政策落实的效果。回顾过去三年，同样是政策扶持，供给侧改革政策的出台对过剩产能行业有明显利好，煤钢行业利差迅速收窄。此次支持民营企业的政策能取得类似效果吗？如果是，历史对今天有什么借鉴意义；历史和今天又存在不同的情况，导致二者差异的深层次原因在哪里？我们将在报告中逐一进行解答。 ▍ 政策回顾：支持民营企业这半年 政策多措并举，支持民企需标本兼治。支持民营企业的政策可以划分为两个阶段：2018年 12 月之前，相对侧重于解决股权质押等紧急问题；2018 年 12 月之后，更加侧重于缓解融资难中的信贷问题。前后出现区别的主要原因是：2018 年下半年，上市公司股权质押平仓风波愈演愈烈，民营企业最急迫的需求的是解决上市公司短期的流动性问题，此时的政策纾困在于解决融资问题的“标”；而在 2018 年 12 月后，股权质押风波得到初步平息，在“六稳”工作目标下，若要民营企业继续贡献就业岗位，那么配套的信贷必不可少， 此时的政策支持在于解决融资问题的“本”。 2018 年 12 月之后，支持民营企业的政策更加偏重信贷角度。监管机构试图建立多维度的机制保障民企融资，例如：长期建立“敢贷、愿贷、能贷”的长效机制，短期降低小微企业融资成本 1 个百分点，监管上银保监会发文检查金融服务民营企业政策落实情况等。 从主管政府单位来看，2018 年 12 月之前的单位包括央行、银保监会和证监会，但是 2018 年 12 月之后，主要是银保监会发文，工作重心开始转换。从时间节奏来看，此轮支持民 营企业的政策落实节奏较快，银保监会 2 月底发布《关于进一步加强金融服务民营企业有关工作的通知》，4 月初即开始相关工作检查。 表 1：支持民营企业政策概要 时间 主题 政策概要 2018 年 12 月之前 缓解融资难融资贵问题解决股权质押纾困 2018 年 8 月国务院常务会议