金价的逻辑：从货币到商品.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 2019 年 7 2019 年 7 月 18 日 黄金是一种性质优良、用途广泛的金属。黄金因为有色彩鲜艳、性质稳定、导热导电、质地柔软等良好性质，被人类利用的历史已经有数千年。由于色彩鲜艳、性质稳定，所以黄金被大量应用到珠宝装饰上。又由于具有优良的导热导电性、以及耐腐蚀性，黄金在现代社会还被广泛应用于工业领域中。黄金的柔软质地使得它易于加工（1 克黄金可被拉成长达数公里的金丝），更增加了黄金的应用性。而谈到黄金必须要提的是，由于其稳定、稀少，且易于分割，黄金长期被用作价值储藏的手段，并直到上世纪 70 年代布雷顿森林体系解体前，都一直被当成货币来流通。 目前人类社会拥有的黄金总量约 19 万吨。由于黄金性质稳定，所以被人类开采出来的黄金不会消失，而只是会在人类社会中转换形式。世界黄金协会（World Gold Council）估计，2017 年底世界上的黄金总存量约为 19 万吨。由于黄金的密度是 19.32 吨/立方米，所以这 19 万吨黄金 的总体积约为 1 万立方米。如果将这些黄金铺满在一个标准足球场上，那么大概能堆出 1.4 米的 高度。在这 19 万吨黄金中，珠宝首饰大概占了 9 万吨，私人投资占了大概 4 万吨，政府持有（主 要是中央银行持有）约 3 万吨。还有剩下的约 3 万吨应该主要应用到各种工业及医疗用途上。（ 图 表 1） 图表 1. 人类所拥有的全部黄金的行业分布 2017年末全球黄金存量分布（万吨） 10 9.1 9 8 7 6 5 4.0 4 3.3 3 2.7 2 1 0 珠宝首饰 私人投资 政府持有 其他 资料来源：世界黄金协会，中银国际证券 近些年来，对黄金的需求仍主要来自珠宝首饰和私人投资。全球黄金供需表反映了全球黄金市场上的供给和需求状况。全球黄金供需平衡表显示，近十年来全球黄金总需求稳定在每年 4 千多吨。珠宝首饰仍然是其中的大头，大概占到每年黄金需求的一半。此外，每年黄金需求 中超过 1/4 的部分来自私人投资需求——这是对黄金的第二大需求来源。在这二者之外，工业需求每年也稳定地有 3 百多吨。最后，全球中央银行的购金行为也会在市场上带来对黄金的需求。对央行购金和售金的行为将留在下文分析。（ 图表 2） 图表 2. 全球黄金需求分解 全球黄金需求量（吨） 5000 珠宝首饰 工业需求 私人投资 央行购金 4000 3000 2000 1000 0 -1000 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 资料来源：万得，中银国际证券 全球黄金供给中，矿产金占到了主要部分。矿产金是通过金矿开采出来的黄金。随着采矿技术的进步，全球矿产金的数量在过去 10 年有了较大幅度的提升，已经从 2008 年的约 2 千吨的 年产量上升到了 2018 年的接近 3 千 5 百吨一年。需要注意，黄金供需平衡表反映的是黄金市场上的供给和需求。黄金市场上的一部分供给来自持有黄金的机构和个人的黄金出售行为。这部分供给并不带来黄金存量的增加。所以，在黄金的供需平衡表中，只有“矿产金”才是会真正增加人类所持有的黄金总量的黄金供给；供需平衡表中的“再生金”和“央行售金”只是带来黄金在人类社会中分布的变化，并不增加全人类所拥有的黄金总量。（ 图表 3） 图表 3. 全球黄金供给分解 全球黄金供给量（吨） 5000  矿产金 再生金 央行售金 2019 2019 年 7 月 18 日 4000 3000 2000 1000 0 -1000 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 资料来源：万得，中银国际证券 “再生金”是金价的自动稳定器。黄金市场供给中的第二大来源是再生金，即黄金的还原利用。因为黄金的化学属性非常稳定，所以可以用较低的成本将首饰、金牙、电子元器件等物品中的黄金提取出来。这虽然不带来黄金存量的增加，却能增加市场上的黄金供给。近年来， 再生金大概占到了黄金市场供给的 1/4。很显然，金价越高，人们还原利用黄金的意愿越强。从数据上来看，再生金的增长与金价增长高度同步——金价增长得越快，再生金增长率越高。这样，再生金的供给就自动成为了金价的一个稳定器——金价越高，再生金供给越多，进而形成对金价的约束。（ 图表 4） 2019 2019 年 7 月 18 日 图表 4. 再生金增长与金价增长高度同步 同比变化率（%） 80 黄金供给：再生金 黄金价格 60 40 20 0 -20 -40 -60 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 资料来源：万得，中银国际证券 中央银行对黄金的态度在次贷危机前后有明显不同